Электронная библиотека


416763.htm

Tim Hale

Smarter Investing

FT

Simpler decisions for better recults

Prentice Hall

FINANCIAL TIMES

An imprint of Pearson Education

Harlow, England • London - New York • Boston • San Francisco 'Toronto Sydney • Tokyo • Singapore • Hong Kong • Seoul • Taipei • New Delhi Cape Town • Madrid • Mexico City • Amsterdam • Munich • Paris • Milan


Тим Хейл

Разумное инвестирование

Простые решения, дающие лучшие результаты

Перевод с английского

Wolters Kluwer

Москва

Волтерс Клувер 2009

УДК 336.7 ББК 65.263 Х35

Перевод: Александр Лисовский

Хейл, Тим.

Х35 Разумное инвестирование = Smarter Investing : простые решения, даюшие лучшие результаты / Тим Хейл ; пер. с англ. [Александр Лисовский]. — М. : Волтерс Клувер, 2009. — 448 с.: ил. — Данные тит. л. частично парал. англ. — ISBN 978- 5-466-00273-7 (в пер.).

Агентство CIP РГБ

Книга «Разумное инвестирование» знакомит читателя с простым и эффективным набором правил успешного инвестирования. В ней понятным языком даются ответы на вопрос: «Как мне следует поступить с моими деньгами?».

Автор книги — Тим Хейл — провел более 15 лет в мире активного инвестиционного менеджмента, работая в Лондоне, Нью-Йорке, Гонконге, а также Токио. Сегодня он консультирует и обучает тех, кому требуются знания об инвестиционной отрасли и управлении финансовым состоянием в своей собственной фирме.

Книга предназначена для тех, кто хочет, чтобы его деньги работали эффективнее, чем сейчас.

© Prentice Hall, 2007 © Хейл Т., 2009 © Оформление.

ООО «Волтерс Клувер», 2009

ISBN 978-0-273-70800-1 (англ.) ISBN 978-5-466-00273-7 (рус.)

УДК 336.7 ББК 65.263

Издательство «Волтерс Клувер» благодарит переводчика Александра Лисовского за качественный перевод и творческое отношение к делу.

Предисловие

Данная книга написана под влиянием определенного разочарования в инвестиционном менеджменте. Эта отрасль играет важную роль в наших жизнях, и мы стремимся обеспечить наше финансовое будущее с помощью продуманных инвестиционных программ, тем не менее значительная часть информации и советов по инвестированию, с которыми мы сталкиваемся в нашей повседневной жизни в телевизионных программах, в прессе или виртуальном пространстве, часто сбивают нас с толку из-за нечеткого мышления, личных интересов источников, а иногда — их прямой корысти. Это осложняет жизнь каждого, кому приходится применять инвестиционные решения. Сегодня это относится практически к каждому.

Вскоре после того, как я начал работать в фирме по доверительному управлению инвестициями, я начал подозревать: что-то происходит не так. Я изучал график, отражавший далеко не блестящие результаты нашей фирмы, и оказывалось, что в любой период эти результаты оказывались хуже, чем у рынков, что не соответствовало блестящим отчетам, с которыми я познакомился во время собеседования при приеме на работу. Похоже, рынок был постоянным победителем. Один из моих более циничных коллег подошел ко мне, / взял график, который я изучал, перевернул его вверх ногами, и сказал: «Тим, я думаю, вот что ты пытаешься обнаружить!» Я провел несколько лет, постепенно убеждаясь, что должен существовать лучший способ инвестирования, несмотря на протесты моих коллег: вот как родилась эта книга.

Баланс между наилучшими исходами для инвестора и для отрасли постоянно смещался в пользу отрасли, и нас постоянно побуждают действовать в разрез с нашими собственными интересами и тем, что нам следовало бы делать на основе эмпирических данных. Рост вариантов для выбора и недостаточное образование в сфере инвестиций, скандалы, связанные с продажей инвестиционных продуктов, и информационные перегрузки привели к тому, что отрасли кажутся непонятной и запутанной, вообще отпугивая слишком многих от инвестирования или от эффективного инвестирования. Трудно разобраться, чьим советам можно верить, и как оценить, насколько они вам подходят.

Я написал эту книгу, чтобы попытаться помочь вам как частному инвестору разрешить эту дилемму и добиться успеха в инвестировании благодаря уверенности в том, что вы будете знать, какой путь наиболее прост и эффективен. Этот путь поможет вам распутать все сложности и ясно понять, что такое хорошее инвестирование! Он опирается на самые последние исследования и данные, которые показывают нам, что нам всем следует делать, причем этот путь во многом отличается от советов специалистов отрасли. Это подготовит вас к разработке инвестиционной программы, в которую вы верите и которую понимаете, и она обеспечит вам высокую степень уверенности в том, что вы реализуете ваши будущие финансовые цели, а также существенно уменьшит затраты времени и стресс, которые часто связаны с инвестированием. Это масштабная перспектива, и ее реализация потребует от вас определенных усилий. Ключ к успешному инвестированию — умение очень хорошо делать несколько простых вещей, и эта книга объяснит вам, как.

Инвестиционные решения — чрезвычайно важная часть нашей жизни, глубоко влияющая на нас. По этой причине вы сами должны начать приводить в порядок ваши инвестиции. Это может сейчас казаться сложным, но если у вас будет несколько надежных и простых правил, то вы сможете использовать информацию и советы, которые вы посчитаете полезными, и отбросить то, что сочтете бесполезным, и уверенно принимать инвестиционные решения. Тогда инвестиционное могущество будет в ваших руках, а не у тех, чьи интересы необязательно совпадают с вашими.

Если не останавливаться на первом, достаточно скучном определении инвестирования в Оксфордском толковом словаре английского языка: «использование (денег) для покупки ценных бумаг, акций, или недвижимости и т.д., чтобы получить процент или обеспечить покупателю прибыль», можно найти второе определение: «Тратить деньги, время или усилия на что-то, что будет полезным». Инвестируйте в ваши инвестиционные умения.

Тим Хейл Эксетер, Великобритания 2006

Благодарности издателя

Мы благодарны следующим организациям и лицам за разрешение воспроизвести материал, на который они владеют авторским правом:

Рисунки 2.3, 2.4, 4.2, 8.1, 8.2, 8.3, 8.4, 8.5, 8.6, 8.8, 8.9, 8.10, 8.11, 8.12, 8.13, 8.16, 8.17, 9.2, 10.1, 10.2, 15.2, 15.3, 15.4, 15.5, 15.6, 15.7, 15.8, 15.9, 15.10, 16.5, 16.6, 16.7, 16.8, 16.9, 16.11, 17.2, 17.10, 18.1 и 18.2, а также таблицы 9.1, 9.2, и 15.1 используют данные из книги Элроя Димсона, Пола Марша и Майка Стонтона Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns, Princeton University Press, 2002; рисунок 6.1 заимствован из книги Абрахама Маслоу, MOTIVATION & PERSONALITY, 1st Edition, © 1970. Воспроизведены с разрешения Pearson Education, Inc., Upper Saddle River, NJ; таблица 4.4 и рисунок 14.1 из WM Company (1999) Comparison of Active and Passive Management of Unit Trust с разрешения WM Performance Services', рисунок 9.3 из книги John Bogle, Common sense on mutual funds (1999) John Wiley & Sons, перепечатаны с разрешения издательства John Wiley & Sons, Inc; таблица 13.2 и рисунки 13.1, 13.2 и 13.3 от Upper Fitzrovia; таблица 14.1 из Standard & Poor's Indices Versus Active Funds Scorecard ^ (,SPIVA™): четвертый квартал 2002; рисунок 14.2 из книги Bernstein, William, The Intelligent Asset Locator, © 2001, McGraw-Hill, воспроизведены с разрешения издательства McGraw-Hill Companies', Карикатуры о Дилберте воспроизведены с разрешения Knight Features.

В некоторых случаях мы не смогли найти источник использованного нами материала, и мы будем благодарны за любую информацию, которая нам поможет в этом.

Благодарности автора

Писать книгу — это приключение. Прежде всего это игра и развлечение. Потом книга становится вашей любовницей, затем — вашей госпожой, и, наконец, тираном. На последнем этапе, когда вы уже почти смирились с вашим рабством — вы убиваете этого монстра и представляете его публике.

Уинстон Черчилль

Эта книга создавалась долгое время, и первыми я должен поблагодарить всех тех, кто мирился с тем, что это так долго тянулось. Я извиняюсь перед теми, кто просил меня написать только короткую брошюру.

Особенно я благодарен Эмме, моей жене, ее постоянные ободрение и поддержка помогли мне закончить книгу, а также моему отцу Дэйвиду Хейлу, который выслушивал мои путанные мысли, когда я пытался извлечь книгу из моей головы, и редактировавшего мои рукописи. Как всегда, его дипломатические способности, интеллект и поддержка помогли мне завершить дело.

Я особенно благодарен команде издательства Pearson Education: Ричарду Стэггу и Лиз Густер — моим редакторам, которые поддерживали меня в работе над книгой и давали бесценные рекомендации по ее структуре и стилю; а также Лоре Бранделл — моему выпускающему редактору, которая помогла мне выдержать сроки и была терпелива, работая с моими плохо подготовленными ссылками!

Особые благодарности Джорджу Фагерти и Мэтью Ханту — оба они квалифицированные инвестиционные менеджеры, которые конструктивно критиковали мои рукописи и помогали, обсуждая и улучшая идеи книги. Я благодарен им за поддержку в работе над этой книгой и в моей профессиональной карьере.

Корнелию Кайли, Марка Чейми, Билла Дессоффи, Кевина Нортона, Дэйдива Дюри, Така Хашимото и Каори Фукае — одних из лучших специалистов по продажам в бизнесе — я благодарю за работу с ними в одной команде и за дружеское отношение ко мне.

Спасибо еще раз Джорджу Фагерти, Митчу Кесслеру и Джимми Санчесу, друзьям и инвестиционным менеджерам в банке Chase Manhattan, с которыми я постоянно обсуждал мои идеи и часто спорил во время обеда в кубинской закусочной на 46-й улице на Манхетте- не. Все они — знающие активные менеджеры, но это не мешает мне любить их.

Мне посчастливилось работать с рядом инвестиционных менеджеров, и я благодарен им за их предложения и влияние на меня, в какой бы форме это ни происходило. Особая благодарность Мэтью Ханту, который дал мне шанс и подсказал мне первые идеи. Спасибо также Ли Вортему, Дэйву Маклину, Тим Хейвуду, Кону Панайо- тову, Джону Симпсону, Мишель Ласти и всем тем, с кем я работал в CGIL, а также Марку Ричардсону, Стиву Простано, Майклу Боурд- мену, Нейлу Эллербеку, Гордону Россу, Ридиану Дэйвису, Джо Ки- ринсу, Киму Виелу, Крейгу Блессингу, Вики Престон, Дэйву Мейсу, Джерри Маравегиасу и Джо Десантису из отделений Chase в Нью- Йорке, Гонконге, Токио и Лондоне, благодаря которым я с радостью приходил на работу.

Наконец, специальные благодарности некоторым менеджерам других фондов, с которыми я вместе работал, без амбиций которых, упрямства и неумения добиваться постоянно хороших результатов меня бы не обуяла тревога, побудившая меня написать эту книгу.

Вступление

Когда меня попросили написать несколько слов, чтобы представить эту книгу, еще до того, как ее прочитал, я некоторое время колебался, прежде чем согласиться, по двум причинам.

Во-первых, поскольку я работал вместе с автором несколько лет в девяностых годах и поддерживал с ним тесные контакты, я знал, какие взгляды он, вероятно, представит. Хотя эту книгу нельзя считать атакой на инвестиционную отрасль, она вряд ли вдохновит многих читателей на то, чтобы позвонить в одну из многих компаний, предлагающих услуги по активному инвестиционному менеджменту. Проработав в отрасли 35 лет, в основном создавая активные продукты, управляя ими и продвигая их, я чувствовал, что это может быть нелояльным по отношению к бизнесу, который кормил меня все эти годы, и может показаться лицемерием.

Во-вторых, мне казалось, что это может быть книга типа «я тоже». Основания для этого были представлены выше. Однако несколько часов поиска на полках книжного магазина и в Интернете показали, что это не так. Есть много книг, стремящихся вам советовать, как выбирать такие акции, которые принесут вам состояние, но трудно найти что-то, обсуждающее инвестиции в акции в контексте создания диверсифицированного портфеля. Те же, которые существуют, ориентированы на финансовые рынки США. Я пришел к выводу, что эту книгу следовало написать, и законченный продукт меня не разочаровал.

Не проходит почти ни одной недели без сообщений финансовой прессы о том, что еще одна компания отказалась от своей пенсионной схемы, в которой размер пенсии определялся по последней зарплате. Обычно ее заменяют схемой, основанной на определенных взносах, которая вряд ли сумеет удовлетворить притязания после выхода на пенсию участвующих в ней работников. Если это крупная, хорошо известная компания и других важных новостей нет, такие сообщения могут появляться даже на первых страницах таблоидов. Большинство схем взносов с определенной суммой требует от их участников принимать достаточно простые, но важные решения при выборе различных инвестиционных инструментов, а предусмотрительные люди дополнят участие в подобных схемах дополнительными взносами в собственные инвестиционные портфели. Те же, кто участвует в SIPP (пенсионные планы с самостоятельными инвестициями), также должны делать выбор между различными классами активов. Обстоятельства все чаще вынуждают нас принимать инвестиционные решения, нравится ли нам это, или нет, и лишь немногие из нас достаточно образованы и подготовлены для принятия таких решений.

Но размещение активов — это только часть проблемы: когда настает время реализации инвестиционной стратегии, сложностей почти столько же. К несчастью, чрезвычайно сложно получить по- настоящему объективный совет. Большинство инвестиционных компаний получают по крайней мере часть своих прибылей от продуктов, которыми они управляют сами, или часть прибыли от продуктов, которыми управляют другие фирмы. Работающие в них профессионалы получают соответствующее материальное стимулирование. Сходным образом, многие независимые финансовые консультанты (IFА) связаны различными финансовыми обязательствами с инвестиционными компаниями, продукты которых они рекомендуют своим клиентам. Брокеры также необъективны, так как они получают доход от оборота портфеля. Консультант, работающий для таких компаний, не заинтересован в том, чтобы рекомендовать клиентам стратегию «покупай и держи», ориентированную на пассивные продукты с низкой нормой прибыли.

Финансовая пресса переполнена историями о «невезучих людях», которые потеряли значительную часть своего капитала, инвестировав его в абсолютно неподходящие классы активов или финансовых инструментов, часто следуя совету так называемых «профессионалов». Иногда это происходит просто из-за жадности, но чаще — из-за незнания. Я сочувствую этим людям (большинству из них), и если хотя бы некоторых их них удастся убедить потратить несколько часов на чтение этой книги, это будет означать, что Тим Хейл оказал всем нам хорошую услугу.

Все профессионалы инвестиционной отрасли любят рассказывать истории из своего опыта, особенно о своих удачах, и я не исключение. Когда я работал в США, я приобрел скромную недвижимость на Манхеттене и на северном берегу Лонг-Айленда. Как большинство британцев, я особенно люблю старую недвижимость и сумел найти два таких здания, чтобы их перестроить. Строительный подрядчик, помогавший мне в этом начинании и заработавший на мне небольшое состояние, играл на фондовом рынке и, зная о моей профессии, не мог побороть искушения делиться со мной самыми последними рекомендациями в этой области. Учитывая сильный фондовый рынок США в конце 1990-х годов, было не слишком сложно делать деньги, торгуя акциями. Тем не менее вы можете себе представить, как я удивился, когда он сообщил мне в конце 1999 года, что он продает свой процветающий строительный бизнес, чтобы стать внутридневным трейдером акций. Стюарт оказал мне огромную услугу. Есть старая житейская мудрость: пора уходить с рынка, если уже даже посыльный в лифте хочет обсуждать с вами свой портфель акций, — я понял, что настал именно такой момент. Я предпринял нужные действия, переведя существенную часть своего портфеля акций в хеджевые фонды (хорошая идея) и произведения искусства (не такая хорошая идея, но это было очень интересно). В этой книге ее автор справедливо не советует пытаться прогнозировать динамику рынка, но если уж вы решили заняться этим — попытайтесь позаботиться о том, чтобы вы продавали ваши акции после существенного роста цен, а не после их падения. Вас не удивит, что мой приятель снова стал строительным подрядчиком — по крайней мере, на время.

Преимущество Тима — огромные знания и опыт. Для него характерна объективность и некоторая отстраненность, так как он располагает беспристрастными статистическими данными, поддерживающими его выводы. Его стиль также эмоционален, поскольку он наблюдал в реальности, как все упомянутые в книге ошибки были совершены или клиентами, или профессиональными инвесторами. Главное, что у него нет никакой корыстной личной заинтересованности. По моему мнению, эту книгу должен прочитать каждый, кто инвестирует личные, корпоративные или пенсионные активы.

Марк Р. Ричардсон в прошлом главный исполнительный директор и главный специалист по инвестициям компании Chase Asset Management Inc. Банбери, Оксфордшир, февраль 2006

Об авторе

Тим Хейл провел более 15 лет в мире активного инвестиционного менеджмента, работая в Лондоне, Нью-Йорке, Гонконге, а также в Токио. Сегодня он консультирует и обучает тех, кому требуются знания об инвестиционной отрасли и управлении финансовыми состояниями в своей фирме — Albion Strategic Consulting, созданной им в 2001 году. Ранее Тим работал в фирме Chase Asset Management (теперь это подразделение JP Morgan) как в роли продавца финансовых продуктов, так и в роли стратегического менеджера. Этот опыт дал ему уникальные знания о проблемах, с которыми сталкивается большинство инвесторов, а также решимость поделиться своими знаниями через консалтинговый и тренинговый бизнес, а также в этой книге.

Тим получил степень магистра делового администрирования в школе менеджмента Cranfield School of Management, а также степень бакалавра с отличием в Оксфордском университете. Он живет в графстве Девоншир с женой и двумя маленькими дочерьми, пишет для собственного удовольствия статьи об инвестировании и регулярно консультирует клиентов в США и Великобритании.

Содержание

Введение

  1.  Что мне следует делать с моими деньгами?

Вы когда-либо задавали себе такой вопрос? Я уверен, что задавали. И это — правильный вопрос. Я готов поручиться, что вы чувствовали себя не вполне комфортно, вы также не нашли ответа, который вас бы полностью устроил, и было непонятно, к кому или куда можно обратиться за советом. Задумывались ли вы над тем, сколько нужно инвестировать, чтобы обеспечить свое будущее, или над тем, какой должна быть сумма ваших сбережений, чтобы вы могли получать от нее достаточный доход, как бы долго вы ни прожили? Даже если вы успешно решили эти проблемы, не задавались ли вы вопросом, что следует сегодня делать со своими инвестициями, чтобы получить от них максимальный эффект?

Если вы не задавались подобными вопросами, то вы богаты, как Билл Гейтс, или вы уже опытный и умелый инвестор, или у вас «страусиный» подход к инвестированию. /

Если вы задавали себе такие вопросы и знаете, что вам, действительно нужна помощь, чтобы ответить на эти, казалось бы, такие простые вопросы, то эта книга для вас. Вы не одиноки, потому что почти каждый находится в таком же положении. Если вы выбрали «страусиный» подход, то это отличный шанс для вас больше не прятать голову в песок и сделать ряд простых и позитивных шагов, чтобы разрешить головоломку. Прочтите эту книгу.

  1.  Десять откровений,

помогающих вам обдумывать проблему

Хороший способ начать — это рассмотреть десять фактов, которые помогут вам «навострить уши». Если этого не произойдет, то или вы — весьма информированный инвестор, или вам нужно отложить книгу, выпить чашечку крепкого кофе и начать снова. Не отчаивайтесь, если вы будете шокированы, потому что метод умного инвестирования — достаточно простой, и эта книга познакомит вас с

ним. Умное инвестирование — это простое инвестирование — мы будем повторять эту «мантру» снова и снова. Возможно, пришло время начать действовать по-другому и не попадать в некоторые ловушки, ожидающие многих инвесторов, включая неумение инвестировать вообще; инвестирование слишком маленькой суммы, недостаточной для достижения ваших целей; неоправданно высокие ожидания прибылей от вашего портфеля; и, наконец, погоня за теми рынками и теми инвестиционными менеджерами, которые дали наилучшие результаты в прошедшем году — поистине бесплодная затея.

Откровение 1: Рынок всегда переиграет «среднего» инвестора

За достаточно длительный период времени рынок переиграет большинство инвесторов, будь то профессионалы или любители. Это математический факт, а не предположение. Рынок — это все действующие на нем инвесторы, поэтому прибыли среднего инвестора — это по определению доходность рынка до вычета затрат. После выплат комиссионных профессиональным инвестиционным менеджерам, учета административных расходов и затрат, связанных с покупкой и продажей акций, прибыль среднего инвестора будет неизбежно ниже рыночной. В Великобритании профессиональные инвесторы, пытающиеся переиграть рынок, составляют большинство инвесторов, поэтому невозможно, чтобы все они переиграли рынок. Вас может удивить, что тем не менее 80% среди всех британских инвесторов (а среди индивидуальных инвесторов — 90%) инвестируют в стратегии, которые пытаются переиграть рынок. Естественно, многие из них потеряют деньги: не каждый может оказаться победителем.

Откровение 2: Результаты инвестиций среднего инвестора просто ужасны

В США средняя покупательная способность инвестиций в фонды акций за девятнадцатилетний период с 1984 по 2002 год снизилась со $100 до $90 (Dalbar, 2003), причем это снижение в основном происходило во время одного из самых мощных растущих «бычьих» рынков. Так произошло, потому что инвесторы гонялись за прибылью, постоянно переходя из тех фондов, в которые они первоначально инвестировали, в те, которые, как им казалось, показывали лучшие результаты, теряя свои деньги на этой стратегии «покупай дорого, а продавай дешево». Такое поведение, безусловно, характерно не только для американских инвесторов, но для инвесторов по всему миру. В это время покупательная способность самого фондового рынка выросла со $100 до почти $500, то есть оказалось, что инвесторы просто выбрасывали деньги на ветер.

Откровение 3: Рынок переигрывает

большинство профессионалов

За тот же самый период рынок переигрывал средний американский фонд инвестиций в акции, управляемый профессионалами, примерно на 3% за год (Bogle, 2003). Инвестор, вложивший в такой фонд $100 и сохранивший в нем свои инвестиции, зарабатывал примерно $300 в сравнении с ростом покупательной способности рынка до $500. Выходит, что вы лишались существенной части вашей будущей прибыли, оплачивая услуги профессионалов, принимавших за вас решения.

Откровение 4: Прошлые результаты

почти ничего вам не говорят

Если какой-то фонд добился в прошлом хороших результатов, то это почти ничего не говорит вам о том, добьется ли он в будущем успеха, или потерпит крах.

Временная динамика результатов в большинстве случаев оказывается случайной. Вам как инвестору оказывается чрезвычайно трудно постоянно переигрывать всех других не менее сообразительных инвесторов, которые пытаются обхитрить вас. У некоторых из них это получится благодаря везению или умной стратегии в какие-то периоды, но очень редко это у кого-то получается постоянно. Вам, вероятно, понадобятся данные за последние пятнадцать-двадцать лет, чтобы отличить удачливых инвесторов от неудачливых, однако для большинства инвесторов недавние краткосрочные результаты — это единственный критерий при выборе инвестиционного менеджера. А разве есть какой-то другой способ выбрать хорошего инвестиционного менеджера для своих инвестиций, кроме использования данных о прошлых результатах? Если вы найдете такой способ — дайте мне знать.

Нужно признать, что есть небольшая группа инвестиционных менеджеров, таких как Уоррен Баффет в США и Энтони Болтон в Великобритании, которые могут похвастаться великолепными результатами инвестирования, которых они добились благодаря своим выдающимся профессиональным качествам и продуманному процессу инвестирования — проблема, как вы увидите, состоит в том, каким образом выбрать таких инвестиционных менеджеров заранее, когда они еще не добились подобных выдающихся результатов.

Откровение 5: Другие люди могут получить половину или более ваших доходов.

Средние затраты на услуги британских инвестиционных фондов акций превышают три процента годовых. В долгосрочной перспективе, примерно за последние 100 лет, акции давали реальный доход, то есть скорректированный с учетом инфляции, чуть более 5% годовых (Dimson et al., 2002). Это означает, что в долгосрочной перспективе крупье «игорного дома» отрасли получали почти 60 процентов ваших доходов. Это честно или разумно? Этот вопрос задает Фред Швед в названии своей классической книги об Уолл- Стрите: Where are the Customers' Yachts? (А где же яхты клиентов?) (,Schwed, 1995).

Откровение 6: Лишь один из десяти менеджеров добивается успеха благодаря своим профессиональным навыкам

Для мира инвестиций это эквивалентно детскому открытию, что Санта-Клаус на самом деле не существует. Как вы уже узнали, большинство инвестиционных менеджеров после учета издержек не переигрывает рынок, но, что еще больше разочаровывает вас как инвестора, даже те их них, кто добивается краткосрочных успехов, обязаны этим во многом удаче. Вероятно, менее чем один из десяти менеджеров добивается успеха благодаря своему мастерству, а не удаче (Kosowski et al, 2001), и никто не нашел способов, позволяющих выявлять этих компетентных менеджеров заранее. Искать менеджера, который, работая на вас, переиграет рынок в следующие 20 или более лет - это все равно, что искать иголку в глобальном инвестиционном стоге сена. Учитывая, что только в Великобритании действует 3000 инвестиционных фондов, которыми управляет более 100 фирм, не говоря уже о количестве инвестиционных менеджеров, а также то, что обычный инвестиционный менеджер каждые три- четыре года переходит в другую фирму, — такой поиск потребует от вас титанических усилий!

Откровение 7: Большинство рекомендаций

оказываются верными лишь в половине случаев

Большинство инвесторов в какой-то момент получают совет, во что им следует инвестировать, основанный на прогнозируемых средних ставках доходности предполагаемого инвестиционного портфеля. Этот прогноз не соответствует реальной жизни: по определению реальных доходов окажется ниже прогнозируемой средней доходности. Непредсказуемость динамики рынков в краткосрочной, а иногда и среднесрочной перспективе означает, что ваши реальные доходы наверняка будут отличаться от прогнозируемых. На практике, если вы воспользуетесь советом, высока вероятность, что вы не достигнете даже своих минимальных целей. Процесс инвестиционных консультаций в Великобритании и других странах нужно существенно изменить, чтобы его фокусом стали ваши шансы достижения успеха.

Откровение 8: Советы не всегда

будут учитывать ваши интересы

Хуже всего то, что модель ведения бизнеса многих инвестиционных консультантов побуждает их продавать вам такие продукты, которые выгодны им, а не вам. В Великобритании около 90% всех фондов акций, продающих свои услуги индивидуальным инвесторам, — это фонды, пытающиеся переиграть рынок, управляемые профессионалами. Если частные инвесторы сами принимают решения о выборе фонда на основе имеющейся у них информации, не пользуясь услугами консультантов, то следует иметь в виду, что большинство выбранных ими фондов очень внимательно следят за динамикой рынка, а не пытаются его переиграть — такая стратегия, как мы увидим, оправдывает себя в большинстве случаев. Индексные фонды стараются брать невысокий процент за свои услуги и, следовательно, им особенно нечем делиться с консультантами.

Кроме того, большинство консультантов способствуют разрушительной гонке за прибылями, перебрасывая инвестиции из одного фонда в другой или из одного вида ценных бумаг в другие, рассказывая для обоснования таких решений истории, которые по крайней мере на первый взгляд звучат убедительно. Примером может служить переход инвесторов из фондов акций в фонды корпоративных облигаций в 2001-2003 годах.

Откровение 9: Многие люди окажутся бедными к моменту своего ухода на пенсию

Двадцатилетние тратят около 150 фунтов в месяц на алкоголь и сигареты, но только половина из них делает какие-то сбережения, причем из тех, кто делает сбережения, каждый второй откладывает менее 50 фунтов в месяц, по данным исследования, проведенного банком Birmingham Midshires Bank (2004). Carpe diem (He упускайте момент — лат.). Сорок процентов британских рабочих заявили в опросе, проведенном в 2003 году, что, по их мнению, государственные и корпоративные пенсионные планы не обеспечат им достойный уровень жизни после выхода на пенсию, однако только каждый пятый из опрошенных пытался что-то предпринять по этому поводу. Средний ежегодный процент от заработка, отчисляемый в пенсионные планы, предполагающие инвестиционные решения, составляет всего около 6 процентов, тогда как для достойного уровня жизни после выхода на пенсию он должен составлять не менее 15 процентов, по данным Национальной ассоциации пенсионных фондов Великобритании, или сокращенно NAPF (NAPF, 2003). В недавно подготовленном для британского правительства отчете приводится оценка, согласно которой три четверти участников таких пенсионных планов отчисляют в них процент «недостаточный для обеспечения адекватных пенсий» (Pensions Commission, 2004). У половины всех наемных работников в Великобритании вообще нет негосударственных пенсионных планов.

Откровение 10: Вы можете проявить сообразительность и легко избежать всех этих ловушек

Надеюсь, мне удалось завладеть вашим вниманием, и мы можем сосредоточиться на том, как вы можете избежать многих инвестиционных ловушек, которые ожидают ничего не подозревающего инвестора, причем не при помощи какой-то сложной инвестиционной стратегии, а делая несколько простых и понятных вещей. Пожалуйста, прочтите о них.

1.3 Как эта книга поможет вам

Кто вы?

Это, в общем, не важно, потому что основы инвестирования остаются неизменными, кем бы вы ни были, чего бы вы ни надеялись достигнуть, и сколько бы денег у вас ни было для инвестирования. Это может показаться еще более спорным, но не важно, много ли вы, по вашему мнению, знаете об инвестировании — поскольку всегда полезно ставить под сомнение свои знания и представления. Если вы делаете только первые шаги — отлично, эта книга подходит вам. Инвесторы обычно разделяются на три категории: те, кто больше ничем кроме инвестиций не интересуется; те, кто интересуется инвестициями, но не хотят тратить на это слишком много времени и усилий; и те, кто хочет все делать сам. К какой бы из категорий вы ни относились, вам нужно по меньшей мере понимать основные принципы инвестирования.

Почему вы выбрали эту книгу?

Я думаю, это произошло потому, что в вашей инвестиционной жизни не все в порядке и не все так хорошо, как должно быть. Возможно, вы чувствуете, что пора делать инвестиции, чтобы обеспе- * чить свое будущее, но не знаете, как начать.

Возможно, вы считаете, что ваши деньги должны лучше работать на вас, но не уверены в том, что следует делать, или не знаете, как инвестировать ваши пенсионные сбережения, дополнительный доход, наследство или бонусы. Читайте эту книгу, если вы подозреваете, что сейчас ваша стратегия инвестирования не оптимальна. Это важное дело, заслуживающее, чтобы вы на него потратили часть вашего времени.

Большинство из нас не строит своими руками наши дома и не ремонтирует наши автомобили, но нам все чаще приходится принимать на себя ответственность за инвестирование наших денег, хотя мы не получили для этого никакого специального обучения. У вас могли возникать такие вопросы:

  •  К кому мне следует обращаться за советом?
  •  Как я смогу отличить хороший совет от плохого?
  •  Какие типы инвестиций мне следует выбрать?
  •  Как мне выбирать инвестиционных менеджеров?
  •  Какие продукты имеет смысл выбирать?
  •  Как мне нужно следить за своими инвестициями и управлять ими?

Эта книга предоставляет вам возможность приобрести нужные

знания, чтобы суметь самостоятельно ответить на эти вопросы.

Почему важна эта книга?

Эта книга важна, поскольку, если вы не поймете основных принципов инвестирования, а понадеетесь на мнения других людей на этот счет, вы рискуете потерять существенную долю вашего богатства и вместо того, чтобы, отойдя от дел, отдыхать на Багамах, будете вынуждены удовлетворяться дешевыми курортами. Хотя это может показаться преувеличением, прочитав книгу, вы поймете, что это не так. Когда речь идет об инвестициях, на первый взгляд не очень важные решения могут оказаться очень значимыми из-за того, что они скажутся в долгосрочной временной перспективе.

Чего эта книга не будет делать

  •  Нагонять на вас скуку, за исключением тех случаев, когда этого невозможно избежать — примите за это мои извинения.
  •  Претендовать на то, будто у меня есть волшебная формула обогащения.
  •  Претендовать на то, будто мы умнее, чем все остальные умные люди, занимающиеся инвестированием.
  •  Читать вам лекции об инвестиционных инструментах или макроэкономике.
  •  Пытаться сделать из вас специалиста-аналитика по облигациям или акциям.
  •  Снабжать вас подробным и всеобъемлющим финансовым планом.
  •  Давать вам подробные советы по налоговому планированию и инвестиционным продуктам.

Что эта книга сделает для вас

  •  Поможет вам разработать простой набор правил для принятия инвестиционных решений.
  •  Поможет вам справиться с «демонами», искушающими вас принимать плохие инвестиционные решения.
  •  Поможет вам определить в целом, чего вы хотите добиться от ваших инвестиций.
  •  Поможет вам сконструировать разумный инвестиционный портфель.
  •  Предложит ряд практических способов для того, чтобы стать эффективным, успешным инвестором.
  •  Даст ряд практических рекомендаций по использованию инвестиционных менеджеров и продуктов.
  •  Поможет вам расслабиться и получать удовольствие от инвестирования.

Что отличает эту книгу от других?

Эта книга будет отличаться от тех, с которыми вы познакомились ранее, по ряду причин. Во-первых, она сделает понятными сложности инвестирования. Во-вторых, я пытался представить свои идеи кратко и сжато, чтобы не нагнать на вас скуку, используя слишком академичный стиль. Я понимаю, что хотя большинство читателей стремятся узнать больше об инвестировании, немногие из них готовы для этого получать научную степень. В-третьих, эта книга честнее и скромнее многих других, и она не относится к модному жанру, для t которого характерны опусы под названиями: «Как правильно выбирать акции, чтобы стать миллионером» и «Через год вы разбогатеете и уйдете на покой благодаря успешному трейдингу». Некоторое из того, что вы прочтете, не покажется вам таким завлекательным, но будет гораздо полезнее. Наконец, это практичная книга, которая поможет вам в реальном процессе инвестирования.

Я должен предупредить: хотя стиль изложения может показаться слишком легким, в этой книге речь идет о многих серьезных проблемах, и вы сможете познакомиться с новейшими исследованиями и идеями отрасли.

Почему я был подготовлен к написанию этой книги?

Хотя я не инвестиционный менеджер (и слава богу!), моя карьера была связана с консультированием богатых людей и организаций по вопросам их инвестиционных стратегий. Я познакомился со множеством весьма странных представлений этих инвесторов об инвестировании, убеждал их отказаться от них (что и мы с вами сделаем)

и имел счастливую возможность встречаться и беседовать с рядом очень умных и опытных инвесторов.

Сегодня моя компания Albion Strategic Consulting специализируется на консультациях инвестиционных менеджеров, которые помогают им давать полезные, понятные и четко сформулированные рекомендации их клиентам, чтобы те смогли добиваться своих целей. Я много лет размышлял о том, что должен существовать лучший способ для обучения и подготовки инвесторов, чем методы и книги, используемые в отрасли, и, в конце концов, решил сам заняться этим с помощью моего бизнеса и этой книги.

1.4 Как работает эта книга

Основной принцип этой книги — дать ясное и сбалансированное представление об инвестировании, а также снабдить читателя некоторыми простыми правилами и практическими методами, которые помогут ему самостоятельно принимать решения. Она познакомит вас с исследованиями, данными, идеями и жаркими дебатами, идущими в отрасли, которые служат основой для эффективных правил инвестирования. Вы сами сможете выбирать, насколько глубоко знакомиться с этими идеями и моделями. Книга разбита на пять частей.

Часть 1: Основы умного инвестирования

Это базовый курс инвестирования. Он вводит ряд основополагающих принципов, которые вам необходимо понять, перед тем как двигаться дальше. Если же вам это не удастся, последствия могут быть очень серьезными. Тому, кто уже знаком с этими основами, не помешает потратить несколько минут, чтобы освежить свои знания. Даже если вы собираетесь воспользоваться для реализации вашей инвестиционной программы услугами консультанта, вам следует быть уверенным в том, что вы понимаете основные идеи и принципы. Они сформулированы в форме двадцати «подсказок» для инвестирования, но я рекомендую вам ими не ограничиваться и продолжить чтение!

Часть 2: Умное мышление

Эта часть поможет вам выработать простую и практичную стратегию инвестирования и правила, которые повысят вероятность успеха ваших инвестиций, помогая избежать многих характерных для этой отрасли проблем. Она также познакомит вас с инвестиционными «демонами», искушающими вас использовать плохие методы инвестирования. Ваши эмоции могут лишить вас вашего богатства.

Часть 3: Формирование умных портфелей

Определение ваших целей — это первый шаг для создания подходящей инвестиционной программы, и вы обнаружите в этой части практическое руководство и ряд методов, которые помогут вам понять, каковы ваши цели. Рассматривается модель формирования разумного, но простого портфеля и объясняется, почему его ядром должны быть акции и облигации. Мы используем простой, новаторский и современный подход для выяснения того, какой портфель подходит для вас, а также для определения того, какие еще элементы следует добавить в его структуру. Вы можете также использовать более формализованный подход для решения об элементах вашего инвестиционного портфеля, который описан просто и ясно, если будете в этом заинтересованы.

Часть 4: Умная реализация

Нет прока в том, чтобы добраться до этой части книги и ничего не делать на практике, поскольку, когда вы откладываете в сторону книгу, вы не знаете, что выбрать. Эта часть книги вооружает вас практическими идеями и дает советы о том, как реализовать те действия, которые вы решили предпринять в части 3, рассказывая об Интернет-сайтах и особенностях поставщиков финансовых продуктов.

Часть 5: Умный выбор элементов портфеля

Понимая, что вы можете не стремиться получить ученую степень в области финансов и инвестиций, мы предлагаем в этой части книги ряд полезных и практичных соображений относительно элементов, из которых вы можете строить ваш портфель. Если вы будете хорошо понимать, что добавляет к вашему портфелю каждый из них, — выбор будет сделать гораздо легче.

1.5 Обратите внимание

Преобладание финансовых данных из Великобритании и США

Эта книга фокусирует внимание на британском фондовом рынке, используя относящиеся к нему данные и практические решения. Многие хорошие книги об инвестировании ориентируются на США, и я подумал, что пришло время для инвесторов Великобритании представить свою точку зрения. Вы увидите, что большая часть данных и исследований относятся к британскому и американскому рынкам. Это в основном объясняется доступностью данных и академических исследований, относящихся к ним. Опыт других рынков, таких как японский, помогает расширить перспективу, и я использовал факты, относящиеся к разным рынкам, если считал, что они дают полезную дополнительную информацию. Помните, что основные принципы успешного инвестирования универсальны независимо от того, где вы живете.

Валютные единицы

Читая эту книгу, анализируйте и обдумывайте ситуацию в вашей стране. Я часто использовал значок «?» и «фунты стерлингов» в этой книге, чтобы сообщить, о какой валюте идет речь, а не для того, чтобы представить исключительно британскую ситуацию.

Извинения перед инвестиционными менеджерами

Работая ранее с инвестиционными менеджерами, которые пытаются переиграть рынки и добиваются этого годами, а теперь зарабатывая себе на жизнь, консультируя их, я хочу сразу ясно дать понять, что эта книга не ставила своей целью бросить тень сомнения на них и их усилия. В отрасли есть очень умные и усердно работающие люди, но это только выше поднимает планку для всех участников игры, в которой есть победители и проигравшие. Трудно найти другую отрасль, которая бы так жестоко обходилась с умелыми и преданными участниками и в которой шансы на успех (с точки зрения инвестирования) были бы так неблагоприятны на протяжении всей их карьеры. Как вы увидите, напряженная работа и сообразительность не всегда позволяют переиграть рынок после учета затрат — именно это тот показатель, с помощью которого оценивается успех в отрасли.

Несомненно, есть несколько инвестиционных менеджеров, которые благодаря своим превосходным профессиональным навыкам долгие годы переигрывают рынок — первый, кого можно вспомнить — это Энтони Болтон из компании Fidelity. Я поздравляю их и надеюсь, что мне когда-нибудь представится возможность поработать с ними.

Главная идея этой книги заключается в том, что разумная позиция для частных инвесторов, у которых нет времени, возможности и ресурсов для того, чтобы находить таких успешных менеджеров, — пытаться повернуть ситуацию в свою пользу и выбрать стратегию, основанную на следовании за рынком, а не попытках его переиграть. Я не отрицаю той несомненной пользы, которую может получить инвестор, которому посчастливится найти выдающегося инвестиционного менеджера, причем именно тогда, когда он нужен — я просто подчеркиваю, что вероятность такого успеха низка и не существует способов повысить ее. Активный инвестиционный менеджмент не должен быть основной стратегией «по умолчанию» частных инвесторов — это активные инвестиционные менеджеры должны пытаться убедить частных инвесторов в том, что у них есть нужные люди, процессы и готовность добиться в будущем выдающихся прибылей. Я приношу извинения всем моим друзьям, управляющим инвестициями, за все годы, когда я «трубил» об этом, но не извиняюсь за то, о чем я трубил.

Ссылки

Birmingham Midshires Bank survey (2004).

Bogle J.С. (2003) The Emperor's New Mutual Funds, The Wall Street Journal, July 8. P. A16.

Dalbar Inc. (2003) Market chasing mutual fund investors earn less than inflation — Dalbar study shows [online]. Адрес в Интернете:

Dimson E„ Marsh, P.R. and Staunton M. (2002) Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Data. Princeton, NJ: Princeton University Press.

KosowskiR., TimmermanA.G., WermersR.R. and WhiteJr., H.L. (2001) Can Mutual Fund 'stars' really pick stocks? New evidence from a bootstrap analysis. Journal of Finance, forthcoming: <>.

NAPF (2003) Annual survey commentary, London: NAPF (National Association of Pension Funds), December.

Pensions Commission (2004) The first report of the pensions: challenges and choices. Norwich: TSO (The Stationery Office), October.

SchwedJr.F. (1995) Where are the customers'yachts? 3rd ed. New York: Wiley.

TUC (2002) Uncovered: workers without pensions. London: TUC, July. Адрес в Интернете: <>.

Часть 1

Основы умного инвестирования

Базовый курс для чтения всей книги. Осмысление ряда основных идей инвестирования даст вам основу, которую вы сможете использовать для формирования и реализации вашего инвестиционного портфеля. В этой части книги следующие главы:

Глава 1: Разбираясь в путанице

Для многих инвесторов мир инвестиций может казаться запутанным и сложным, однако его можно свести к простому процессу. Причины путаницы — множество новых продуктов и «шум» на рынке. Хороший первый шаг — отфильтровать шум отрасли.

Глава 2: Обзор основ

Что такое в реальности «умные инвестиции»? Понимание ряда достаточно простых идей позволит вам сосредоточить внимание на по-настоящему важных проблемах. Некоторым из вас это может показаться тривиальным, и все же обратите внимание на эту главу — в ней речь идет о важных вещах, которые вы не можете себе позволить неверно понимать или игнорировать.

Глава 3: Это займет только одну минуту

Понимая, что у некоторых читателей не будет времени, чтобы сразу дочитать книгу до конца, я привожу в этой главе перечень правил, рекомендаций, подсказок и инструкций, которым вы должны следовать. Действительно, применение этих идей позволит вам быть в авангарде инвесторов, хотя возможно, что вы уже делаете верные вещи, не вполне понимая почему. Я настоятельно рекомендую вам не ограничиваться этой главой и продолжить чтение.

1. Разбираясь в путанице

Меня не удивит, если мир инвестиций кажется вам сложным и запутанным местом: возможностей для инвестиций масса и необходимость разобраться во всех них может показаться вам неимоверно сложной задачей. К счастью, это не так.

1.1 Выборы, выборы, выборы

«Меню» потенциальных возможностей для инвестирования может ошеломить новичков бесконечным многообразием выборов — это похоже на ситуацию, когда вы пришли в ресторан и изучаете де- сятистраничное меню, пытаясь решить, что же вам съесть. Предлагаемые «блюда» включают банковские депозиты, корпоративные облигации, инвестиции в Китай, американские компании, золото, недвижимость, товары, США, Японию, почтовые марки, вина, антикварные автомобили — и это далеко не все. Ваш выбор в равной степени обширен и непонятен. Не тревожьтесь: эта книга позволит вам сузить меню до одной понятной странички и поможет вам сделать выбор!

В Великобритании около 3200 зарегистрированных фондов (доверительных паевых фондов, или OEIC), из которых вы можете выбирать. Ими управляют 260 компаний, специализирующихся на доверительном управлении инвестициями, из которых 100 базируются в Великобритании. Потребуется около года, чтобы познакомиться со всеми ими, если рассматривать по десять фондов каждый день, но за это время примерно треть инвестиционных менеджеров поменяют место работы! Выбор очень широк. Добавьте к этому около 150 инвестиционных менеджеров, работающих с частными клиентами, готовых управлять вашими деньгами, триста инвестиционных трастов, зарегистрированных на фондовой бирже, и сорок уставных доверительных фондов по управлению недвижимостью. Еще более усугубляет ситуацию постоянный поток шума и информации (в широком смысле слова) из отрасли, пытающийся повлиять на то, что вы будете делать с вашими деньгами.

Эти «советы» приходят из широкого круга источников. Журналисты пишут статьи для воскресных выпусков газет под заголовком «Стоит ли сейчас инвестировать в [подставьте название продукта, модного в этом месяце]?», настойчиво подсказывая вам, что делать с вашими деньгами. К несчастью, обычно это просто погоня за прибылями, побуждающая вас переключаться с инвестиций, которые сейчас показывают плохие результаты, на те, у которых сейчас результаты хорошие — и, как мы уже показали во Введении, это неэффективная стратегия. Инвестиционные менеджеры рекламируют свои впечатляющие, превышающие рыночные прибыли за последние три года для одного из выбранных ими фондов или расхваливают своего переигравшего рынок «звездного» инвестиционного менеджера в прессе. У каждого финансового консультанта, похоже, есть свой список «менеджеров с наилучшими результатами». Даже телевизионные новости участвуют в этом шоу с бесполезными ежедневными комментариями о том, что «сегодня индекс 100 ведущих акций лондонской фондовой биржи Footsie поднялся на 47 пунктов» или «фунт упал по отношению к доллару на один цент». Витрины газетных киосков пестрят журналами об инвестициях с рекомендациями по выбору акций и фондов, книжные полки в магазинах ломятся от книг об инвестициях, которые просвещают и учат вас тому, как выбирать акции, заниматься трейдингом, сделать свой миллион, играть на рынках и уходить с них, и ваш бедный почтальон приносит вам целые мешки мусорной почты, советующей, какие выбрать инвестиционные фонды до наступления апреля. Добавьте сюда тысячи результатов поиска в Google на тему инвестиций, и если вы еще не запутались раньше, теперь-то уж это точно случится!

Естественная реакция на эту неразбериху — подумать о найме кого-то, кто разберется во всем этом для вас и поможет принять решение. Это может быть разумным решением, если вы найдете подходящего человека. Но и в этом случае царит неопределенность: серия скандалов и невыполненных обещаний, начиная с невыплаченных пенсий и пособий и заканчивая отказом фирмы Equitable Life от своего обещания производить ежегодные выплаты для пенсионеров, пошатнула уверенность инвесторов в рекомендациях консультантов финансовой отрасли. Неудивительно, что многие инвесторы не знают, где найти консультанта, которому можно доверять.

Наконец, не следует забывать о крахе фондового рынка в 2000-2002 годах, когда он упал более чем на 40 процентов, отчего пострадало немало инвесторов, а термин «риск» обрел свое реальное значение. Вы легко поймете искушение отнести инвестиции к категории «дел, которыми вы займетесь позже», но вам не следует откладывать решение проблемы «на потом», и эта книга — хороший отправной пункт.

1.2 Как мы оказались в этой ситуации?

Сжатая и обобщенная история отрасли поможет понять, как возникла подобная сложная ситуация и почему «шум» в отрасли вырос так резко за последние несколько лет. Потом мы разберемся в том, как можно сделать процесс инвестиций более спокойным, простым и приятным.

Оптимальный способ инвестирования изменился

На самом деле это история об изменениях оптимальных способов инвестирования. Многие инвесторы, похоже, полагают, что переигрывать рынок — это цель их инвестиционной программы, при этом не зная или не понимая того, что в инвестиционном мире есть как выигравшие, так и проигравшие, и что затраты (гонорары, комиссионные, налоги) приводят к тому, что проигравших в целом оказывается больше, чем выигравших. Тем не менее, отрасли активного инвестиционного менеджмента удавалось убеждать инвесторов пользоваться ее услугами, и она попытается убедить в том же и вас. Сегодня за деньги инвесторов сражаются сторонники двух стратегий: одни говорят, что вам нужно переигрывать рынки с помощью активного принятия решений, а другие — что вам просто нужно как можно точнее следовать динамике рынков, используя стратегию «покупать и держать». Вот в чем суть истории.

Модель фондовых брокеров доживает последние дни

До начала 1970-х годов у инвесторов почти не было другого выбора, кроме покупки ценных бумаг с помощью брокеров или найма брокеров для управления своим инвестиционным портфелем — в то время это был оптимальный способ управления деньгами. Информация о компаниях распространялась в основном в печатной форме, и отчеты о портфелях обычно представляли собой просто список акций с указанием покупателей и текущих цен. Трейдинг в режиме онлайн, мощные компьютеры и финансовое программное обеспечение были все еще «научной фантастикой». Брокеры обычно делали деньги, получая комиссионные за транзакции, и поэтому были заинтересованы в «накрутке», то есть в частом открытии и закрытии позиций в портфеле инвесторов. Это было нормально в то время, но не сейчас. Большинство фондовых брокеров, после того как инвесторы поумнели, вынуждены были перейти на модели оплаты своих услуг по итогам года.

Профессиональный «активный» менеджмент фондов

стал более привлекательной возможностью

К счастью, мир изменился. В 1970-х годах в США и других странах мира начал развиваться рынок взаимных фондов. Профессиональные «активные» менеджеры заботились о коллективных финансовых активах большого числа инвесторов, обеспечивая диверсификацию с помощью разнообразных ценных бумаг, и о ваших деньгах теперь заботились специалисты. Некоторые инвестиционные менеджеры также предлагали богатым клиентам услуги по индивидуальному управлению их инвестициями.

Инвестиционные менеджеры получают комиссионные, рассчитываемые как процент от управляемых активов, поэтому их интересы теснее связаны с интересами клиентов, чем в прежней брокерской модели. Для многих клиентов это стало лучшей, более привлекательной возможностью, чем использовать брокера или инвестировать самостоятельно. Инвестиционные менеджеры пытались (и все еще пытаются) переиграть рынки и своих коллег, принимая активные инвестиционные решения — отсюда и возник термин «активные менеджеры». Учитывая годовые комиссионные от 1 до 2 процентов и комиссионные за сделки, доходящие до 5 процентов, это может оказаться дорогостоящим бизнесом, если менеджер не сумеет покрыть эти затраты и заработать прибыль.

Появившиеся индексные фонды бросили вызов

активному менеджменту

Некоторые проницательные люди в США усомнились в слепой вере, будто профессионалы могут постоянно переигрывать рынки и при этом покрывать все возрастающие издержки. Они решили исследовать, не лучший ли способ инвестирования — просто следовать индексу динамики рынка, вместо того чтобы пытаться переиграть его. Эмпирические исследования показали, что в этом есть смысл. Первые индексные (трекерные) фонды появились в 1973 году. Ими управляла компания Wells Fargo и банк American National Bank из Чикаго. Через несколько лет (как обычно бывает с большинством инвестиционных инноваций) они появились и в Великобритании.

В 1970-х и 1980-х годах компьютеры были еще редким и дорогим ресурсом, и анализом данных инвестиционной индустрии занимались в основном академические ученые. Приход дешевых мощных компьютеров в начале 1990-х годов дал возможность анализировать большие массивы данных, эффективно управлять следующими за динамикой рынков портфелями, а также с помощью сайтов в Интернете распространять информацию и управлять портфелями.

Скоро индексное инвестирование стало основной практикой, преодолев такие препятствия, как обвинение в «непатриотичности», выдвинутое против него в Соединенных Штатах (ни один американец не может согласиться с тем, что ему не переиграть рынки!), и шумные нападки на них представителей отрасли активного менеджмента. Признание индексного инвестирования сначала организациями, а потом и все большим количеством индивидуальных инвесторов в США, а чуть позже в других странах мира, создало существенные проблемы для индустрии активного менеджмента инвестиций.

1.3 Борьба за деньги инвесторов

Великий бычий рынок акций, существовавший с начала 1980-х до 2000 года, дал огромное богатство и влияние индустрии активного менеджмента, захватившей большую часть притока инвестиций в Великобритании. В 2003 году британская отрасль управления инвестициями получила от клиентов доход в 7,5 миллиардов фунтов стерлингов от базовых активов в 2,8 триллионов фунтов стерлингов (IFSL, 2004), десятую часть которых составляли деньги индивидуальных инвесторов, инвестированные или в фонды, или в портфели, управляемые инвестиционными менеджерами. Неудивительно, что инвестиционные менеджеры не хотели уступать такие позиции без борьбы «узурпаторам» из индексных фондов.

Индустрия активного менеджмента действует, основываясь на предположении, что рынки можно переиграть после учета затрат в долговременной перспективе. Позже мы глубже проанализируем обоснованность этой предпосылки, и вы сможете составить об этом свое собственное мнение. Каждый инвестиционный менеджер должен верить, что именно он будет победителем, и ему необходимо убедить в этом инвесторов. К несчастью, математика доказывает обратное. С другой стороны, менеджеры, следующие за динамикой рынка, могут логично обосновать свою позицию и, как вы увидите, привести в ее подтверждение множество эмпирических данных.

И все же индустрия активного менеджмента оказалось удивительно успешной и до сих пор остается основным выбором для большинства индивидуальных инвесторов, часто по умолчанию. У нее есть пять видов «оружия», которые она использует удивительно эффективно, чтобы удерживать свою доминирующую позицию, и это доказывается тем, что сегодня более 90% денег индивидуальных инвесторов и все еще 80% денег институциональных инвесторов в Великобритании инвестируется в активные стратегии.

  •  Первый и наиболее обоснованный довод заключается в том, что выбор активного менеджера, который переигрывает рынок, может обеспечить существенный позитивный эффект для ваших инвестиций в сравнении с простым сбором тех прибылей, которые предлагает рынок при инвестициях в индексные фонды. Я всецело согласен, однако этот мощный довод, играющий на надеждах и эмоциях инвесторов, не упоминает тот факт, что шансы найти такого успешного менеджера слишком малы для того, чтобы на подобных попытках могла основываться ключевая стратегия большинства индивидуальных инвесторов.
  •  Во-вторых, на людей обычно производит сильное впечатление краткосрочный успех, они считают его хорошим предсказателем долгосрочного успеха и по этой причине верят, что они могут выбрать успешных в долгосрочной перспективе менеджеров на основе двух- трех лет их прошлых успехов. Краткосрочные успехи вам почти ни о чем не скажут, и я боюсь, что вы можете узнать об этом на собственном опыте. Ловкий выбор менеджерами финансовых продуктов приводит к тому, что у большинства фирм есть пара удачных историй, которые они вам могут рассказать.
  •  В-третьих, выбор для управления их деньгами уважаемой фирмы, в которой работают умные люди (а это так и есть в большинстве инвестиционных фирм), с хорошими, как представляется, результатами в прошлом, представляется инвесторам, которые растеряны, но все же стремятся поступать разумно, наиболее безопасной тактикой

и удобным способом передать ответственность за свои инвестиции кому-то другому.

? В-четвертых, консалтинговая отрасль, к которой обращаются многие индивидуальные инвесторы (а на нее приходится около трех четвертей от всех продаж услуг фондов индивидуальным инвесторам в Великобритании), использует модель бизнеса, для которой выгоднее активные продукты, а не индексные фонды, так как только первые располагают достаточно высокими разовыми комиссиями за сделки и годовыми комиссионными, которыми они могут поделиться с консультантами. Большинство консультантов, конечно, действуют в интересах клиентов, если это не противоречит их собственному инстинкту самосохранения. Выплата солидного вознагражде-

Рисунок 1 .1

Уменьшая шум*

* За исключением тех случаев, когда это оговаривается специально, все аналитические данные, приведенные в этой книге, предоставлены фирмой by Albion Strategic Consulting

ния просто за разумный совет пока еще не превратилась в обычную практику для инвесторов или консультантов. ? Наконец, отрасль обладает неимоверной «огневой мощью», чтобы влиять на инвесторов. Маркетинговые и брендинговые стратегии подкрепляются большими деньгами. В США в 2000 году только на рекламу в СМИ отрасль потратила около миллиарда долларов (Bogle, 2001).

1.4 Как справиться с путаницей и сложностями

Представьте, что верхняя грань треугольника, изображенного на рисунке 1.1, показывает ваше взаимодействие с рынком. Это шумное и непонятное взаимодействие с целой толпой людей, основанное на предположении, что если вы умны и обладаете доступом к нужной информации, то сможете переиграть рынок или по крайней мере выбрать инвестиционного менеджера, который сделает это для вас. Уровни, расположенные ниже, дают вам представление о ресурсах отрасли, пытающейся переиграть рынок: это умные, напряженно работающие, усердные и хорошо оплачиваемые люди, но, подобно средневековым алхимикам, в целом они пытаются добиться невозможного. Помните, что именно вы, инвестор, тем или иным способом оплачиваете все эти уровни.

Позиция этой книги

Идея этой книги: вы можете избежать большей части шума, если сфокусируете внимание на вершине внизу перевернутого треугольника. Это создание и владение разумным портфелем, которое дает вам самые большие шансы на успех, не потому что вы хотите легкой жизни, а потому что именно это верная тактика, как подсказывают анализ эмпирических данных и логика.

В поддержку этой позиции важное наблюдение было сделано в 2001 году в докладе, подготовленном Майнерсом для правительства, чтобы проанализировать пенсионные планы в Великобритании: «Специфическое следствие существующей структуры — это то, что при размещении активов выбору того, в какие рынки инвестировать [на длительный срок], уделяется недостаточное внимание в сравнении с выбором отдельных акций. Это особенно печально, учитывая количество академических исследований, показыва

ть

ющих, что именно решения о выборе рынков являются наиболее

важным фактором успеха инвестирования».

Вот почему эта книга фокусирует внимание в первую очередь на конструировании верной структуры инвестиций, а также на том, чтобы гарантировать для вас получение основной доли прибылей, которые может дать эта структура. Это очень просто.

Вы получите три несомненных выгоды, если выберите этот путь:

  •  Вы резко уменьшите шум и путаницу, связанные с инвестированием, возникающие из-за сомнений в том, в какие акции инвестировать и следует ли изменять структуру ваших инвестиций с течением времени, надеясь, что вы получите более высокие прибыли, чем если сохраните ее длительное время неизменной.
  •  Избегая шума, вы повысите ваши шансы на успешное достижение ваших инвестиционных целей. Вы повышаете ваши шансы на успех, а на большее и не стоит надеяться. Альтернатива — активный менеджмент — это предложение высоких прибылей, но с очень низкими шансами на успех для большинства индивидуальных инвесторов.
  •  Вы резко сузите количество выборов, которые вам нужно будет сделать, и вам будет легче определить продукты с высокой вероятностью обеспечить желательный для вас результат, а также сможете меньше заботиться об управлении портфелем.

Это звучит обнадеживающе, не правда ли?

Ссылки

Bogle J.С. (2001) After the fall: what's next for the stock market and the mutual fund industry? Bogle Financial Markets Research Center. Адрес в Интернете: <>.

IFSL (2004) Fund management — City Business Series. London: FSL, August.

Myners P. (2001) The Myners review of institutional investing in the UK. HM Treasury.

2. Обзор основ

Давайте сразу начнем с определения базовых понятий. Это формирует основу, на которой вы построите свою инвестиционную программу. Хотя вы можете быть знакомы со всеми или с некоторыми из этих понятий, но имеет смысл еще раз обсудить их, потому что они очень важны. Даже если вы полагаете, что достаточно хорошо знакомы с основами, освежить ваши знания — это всегда хорошая идея.

2.1 Что такое умное инвестирование?

Как вы поняли, прочитав «десять откровений» во введении, что плохие инвестиции — это очень распространенное явление, поэтому важно убедиться в том, что мы с вами одинаково определяем, что такое умные инвестиции. Для некоторых людей инвестирование — это покупка и продажа инвестиций через онлайновый брокерский счет — они считают, что контролируют ситуацию, и получают удовольствие от рыночной суеты. Для других самое важное — решить, куда инвестировать свои деньги, опираясь на прогноз того, какие рынки покажут лучшие результаты в ближайшие год или два, и они часто используют фонды для реализации своих идей. Есть и такие люди, для которых это означает инвестирование в депозиты, приносящие процентный доход, потому что они осторожны и хотят сохранить свои деньги. Умное инвестирование — это и не то, и не другое, и не третье.

Умное инвестирование —

это не значит рисковать вашими деньгами

Когда рынки растут, сочетание уверенности в себе и восторга побуждает людей заниматься инвестированием, причем самостоятельно — вспомните о росте количества онлайновых брокерских счетов в конце 1990-х годов. Восторг и возбуждение от того, что, открывая свой счет, вы видите, как ваши деньги растут каждый день, — это мощный наркотик, повышающий уверенность в себе людей, играющих на рынках. «Бычий» рынок 1980-х и 1990-х повлиял на представления многих людей о том, что такое хорошие инвестиции. Однако многие забыли о том, что прилив поднимает все лодки. Многие посчитали, что можно сделать хорошие деньги за долговременный период, который в их представлении составлял два-три года, и что если у вас есть разум — вы можете переиграть рынок. Всегда помните о том, что два-три года — это краткосрочный период, а долгосрочный — это двадцать и более лет.

Онлайновый трейдинг, трейдинг в течение дня (day trading) и изобилие дорогих, сложных и в конечном итоге разорительных продуктов — поднялись на волне эйфории «бычьего» рынка. Это была азартная игра, которая закончилось печально для большинства инвесторов за исключением нескольких счастливчиков. Азартная игра в отличие от инвестирования — это погоня за высокими прибылями: карточные игры, скачки и рулетка; кратковременный вход на рынки и быстрый выход с них; попытка выбрать акции, которые превзойдут рынок, с помощью какого-нибудь метода анализа или просто угадывания; или выбор профессионалов, которые, как вы полагаете, сумеют переиграть рынки, и их постоянная смена, когда один из них проваливается, а другой — вдруг становится звездой. Это может удивить, но как вы увидите, читая эту книгу, такой подход подобен игре в казино, в котором крупье не чист на руку. Банк всегда выигрывает в долгосрочной перспективе. Лишь немногим профессионалам удается переиграть банк, и, даже если им это удается, невозможно предсказать, когда это произойдет, и невозможно добиваться этого постоянно. Итак, какие же у вас шансы, учитывая, что вы не можете себе позволить, как они, роскошь проводить целый день и каждый день, анализируя компании и рынки и следя за курсами на экранах мониторов?

Одна из моих любимых цитат по проблемам, с которыми сталкиваются инвесторы, решая, во что инвестировать, в отличие от спекуляции (азартной игры), взята мною из книги Фреда Шведа (Fred Schwed) о брокерской отрасли:

«Говорят, что инвестиции и спекуляции — это разные вещи, и осмотрительным людям советуют заниматься первым и избегать второго. Это похоже на попытку объяснить сексуально озабоченному подростку, что любовь и страсть — это две разные вещи. Он видит, что у них есть отличия, но эти отличия не представляются ему достаточно значимыми, чтобы это помогло решить его проблемы».

В этой книги вы найдете много рекомендаций о том, как разобраться в проблемах, с которыми вы можете столкнуться!

Умные инвестиции — это не сбережения

Нет ничего плохого в сбережениях, то есть в помещении ваших денег на счет, по которому выплачивается процент, если вы хотите иметь небольшой резерв средств на случай, если наступят плохие времена, или в том случае, если у вас есть конкретная краткосрочная цель, для которой нужно накопить деньги. Однако если у вас есть несколько лет до того, как вам понадобятся эти деньги, одна из серьезных ошибок — быть слишком осмотрительным и «делать сбережения»: поместить ваши деньги на долгосрочный вклад в банк или вложить их в жилищно-строительный кооператив, если они вам много лет не понадобятся. Будущая покупательная способность, который вы пожертвуете в этом случае, вероятно, будет значительной, кроме того, неожиданный рост инфляции может также «съесть» покупательную способность ваших денег.

В Великобритании правительство пообещало дать каждому новорожденному 250 фунтов стерлингов, которыми тот не сможет распоряжаться, пока ему не исполнится восемнадцать лет. Однако почти половина родителей, участвовавших в недавнем опросе, заявили, что они скорее положат эти деньги на счет, приносящий процентный доход, чем инвестируют. Почему?

Некоторые люди, потратившие в своей деловой жизни много времени и усилий, чтобы накопить богатство, могут, например, решить, что достаточно просто сохранить его, чтобы достигнуть того, чего они хотят. Это замечательно, однако они все равно столкнутся с эрозией, обесцениванием своих денег из-за инфляции, если не предпримут разумных мер против этого, следовательно, долгосрочные вклады — не разумный вариант.

Умное инвестирование — это скучный процесс

Это достаточно скучный процесс: принимать решение о том, что вы хотели бы получить от своих денег в будущем, инвестировать ваши деньги в сочетание различных активов, позволяющих вам достигнуть вашей цели, использовать продукты, позволяющие вам сохранить в своем кармане как можно большую часть полученных прибылей, а не отдавать их «крупье» инвестиционной отрасли, сохранять выбранную вами структуру активов и в благоприятных, и в неблагоприятных обстоятельствах — пожалуйста, не гонитесь за рынками или менеджерами, оказавшимися в выигрыше в прошлом году! Вот и все, если кратко. Как скучно. Какое от такой тактики можно получить удовольствие? Мой вам совет — если вам не хватает риска — просто используйте часть денег, которые вы получите благодаря умным инвестициям, чтобы отправиться в Швейцарию и скатиться в санях со скоростью 100 километров в час по ледовому желобу Cresta Run в Санкт-Морице.

Как вы можете видеть на рисунке 2.1, хорошее инвестирование — это нацеленность на прибыли, которые вас удовлетворяют, с шансами на их получение, которые для вас приемлемы, а не рискованные ставки в расчете на удачу или готовность смириться с неприемлемо низкой прибылью.

Хорошее инвестирование — это умение обернуть вероятности в свою пользу при каждом вашем инвестиционном решении. Чтобы понять, где искать эти благоприятные для вас вероятности, требуется понимание основ рынков, знание результатов проведенных исследований и хороший здравый смысл. В этой книге обобщаются данные и знания, нужные вам для того, чтобы принимать такие разумные инвестиционные решения. Добравшись до заключительных страниц части 3 «Умные портфели», вы должны быть уверены в том, что можете выбрать именно те варианты инвестиций, которые дают наибольшие шансы на успех, каждый раз, когда принимаете решение.

Рисунок 2.1

Ориентация на умеренный вариант

2.2 Десять фокусных точек для умных инвесторов

Одна из черт, которую я подметил у умных инвесторов, с которыми я встречался: они все очень хорошо владеют игрой, в которую играют, причем я не имею в виду понимание экономики или умение анализировать бухгалтерские отчеты компаний. Я говорю о том, что они понимают главные идеи, приводящие к успеху: они понимают, и это самое важное, что нужно обернуть вероятности в свою пользу, что время — ваш друг, что сложные проценты обладают огромной силой, что использование исторических данных и исследований — это ценные инструменты для повышения шансов на успех. Они также понимают, что инфляция, эмоции, и слишком большие гонорары, выплаченные профессионалам инвестиционной отрасли, мешают наращивать свое богатство. Давайте подробнее рассмотрим то, на чем они фокусируют свое внимание.

Фокусная точка 1: Умные инвесторы принимают решения,

повышающие их шансы

Умные инвесторы принимают инвестиционные решения, которые дают им самые высокие шансы на достижение приемлемых результатов.

Умное инвестирование включает в себя три ключевых решения

Возможно, это кого-то удивит, но вам нужно принять всего лишь три важных решения о том, как вы будете инвестировать:

  •  Какой структурой активов вам следует владеть?
  •  Стоит ли вам изменять эту структуру с течением времени, чтобы попытаться повысить прибыли?
  •  Следует ли вам использовать стратегию, которая стремится переиграть рынки, или, напротив, нужно следовать динамике рынков, насколько это возможно?

Рисунок 2.2 иллюстрирует три главных решения, с которыми вы сталкиваетесь, и ваши возможные выборы. Как вы увидите, один путь дает большие части на успех, чем другой. Эта книга дает вам знания и доводы, помогающие понять, почему это так. На данной стадии просто поверьте мне на слово.

Рисунок 2.2

Умному инвестору нужно принять всего несколько решений

Фокусная точка 2: Умные инвесторы знают, что высокие прибыли связаны с высоким риском

Это одна из неизбежных аксиом инвестирования. В капиталистическом обществе капитал и труд должны размещаться так, чтобы получить самые высокие прибыли при заданном уровне риска. Инвесторы, стремящиеся к более высоким прибылям, должны идти на больший риск. Если это было бы не так — никто бы не стал делать рискованных инвестиций. У умных инвесторов вызывает сомнение любой продукт или любая возможность, если заявлены высокие прибыли при низких уровнях риска. Они также избегают рисков, которые не обеспечивают адекватных им прибылей.

Фокусная точка 3: Умные инвесторы распределяют

свои инвестиции

Диверсификация, диверсификация, и еще раз диверсификация — вот главное правило умного инвестора. Они не забывают о том, что на рынках может произойти спад. Они формируют такие портфели, которые помогут им сохранить свое богатство, если ситуация на каких-то рынках будет для них неблагоприятной. Поэтому очень важно распределить риски между различными элементами, чтобы портфель был «всесезонным», и позаботиться о том, чтобы деньги были диверсифицированы в различные активы.

Фокусная точка 4: Умные инвесторы мудро используют

исторические данные и исследования

Знания о том, как различные элементы портфеля — акции и облигации — вели себя в прошлом, служат ориентирами и предупреждениями. Анализ поведения различных активов в прошедшие сто лет помогает вам понять, почему делаются такие обобщающие выводы, как «акции на длительный срок», а также, что тоже важно, понять масштабы и временные рамки исключений из подобных правил.

Некоторые консультанты и инвесторы утверждают, что использование исторических данных подобно «попытке управлять автомобилем, глядя только в зеркало заднего вида». Я всегда считал, что это чушь. Конечно, слепое использование данных за короткие периоды без попытки связать их с долгосрочной перспективой или убежденность в том, что общие правила верны всегда и не допускают исключений, — могут привести к беде. Посмотрите на приведенный ниже рисунок 2.3 и сравните долгосрочные данные (за 105 лет) и данные за краткосрочный период, закончившийся в 1999 году. Если вы слепо использовали данные за десять лет до 1999 года для прогнозирования будущего и не использовали долгосрочные средние, то вы, вероятно, существенно завысили ожидаемые прибыли, и поэтому были разочарованы результатами ваших инвестиций.

Рисунок 2.3

Используйте данные о прибылях в историческом контексте

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dirnson, С. Marsh and M. Staunton

Используйте исторические данные разумно — и вы увидите, что это принесет вам много выгод. Эта книга даст вам возможность проанализировать исторические данные о различных видах инвестиций и сделать ваши собственные выводы. Анализ данных с нескольких рынков поможет вам учесть более широкий круг факторов, чем те, которые действуют на внутреннем рынке вашей страны. Всегда помните о том, что может произойти что-то непредвиденное, поэтому необходимо диверсифицировать ваш портфель.

Использование исследований помогает разобраться в том, что такое на самом деле инвестирование, и дает основу для принятия решений. Исследования также показывают, что некоторые вопросы остаются неразрешенными. В данной книге выделен ряд наиболее важных исследований, результаты которых влияют на решения, с которыми вы столкнетесь. Анализ выводов этих исследований помогает вам принимать такие решения.

Фокусная точка 5: Умные инвесторы знают,

во что они ввязываются

Знания о том, как будет себя вести ваш инвестиционный портфель, чрезвычайно важны, особенно знания о последствиях, которые могут наступить, если ваши ожидания окажутся ошибочными. Нет смысла оправдываться, утверждая: «никто мне раньше не говорил, что это может случиться», — будет уже слишком поздно. Хорошие инвесторы понимают, на какие результаты следует надеяться, но также важно понимать, каков риск потерпеть неудачу и каким трудным может оказаться процесс инвестирования. Столкнуться с сюрпризом — это верный способ поддаться эмоциональным реакциям (и, возможно, потерять свои деньги). Еще до того, как вы начнете инвестировать, нужно познакомиться с историческими данными, чтобы предвидеть масштаб кризисов рынка, с которыми вы можете столкнуться. Это книга предоставляет много возможностей, чтобы разобраться в том, на что вы решаетесь.

Фокусная точка 6: Умные инвесторы фанатично

стремятся минимизировать издержки

Как скоро будет очевидно, минимизация ваших издержек, или, другими словами, сохранение для себя как можно большей доли прибылей, принесенных инвестициями, вносит больший вклад в успех инвестирования, чем вы, возможно, в данный момент полагаете.

Всегда помните, что прибыли от инвестиций делятся между вами, людьми, которые управляют вашими деньгами, людьми, продающими и покупающими акции для тех, кто управляет вашими деньгами, и канцлером казначейства — министром финансов Великобритании. Это ваши деньги, и вы должны фанатично стремиться к тому, чтобы сохранить для себя как можно большую их часть. Понимание издержек и контроль над ними будет существенным фактором для успешности ваших инвестиций. Инвестировать так, чтобы минимизировать затраты, включая потенциальные издержки из-за неоптимальной работы инвестиционных менеджеров, — это второе по важности решение в процессе инвестирования после определения структуры ваших инвестиций.

Хорошие инвестиции не должны стоить более чем от 0,5% до 0,75% в год, и, как вы увидите, возможно, еще меньше в будущем.

Фокусная точка 7: Умные инвесторы

держат под контролем свои эмоции

Если вы способны держать под контролем свои эмоции, у вас хорошие шансы, чтобы стать успешным инвестором. Понимание того, каким образом «демоны эмоций» пытаются сбить вас с пути умного инвестирования, — хорошая отправная точка. Если вы понимаете и убеждены в том, что стратегия и структура ваших инвестиций верны, тогда у вас есть основа, на которой вы можете крепко держаться, когда ситуация на рынках станет тяжелой, а это неизбежно случится.

Без такой опоры вы погрузитесь в болото рассуждений «возможно, мне стоило вместо этого...» и начнете фатальную погоню за прибылями. Понимание свойств вашего портфеля позволяет вам подготовиться к краткосрочным и долгосрочным результатам, и тогда они не будут для вас сюрпризом. Сделав это, вы обзаведетесь защитными механизмами против эмоциональных шараханий, если ситуация на рынке окажется слишком гнетущей или слишком радужной.

Фокусная точка 8: Умные инвесторы

учитывают инфляцию

Инфляция безжалостно съедает ваши инвестиции, а как это иногда случалось в прошлом, например, в 1970-х и начале 1980-х годов — может оказаться абсолютно ненасытной. Как долгосрочному инвестору вам нужно защитить вашу покупательную способность, инвестируя такими способами, чтоб обеспечить себе надежный хедж (страховку) против инфляции. Чтобы разобраться в профессиональном жаргоне, отметим, что доходы, рассчитанные с корректировкой на уровень инфляции, называются реальными доходами и характеризуют то, как растет ваша покупательная способность. Доходы, рассчитанные до учета инфляции, — это номинальные доходы.

Посмотрите, насколько серьезным может быть эффект инфляции в долговременной перспективе: Таблица 2.1 показывает, сколько вам оставит инфляция, если вместо того, чтобы инвестировать 100 фунтов стерлингов, вы будете их «хранить в кубышке».

Таблица 2.1

Хранение ?100 в кубышке — плохая стратегия

Inflation

5 лет

10 лет

15 лет

20 лет

25 лет

30 лет

35 лет

40 лет

1%

?95

?90

?86

?82

?78

?74

?70

?67

2%

?90

?82

?74

?67

?60

?55

?49

?45

3%

?86

?74

?63

?54

?47

?40

?34

?30

4%

?82

?66

?54

?44

?36

?29

?24

?20

5%

?77

?60

?46

?36

?28

?21

?17

?13

10%

?59

?35

?21

?12

?7

?4

?3

?1

Ваш фунт стерлингов стоит все меньше с каждым годом

Товар

1980

2004

Ежегодный рост цен

Покупательная способность в конце 2004 года (?100= 1980)

Пинта пива (0,57 литра)

?0,55

?2,35

6%

?21

Пинта молока

?0,17

?0,35

3%

?47

Нарезанный белый хлеб

?0,34

?0,55

2%

?61

Средняя цена дома в юго-восточной Англии

?31,670

?276,698

9%

?9

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dirnson, С. Marsh and M. Staunton

В ситуации низкой инфляции, подобной сегодняшней, возникает искушение игнорировать инфляцию. Так поступать опасно. Пятипроцентная инфляция в течение тридцати лет сократит покупательную способность ?100 до ?21. Таблица 2.2 иллюстрирует изменения цен некоторых типичных товаров в Великобритании, сравнивая цены в 1980 году с ценами в 2004, что позволяет вам представить влияние инфляции на вашу повседневную жизнь.

Многие инвесторы страдают от «денежной иллюзии» — неспособности принимать в расчет инфляцию. Доход в 17% звучит гораздо лучше, чем доход в 1%. Однако если в первом случае уровень инфляции составляет 20%, а во втором — 2%, эти доходы с точки зрения покупательной способности одинаковы. Рисунок 2.4 иллюстрирует опасности рассмотрения инвестиционных доходов в терминах номинальных, а не реальных доходов.

В этой книге фокус — это реальные доходы, потому что это помогает избежать ловушки «денежной иллюзии». Размышляя таким способом, вы сможете ясно понять, какой именно рост покупательной способности смогут обеспечить ваши деньги. Проще говоря, не следует радоваться тому, что номинальная стоимость ваших денег удвоилась, если при этом цены товаров, которые вы хотите купить, утроились. Используя реальные доходы, вам не придется беспокоиться о пересчете ваших доходов и стоимости капиталов, чтобы учесть будущее обесценивание денег.

Рисунок 2.4

Ловушка «денежной иллюзии», в которую попадают многие инвесторы

Источник: DMS Global Data (tbbotson) © 2006 Е. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

Фокусная точка 9: Умные инвесторы

понимают силу влияния времени

Молодые часто думают, что будущее еще слишком далеко, чтобы о нем беспокоиться, и что скучно обдумывать пенсии и инвестиции, поэтому эти размышления откладываются в долгий ящик с ярлычком «я займусь этим позже». Однако уже настало время начинать планировать ваши инвестиции, так как время — это мощный союзник. Некоторые старшие инвесторы также используют похожую стратегию «прятать голову в песок», поскольку последствия их сегодняшнего бездействия в сфере инвестиций слишком пугают их, чтобы задумываться об этом, и они полагают, что уже слишком поздно и ситуацию не исправить. Начните делать это прямо сейчас. Есть три причины того, что чем дольше срок ваших инвестиций, тем лучше.

Во-первых, длительность инвестиций непосредственно влияет на сложные проценты, которые объясняются ниже. Чем больше времени вы себе отводите для достижения ваших целей, тем сильнее эффект математического феномена сложных процентов.

Во-вторых, у каждого элемента инвестиционного портфеля есть определенные специфические черты, которые часто описываются такими общими формулами, как «у акций доходность выше, чем у облигаций». Анализ исторических данных различных рынков показывает, что у таких правил есть исключения, и иногда настолько серьезные, что верным становится прямо обратное общему правилу: бывают достаточно долгие периоды, в которые доходность облигаций выше, чем доходность акций. Чем дольше срок ваших инвестиций, тем выше вероятность, что ваши инвестиции поведут себя согласно общему правилу, а не исключениям из него. Время дает вам возможность пережить без ущерба трудные, но ожидаемые периоды таких исключений из общих правил.

В третьих, время смягчает колебания уровня доходности инвестиций. В короткие промежутки времени доходность инвестиций может резко колебаться, однако в длительные промежутки времени эти экстремальные колебания обычно, хотя и не всегда, уравновешивают друг друга, диапазон колебаний становится более узким, а результат инвестиций — прогнозируемым.

Фокусная точка 10: Умные инвесторы используют силу сложных процентов

Сложные проценты, как вы уже знаете, — это начисление процента на проценты. Например, стоимость портфеля в 100 фунтов с доходностью в 10% за первый год вырастает до ?11.0, во второй — до ?121, в третий — до ?133, и так далее. Эффект сложных процентов для доходности — это центральное условие успешных инвестиций, и он тесно связан с фактором времени. Это экспоненциальный эффект. Альберту Эйнштейну часто приписывается такое высказывание: «[Сложные проценты] это величайшее математическое открытие всех времен».

Вы, наверное, слышали древнюю легенду, в которой в обмен на важную услугу старик-мудрец попросил молодого султана положить одно пшеничное зернышко на первую клетку шахматной доски, а потом — вдвое больше зерен на каждую следующую клетку: два на вторую, четыре на третью, и так далее. Султан согласился, обанкротив свое государство задолго до того, как расчет дошел до шестьдесят четвертой клетки, за которую он был должен старику 9 223 372 036 854 780 000 - это примерно в 165 раз больше, чем весь мировой ежегодный урожай пшеницы сегодня! Однако многие инвесторы не учитывают эту историю, когда принимают инвестицион-

Таблица 2.3

Изменения стоимости ?100 с учетом сложных процентов

Процентная ставка

5 лет

10 лет

20 лет

30 лет

40 лет

2%

?110

?122

?149

?181

?221

4%

?122

?148

?219

?324

?480

6%

?134

?179

?321

?574

?1029

8%

?147

?216

?466

?1006

?2172

10%

?161

?259

?673

?1745

?4526

ные решения. В таблице 2.3 иллюстрируется ряд простых эффектов сложных процентных ставок для различных временных периодов.

Как вы видите, сложные проценты и временной фактор дают существенный эффект. Хотя разница доходов от инвестирования ?100 под 8% и 10% за пять лет невелика (соответственно ?147 в сравнении с ?161), за сорок лет при 8% вы потеряете значительную долю вашего потенциального будущего богатства, получив ?2172 вместо ?4526. Вам может показаться, что сорок лет — это слишком долгий период, но если вы сделаете ваши инвестиции в двадцать пять лет и уйдете на пенсию в шестьдесят пять — это как раз и будет сорок лет. Моя любимая цитата о времени и сложных процентах взята из книги Сиднея Хоумера A History of Interest Rates (История процентных ставок) — эта книга намного интереснее, чем может показаться по ее названию.

«Тысяча долларов, положенная на счет, приносящий 8 процентов годовых, за 400 лет вырастет до 43 квадрильонов долларов, но первые сто лет будут самыми трудными». Хорошие инвесторы всегда пытаются держать деньги в своих портфелях настолько долго, насколько это возможно. Вы всегда должны понимать, что любые деньги, которые вы изымаете из вашего портфеля, любой доход, которые вы получаете от ваших инвестиций и тратите, вместо того чтобы реинвестировать его, используете для уплаты налогов, гонораров инвестиционных менеджеров, комиссионных брокерам, первоначальных взносов и так далее — в длительной перспективе вам дорого обойдутся, потому что они не принесут вам сложных процентов. Сходным образом, небольшие, как представляется, различия могут дать существенный эффект за длительный промежуток времени.

Резюме: Умные инвесторы делают

эти несколько вещей исключительно успешно

Умные инвесторы понимают, что инвестирование — это не попытки стать экономистом или научиться анализировать бухгалтерские книги компаний, или способность выбрать верный момент для входа на рынок и для выхода с него, или уметь выбирать, какие акции продавать или покупать. Что они знают, так это то, что у их портфеля активов есть существенные шансы, чтобы обеспечить успешный результат, а также не потерять слишком много, если дела пойдут не так, как запланировано. Они настойчиво используют те возможности, которые повышают шансы на успех: они верны своему выбору портфеля, не гонятся за прибылями и не пытаются переиграть рынок, а также минимизируют все виды затрат, чтобы сохранить свои деньги в своих карманах. Они решительно и очень четко выполняют эти немногочисленные правила. Больше ничего и не требуется! А теперь дочитайте эту книгу, чтоб быть уверенным в том, что вы также стали умным инвестором.

2.3 Две разных фазы инвестирования

После краткого обзора того, на чем фокусируют свое время и усилия умные инвесторы, важно, чтобы вы рассмотрели две фазы, которые проходят все инвестиции. Конечная цель инвестирования — повысить покупательную способность вашего богатства до уровня, который позволит вам реализовать ваши жизненные планы, что обычно подразумевает или распределение дохода, или выплату капитала в какой-то момент в будущем. По этой причине многие инвесторы могут разбить свой процесс инвестирования на две основные фазы: накопление богатства и распределение финансовых благ от этого накопленного богатства. То, на какой фазе находятся ваши инвестиции в данный момент, зависит от ваших личных обстоятельств.

У тридцатилетнего человека, инвестирующего деньги, чтобы обеспечить себя после выхода на пенсию, впереди — тридцать или более лет фазы накопления, и он будет озабочен тем, каким образом максимизировать шансы, для того чтобы накопить достаточно средств для обеспечения приемлемого уровня дохода в будущем. Пенсионеры, с другой стороны, уже больше не делают взносы в пенсионный

Рисунок 2.5

Вы накапливаете или распределяете

план, но получают доход от своего инвестиционного фонда: они в основном озабочены тем, каким образом сохранить покупательную способность своего дохода и не оказаться в такой ситуации, когда у них закончатся деньги еще до того, как они умрут, хотя некоторые из них могут также задумываться над тем, как увеличить свои накопления, если риски приемлемы. На рисунке 2.5 ниже приводится общая схема двух фаз инвестирования.

Вам следует для каждого денежного фонда, которым вы владеете, связанного с определенной будущей целью, определить, на какой стадии инвестирования вы находитесь и сколько времени еще пройдет до того, как вы приблизитесь к переходной точке между двумя стадиями. Примером такой переходной точки может служить момент выхода на пенсию, когда вы перестаете получать доход от своей профессиональной деятельности и начинаете жить на доход от инвестиций.

Краткий обзор фазы накопления

Давайте подробнее рассмотрим фазу накопления процесса инвестирования. Общая цель накопления богатства проста: вы начинаете с выбора структуры инвестиций, которая дает вам хорошие шансы на получение такого уровня дохода, который, учитывая взносы, которые вы можете сделать, и время, которым вы располагаете, обеспечит вам сочетание активов, достаточное, чтобы удовлетворить ваши запросы от-

Рисунок 2.6

Общая схема накопления богатства

носительно суммы капитала или приемлемого уровня доходов. Рисунок 2.6 ниже показывает ряд проблем, которые вам следует обдумать.

В реальности вы не будете получать все время одинаковый доход от ваших инвестиций — уровень доходов будет колебаться, побуждая вас иногда задумываться о том, верно ли вы поступаете, когда рынок падает (что в какой-то момент неминуемо происходит) и перспективы кажутся мрачными. Ваша окончательная сумма денег будет зависеть от того, какими были реальные доходы в течение вашей инвестиционной жизни. Реальный риск связан с тем, что они могут оказаться разочаровывающими, несмотря на то, что у вас были благоприятные шансы для успеха. Вам нужно решить, каков для вас минимальный приемлемый уровень дохода, и позаботиться о том, чтобы сочетание выбранных вами активов и вкладов, которые вы сделали, давало вам достаточно высокие шансы для успешного исхода. Накопительная стадия инвестирования требует ответов на следующие вопросы:

  •  Сколько капитала или доходов вам потребуется в конце периода накопления, чтобы достичь ваших целей?
  •  Сколько времени у вас в распоряжении, чтобы добиться подобного роста вашего богатства?
  •  Каков минимальный приемлемый доход, который вас устроит?
  •  Какая комбинация доходности портфеля и вкладов даст вам наибольшие шансы для успешного достижения вашей цели или по крайней мере минимального приемлемого результата?

Рисунок 2.7

Фаза распределения обычно связана с сохранением покупательной способности

  •  Какая структура активов сможет дать вам такой уровень доходности с наименьшим риском?
  •  Какова наихудшая ситуация на рынке, которую вы сможете пережить с такой структурой инвестиций?

Часть 3 «Формирование умных портфелей» шаг за шагом проведет вас через процесс решения этих проблем. Обладая верными методами, это сделать проще, чем вам представляется.

Краткий обзор фазы распределения

Фаза распределения инвестиций обычно связана с сохранением богатства и доходов, а не с их накоплением. Самый распространенный пример: это пенсионеры, накопившие определенный фонд активов, которые должны их обеспечить после выхода на пенсию. Риск, с которым они сталкиваются, если доход от такого фонда активов для них жизненно важен: деньги могут закончиться еще до того, как они умрут. Цель фазы распределения заключается в том, чтобы найти такое сочетание структуры инвестиционного портфеля (и, следовательно, доходов) и нормы изъятия дохода, которое позволит сохранить покупательную способность фонда активов и доходов, которые он дает. Общая схема представлена на рисунке 2.7.

Когда вы достигаете в вашей инвестиционной жизни фазы распределения, на самом деле есть только два важных вопроса, на которые вам нужно ответить:

  •  Каким образом я могу каждый год разумно изымать деньги из моего портфеля?
  •  Какая структура активов позволит мне делать это а) не разрушая мой капитал или Ь) так, чтобы мой капитал не был израсходован раньше определенного срока?

На эти вопросы можно ответить так, чтобы вы это понимали, используя такие формулировки, как: «Если я инвестировал, выбрав структуру А, и каждый год расходую 5 процентов от стоимости моего портфеля, каковы шансы на то, что у меня кончатся деньги до того, как я умру?». Самое важное — найти верный баланс, позволяющий сохранять ваш капитал или тратить его определенную часть и получать нужный доход.

2.4 Идеальных ответов нет

Наконец, позвольте мне сказать вам, что в сфере инвестиций нет идеальных ответов, и данная книга не стремится их давать. Вместо этого она должна дать вам достаточно идей, чтобы вы разобрались в компромиссах и рисках, связанных с инвестированием, и создали инвестиционный портфель, который обеспечит вам наилучшие шансы для достижения ваших целей и защитит ваше богатство, если ситуация на рынках будет неблагоприятной.

Мы не можем предвидеть будущее, тем не менее, нам нужно делать предположения о ряде событий; многие оценки, которые мы используем при принятии решений, существенно варьируют в зависимости от того, какие временные периоды мы рассматриваем; и «дорога прогнозов» усеяна «трупами» тех, кто попытался угадать будущее и потерпел неудачу. Добавьте к этому тот факт, что все мы как инвесторы испытываем различные эмоции, и поэтому наука инвестирования превращается скорее в искусство, основанное на здравом смысле.

Что может нам помочь, так это способность учиться на прошлых данных, читать и оценивать существующие эмпирические исследования, максимально использовать все закономерности, которые, как мы знаем, доказаны, и минимизировать неопределенность, которая, как мы знаем, может отвлечь нас от достижения наших целей. Эта книга объединяет и обобщает все эти ресурсы, чтобы вы могли сами уверенно принимать решения. Просто помните, что здравый смысл и рациональное мышление — это ваши друзья, а эмоции и мнимая точность вычислений и оценок — ваши враги.

На рынке полно программ, которые выдают круглые диаграммы, советующие, во что вам следует инвестировать; вопросников для оценки риска, определяющих вашу толерантность к убыткам; и калькуляторов для расчета инвестиций, необходимых для пенсионных сбережений или оплаты обучения. Их продавцы утверждают, что могут вам сказать, сколько вы должны сэкономить, и предложить конкретные решения для ваших инвестиций с точностью до третьего десятичного знака. Нужно просто помнить, что все это только приблизительные оценки, сделанные кем-то другим, на основе не слишком надежных предположений — полезные рекомендации, но не более того. Кроме того, в большинстве случаев вам не сообщают, какова для вас вероятность успеха, а это как раз то, что вам в реальности нужно знать. В конечном итоге, это ваши деньги, и вам нужно понимать, каким образом вы выбрали инвестиционную стратегию, которую вы используете.

В этой книге вы редко увидите сложные алгоритмы вычислений, прогнозы или модели для распределения активов между элементами портфеля — она научит вас применять стандартные правила инвестирования, здравый смысл и простые решения, не ради самой по себе простоты, но потому, что эмпирические данные, к счастью, подсказывают нам, что именно это и следует делать.

2.5 Резюме: основы умного инвестирования

  •  Инвестирование — это игра с высокой вероятностью достижения успеха в долгосрочной перспективе, а не рискованные стратегии быстрого обогащения.
  •  Сконцентрируйте внимание на нескольких вещах, которые делают хорошие инвесторы: убедитесь в том, что принимаете решения, повышающие ваши шансы на успех; разумно используйте исторические данные и исследования, помогающие вам делать это; понимайте, на что вы идете; не давайте крупье запустить руку в ваш бумажник; контролируйте свои эмоции; помните об инфляции и планируйте соответствующие меры; используйте себе во благо мощные факторы времени и сложных процентов.
  •  Как инвестор вы находитесь на одной из двух фаз: фазе накопления или фазе распределения. Когда вы планируете свою инвестиционную стратегию, вы пытаетесь найти ответы на вопросы, относящиеся к каждой из стадий — не забывайте об этом.
  •  Помните, что идеальных рецептов нет — есть только такие, которые дают более высокие шансы на успех в сравнении с другими.

Ссылки

Homer S. and Syllar R. (2005) A history of interest rates. 4th ed. New York: Wiley.

Schwed Jr.F. (1995) Where are the customers' yachts? 3rd ed. New York: Wiley.

3. Это займет только одну минуту

Когда я говорил с друзьями и коллегами о своих планах написать книгу, единодушной реакцией было: «Замечательно, но, пожалуйста, пусть это будет брошюра». Они во многом правы. Правило 80/20 верно и для инвестирования: вы получаете 80 процентов того, что вам нужно знать, от только 20 процентов ваших усилий. С этой точки зрения резюме, приведенное ниже, дает вам короткий перечень некоторых рекомендаций, которые широко используются в инвестиционной отрасли.

Эти подсказки могут помочь вам стать в некотором смысле лучшим инвестором (по достигнутым результатам), но при этом вы не будете понимать причин и реальных последствий ваших действий. Они также могут помочь вам избежать ряда ловушек, ожидающих вас. Некоторые из них используют упрощенные предположения относительно вашей ситуации, но, в целом, они нацелят вас в верном направлении.

Я надеюсь, что по крайней мере этот список побудит вас задуматься о том, похоже ли это на то, как вы в данный момент инвестируете. Но только по-настоящему поняв, что и почему вы делаете, вы сможете противостоять давлению эмоциональных импульсов, заставляющих многих инвесторов разрушать свое богатство. Я рекомендуют вам использовать этот раздел как памятку для анализа того, что вы прочтете в других разделах.

3.1 Двадцать подсказок для умного инвестирования

Прежде всего...

1. Начните инвестировать сегодня. Если вы еще не начали инвестировать — то лучше поздно, чем никогда. Эффект фактора времени будет очень выгодным для вас благодаря сложным процентам, то есть процентам на проценты. Чем больше времени вы отведете для инвестирования, тем мощнее будет эффект этих факторов. Время также повысит шансы того, что инвестиции, которые вы выбрали, поведут себя так, как вы надеетесь, и вы не станете жертвами исключений, которые неизбежно случаются иногда в короткие промежутки времени. Инвестируйте всегда, когда у вас есть для этого деньги, и по возможности — регулярно.

Выбор структуры ваших инвестиций

  1.  Период инвестирования. Решите, как долго вы сумеете инвестировать в каждый денежный ресурс, будь это пенсия, деньги, отложенные на черный день, или сумма для оплаты образования. Правильно это понять очень важно. Несоответствие вашей структуры инвестиций и вашего периода инвестирования могут привести или к тому, что вам придется продать ваши инвестиции, когда наступит спад на рынке, или отказываться от высоких потенциальных доходов в далеком будущем, если оптимальный инвестиционный период должен быть длиннее, чем вы думаете.
    1.  Структура инвестиций — это самое важное решение, которое вы примете. В конечном итоге, именно структура инвестиций, которыми вы владеете, определяет доходность вашего портфеля (а также то, сумеете ли вы сохранить большую часть вашего дохода, не дав другим запустить руку в свой карман). Суета с этой структурой и попытки найти виды инвестиций или менеджеров, которые переиграют рынок, большинству инвесторов мало помогут, если помогут вообще. Тщательный выбор структуры инвестиций — это первый шаг на пути умного инвестирования.
    2.  Практические способы определения структуры ваших инвестиций. Пара простых правил — это разумная стартовая точка для решения об оптимальном сочетании элементов вашего портфеля — акций и облигаций. И те, и другие дают сходные результаты. Тщательно обдумайте ваше решение.

Правило 1. Вкладывайте каждый год 4% в акции, пока вам не понадобятся деньги, что зависит от вашего инвестиционного периода, определенного выше, а остальные средства — в облигации.

Правило 2. Если эти деньги представляют собой основной фонд для того, чтобы вы могли в будущем поддерживать привычный для вас стиль жизни, вкладывайте процент, эквивалентный вашему возрасту в годах, в облигации, а остальное — в акции. Вкладывайте больше в акции, если вы агрессивны и способны пережить спады рынка, а в облигации — если вам нужна большая уверенность в исходе.

Эти структуры основаны на вероятностях, предполагающих, что акции и облигации будут вести себя примерно так, как это происходит в долговременные периоды. Может, однако, оказаться так, что вы принадлежите к невезучему поколению инвесторов, к которому рынок окажется беспощадным — это возможно. Только вы можете решить, способны ли вы справиться и с таким неблагоприятным исходом. Если нет — вам следует вести себя менее агрессивно (и больше вкладывать в облигации), больше денег откладывать, инвестировать на более длительный срок или понизить свой уровень притязаний.

  1.  Будьте осторожны в оценках ваших будущих прибылей.

Гораздо лучше придерживаться консервативных оценок прогнозируемых доходов от вашего портфеля, чем быть неоправданно оптимистичным. Если вы инвестируете больше и ожидаете не слишком многого — большинство сюрпризов будет приятными, а это гораздо лучше, чем наоборот.

Практическое инвестирование

  1.  Диверсифицируйте, используя фонды или эквивалентные корзины инвестиций.

Владейте вашими облигациями и акциями через какой-нибудь совместный фонд, такой как доверительные паевые фонды в Великобритании. Это позволит вам владеть большим количеством ценных бумаг и распределить риск, чтобы если одна из акций окажется «гнилой», это не подорвало стоимость ваших инвестиций. Преимущество использования фондов в том, что налог на прирост капитала выплачивается только при продаже пая (в Великобритании), и не надо платить налог на прирост стоимости индивидуальных инвестиций.

  1.  Не пытайтесь переиграть рынок — следуйте рынку. Покупайте акции индексных фондов, в Великобритании они называются «trackerfund» («отслеживающие, трекерные фонды»), которые стремятся как можно внимательнее отслеживать динамику рынка, или сходные продукты, такие как торгуемые индексные фонды. Не пытайтесь покупать и продавать различные элементы вашего портфеля, потому что об одном из них говорят лучше, а о другом — хуже. Поймите, что попытки переиграть рынок — это безнадежное дело для большинства инвесторов.
    1.  Владейте широким (полным) фондовым рынком. Ваш

фонд акций должен отражать широкую базу компаний, которые составляют рынок в целом, а не один или несколько его секторов. В Великобритании это будет индекс FTSE All-Share (индекс акций газеты Financial Times). В США это может быть такой индекс, как Wilshire 5000. Обратите внимание при выборе продукта на такие термины, как total market (полный рынок) или broad market (широкий рынок).

  1.  Владейте высококачественными внутренними облигациями. Ваши инвестиции в облигации должны быть высокого качества. Обратите внимание на характеристику investment grade (инвестиционный уровень). Если же вы видите такие характеристики облигаций, как high yield, high income (высокодоходные), extra income (дополнительная доходность), sub-investment grade (ниже инвестиционного уровня) или junk (мусорные) — избегайте их. Самые надежные облигации выпускаются правительствами и их называют gilts (ценные бумаги с золотым обрезом) в Великобритании и treasuries (казначейские ценные бумаги) в США. Корпоративные облигации должны быть только инвестиционного уровня с рейтингом АА или выше. Если вас беспокоит угроза инфляции, инвестируйте часть ваших денег в облигации, привязанные к индексу (защищенные от инфляции), выпускаемые правительством.
    1.  Все время сокращайте издержки. Поскольку издержки, включающие первоначальный взнос, комиссию за управление и комиссионные брокеров, уменьшают ваше богатство, всегда покупайте более дешевые эквиваленты продуктов. Никогда не покупайте какой-то продукт, пока вы не узнаете об указанных и скрытых издержках. Разберитесь в том, что означает total expense ratio (полный коэффициент затрат), и всегда проверяйте этот показатель для всех инвестиций.
    2.  Не покупайте непонятные для вас продукты. Если продукты непонятны или непрозрачны, что включает большинство продуктов со страховым покрытием, таких как целевой капитал с прибылью (with-profits endowments), гарантированные продукты или продукты с защитой первоначального вклада — избегайте их. Если вы не понимаете продукта — не инвестируйте в него.
    3.  Переиграйте налогового инспектора — не нарушая законов, конечно. Используйте все законные налоговые льготы. В Великобритании, как и во многих других странах, есть налоговые льготы для вкладов в пенсионные накопления, не облагаемые налогом схемы инвестиций, такие как ISA, а также предшествующая ей PEP (личный план покупки акций, освобождающий от уплаты подоходного налога до определенной суммы купленных акций. — Примеч. пер.) и льготы при уплате основного налога (capitalgains tax). Позаботьтесь о том, чтобы эффективно использовать эти возможности, и получите при необходимости дополнительные рекомендации от независимых консультантов. Однако сначала принимайте ваши инвестиционные решения, и только потом ищите способ минимизировать налоги.

Об инвестировании для выхода на пенсию

  1.  Какова должна быть сумма взносов. Вам следует регулярно откладывать деньги, чтобы накопить подходящую сумму, и вы можете удивиться тому, как много денег нужно, чтобы обеспечить себе приличную жизнь после выхода на пенсию. Начинайте заботиться об этом раньше.

Правило 1: Откладывайте в пенсионные сбережения один фунт из каждых шести. Если вы откладываете деньги для пенсии, инвестируйте от 15 до 20 процентов от вашего заработка каждой год всю вашу трудовую жизнь. Если вы не сделаете этого — готовьтесь к тому, что будете стеснены в средствах. Вам нужно найти баланс между приятным чувством удовлетворения от сегодняшних трат и неясными и отдаленными перспективами, связанными с инвестициями в ваше будущее. В реальности вы уже сегодня покупаете все ваши будущие удовольствия, используя при этом некоторую помощь рынков и сложных процентов.

Правило 2: Ваш возраст минус двадцать пять. Если вы поздно начали заботиться о своем пенсионном вкладе, он как процент от ваших заработков должен быть равен вашему возрасту минус двадцать пять лет, чтобы ваш доход после выхода на пенсию составил от половины до двух третей вашего заработка в последней год — пугающая мысль для многих! Альтернативное решение — инвестировать в ваши пенсионные накопления процент от вашего заработка, равный половине вашего возраста.

Сумма взносов будет примерно одинаковой. Главная идея одна и та же: откладывать по нескольку фунтов недостаточно — инвестиции в пенсионные накопления должны быть постоянным и солидным финансовым процессом.

  1.  Жизненный цикл инвестиций. Когда приближается срок выхода на пенсию, убедитесь, что вы учли структуру ваших инвестиций (пункт 3). Если вы действительно хотите защитить ваше богатство от спадов фондового рынка и инфляции, когда такой момент наступает, покупайте облигации, привязанные к индексу, и держите их до погашения, дата которого должна быть тем периодом, когда вам понадобятся наличные деньги. Это может быть момент выхода на пенсию или момент, когда вы покупаете ренту (annuity).
    1.  Получение дохода от вашего портфеля. Если вам нужно получать доход от вашего портфеля и вы не хотите, чтобы у вас закончились деньги до того, как вы отойдете в мир иной, — изымайте из вашего портфеля максимум 4 процента в год. Портфель, состоящий наполовину из облигаций и наполовину из акций, дает хорошие шансы за длительный период приносить доход в 3-4% годовых после учета инфляции. Итак, изъятие 4%, если вам повезет, позволит вам поддерживать покупательную способность вашего капитала, и, следовательно, получать доход. Будьте благоразумны — если вы столкнетесь с неблагоприятным периодом на рынках, вам может понадобиться сократить расходы. Чтобы повысить свои шансы на успех, берите из портфеля не более трех процентов.

Текущее обслуживание

  1.  Поддерживайте структуру портфеля. Корректируйте соотношение акций и облигаций в вашем портфеле в соответствии с вашим планом (пункты 3 и 4 выше), если отклонения превышают десятую часть полной стоимости вашего портфеля. Если вы инвестируете постоянно, вы можете перенаправить новые денежные потоки в те активы, доля которых снижена, чтобы сбалансировать портфель. Проверьте, соответствуют ли результаты ваших инвестиций в облигации и в акции общим тенденциям тех рынков, которые они представляют. Если это не так, разберитесь почему. Если ответ неудовлетворительный — замените их сходными акциями и облигациями.

Контроль над вашими эмоциями

  1.  Сохраняйте вашу структуру инвестиций в любой ситуации и не гонитесь за легкой прибылью. Один из самых серьезных рисков для умных инвестиций — это вы сами. Держитесь крепко, когда на рынках начнутся спады, что неизбежно случится. Помните, что покупать дорого и продавать дешево — это худшая, но самая популярная инвестиционная стратегия. Никогда не гонитесь за тем, что, как кажется, дает более привлекательные результаты, переключаясь на другой тип инвестиций или переходя к другому менеджеру. Инвесторы склонны к эмоциональным всплескам, которые мешают им принимать рациональные решения, и когда рынки растут, и когда на них наступает неизбежный спад. Оставаться спокойным и выдерживать принятый курс — так проще сказать, чем сделать, но это чрезвычайно важно.
    1.  Не интересуйтесь вашим портфелем слишком часто. Старайтесь не интересоваться стоимостью ваших инвестиций чаще, чем раз в год. Если это делать чаще, вы будете обращать слишком много внимания на незначимые краткосрочные изменения рынков.
    2.  Избегайте шума. Не верьте статьям, начинающимся словами «Самое время инвестировать в ...?». Игнорируйте большую часть того, что вы слышите и читаете о положении на рынках, потому что большая часть этой информации — бессмыслица и пустышки, интересные, но неважные. Большая часть из них советует вам быть счастливыми или отвлекают в самое неуместное время. В целом это заставляет вас стремиться использовать инвестиционные продукты, которые уже поднялись в цене. Странная, но вполне реальная эмоция. Также помните, что если продукт или идея выглядят слишком привлекательно, чтобы это было правдой — не доверяйте им. Если вам предлагают любой продукт, который предлагает высокую доходность при низком уровне риска для вашего капитала, будьте осмотрительны и откажитесь от него. Таких «бесплатных угощений» в мире инвестирования не существует.

И, наконец

  1.  Платите за независимую консультацию, если она вам нужна. Если что-то вам непонятно, получите независимую консультацию. Платите за час, как вы бы поступили, если бы встречались с бухгалтером или юристом. Это может показаться дорогим удовольствием, но в долговременной перспективе многократно окупится. Не стоит жертвовать своей будущей обеспеченной жизнью, пытаясь сэкономить сегодня на хорошем совете. Обращайтесь к консультантам, если появляется проблема, существенно отличающаяся от тех, что описаны выше. Убедитесь, что консультант действительно независим, прежде чем к нему обратиться. Убедитесь, что он не потребует ничего, кроме почасовой оплаты — никаких дополнительных вознаграждений, комиссионных или каких-то других скрытых выплат. Никогда не платите авансом комиссионных фондам (комиссионные сборы и т.п.) — это не обязательно.

Задавайте вашему консультанту вопросы, которые связаны с вашими шансами для достижения ваших целей, такие как: «Каковы мои шансы на то, что я не останусь без денег до моей кончины, если я буду брать ежегодно по 50 ООО фунтов из моего портфеля?». Если консультант не может дать вам удовлетворительный ответ — обращайтесь к кому-то другому.

Если вам недостаточно этих кратких рекомендаций — читайте дальше, в конце концов, вы для этого и покупали книгу.

Часть 2

Умное мышление

Возможно, одна из самых больших ошибок, которые делают инвесторы, — это то, что они сосредоточивают внимание на «действиях», а не на «размышлениях» об инвестировании или своем поведении, связанном с ним. Перед тем как мы поведем разговор о том, во что вам следует инвестировать, очень важно, чтобы вы сформулированы правила для того, как вам следует инвестировать. Следующие две главы помогут вам разобраться в этом, чтобы у вас могли появиться руководящие принципы, которые помогут вам принимать инвестиционные решения и контролировать эмоции в процессе инвестирования.

Глава 4: Станьте умными —

сформулируйте свою стратегию

Определение ряда инвестиционных правил и следование им лежит в основе успешного инвестирования. Хотя вы не можете контролировать то, как рынки поведут себя в течение вашей жизни как инвестора, вы можете не выбрасывать деньги на ветер без нужды. Большая часть шума в отрасли прямо или косвенно побуждает вас делать именно это. Четкие рекомендации, которые позволяют отделить ценную информацию от чепухи, — ключевой фактор. Прочитав до конца эту главу, вы сформируете ясный набор принципов, который поможет вам в вашей инвестиционной жизни.

Глава 5: Будьте мудрыми — посоветуйтесь сами с собой

Без сомнений, один из самых трудных аспектов инвестирования: обладание смелостью, позволяющей придерживаться своего инвестиционного плана, когда наступают сложные времена, что неизбежно время от времени происходит. Неспособность контролировать свои эмоции может дорого обойтись — это одна из немногих вещей, в которых вы как инвестор можете быть уверены. Эта глава помогает распознать некоторые из ловушек, с которыми вы столкнетесь. Понять их — это первый шаг, чтобы их избежать. Внимательно и серьезно займитесь самоанализом.

4. Станьте умными — сформулируйте свою стратегию

Слишком часто инвесторы уделяют недостаточно времени

размышлениям о том, что будет работать, а что — нет, а вместо этого «ныряют» в рынки, где их потом «носит по волнам», пока они гоняются за прибылями, разрушая тем самым свое богатство. Чтобы не стать одним из таких инвесторов, вам нужно определить ряд базовых правил и представлений, которые послужат основой для принятия мудрых инвестиционных решений. Эти правила сформируют вашу инвестиционную философию. Они станут для вас основной перспективой для оценки инвестиционных возможностей и идей, послужат фильтром для отсеивания информационного шума отрасли и помогут сосредоточиться на том, что по-настоящему важно. К концу этой главы у вас должно сложиться представление о том, какими они должны быть. Эта книга послужит вам руководством, но в конечном итоге вам нужно будет, опираясь на приведенные в ней данные, убедить самого себя.

4.1 Без умной инвестиционной философии вы проиграете

Описанный ниже сценарий показывает то, как многие люди инвестируют, не продумав свою инвестиционную философию. Дело происходит в конце 1990-х — начале 2000-х годов.

Это был 1998 год, и Джеймс, корпоративный банкир из Сити, стремился найти лучшее применение своим трудовым сбережениям, чем просто хранить их на банковском счете. Он хорошо знает об ажиотаже, вызванном подъемом на фондовом рынке, и решает, что ему нужно вложить все в акции. В воскресном финансовом обозрении уважаемой газеты он обращает внимание на три публикации: статью о небывалых прибылях, полученных на рынке; рекламу отличных превышающих рыночные прибылей, которых добился фонд акций, управляемый фирмой Top Wealth Investor's; и небольшую колонку, в которой подчеркивалось, что со временем индексные фонды показывают лучшие результаты, чем фонды с активным профессиональным менеджментом. Он отрывает и посылает в издательство купон, чтобы ему прислали литературу о разрекламированном фонде, добившемся блестящих результатов.

На следующей неделе в пивной один из коллег рассказывает Джеймсу о финансовом консультанте, услугами которого он пользуется. Придя домой и просматривая пачку глянцевых брошюр, присланных по почте, он оказывается под впечатлением от изощренного анализа, который использует фирма Top Wealth Investor's, располагающая глобальными ресурсами, представленными сотнями аналитиков и инвестиционных менеджеров, и от успехов ее британского фонда, добившегося отличных результатов за последние три года, переиграв рынок и своих конкурентов.

Он назначает встречу с консультантом, которого рекомендовал коллега, и просит у него совета — он хочет избежать суеты и тревог, неизбежных, если все делать самому. Консультант соглашается с ним, что имеет смысл инвестировать в акции, поскольку Джеймсу не нужны деньги в обозримом будущем, а прогноз для акций, как краткосрочный, так и долгосрочный — благоприятен. Джеймс показывает ему брошюры о фонде, добившемся блестящих результатов, и консультант соглашается с ним, что это уважаемый фонд, но предлагает обратить внимание также на пару других фондов из списка тех, что он рекомендует, которые также переигрывали рынок в последние два года. Джеймс не спрашивает консультанта, какой гонорар он попросит за продажу паев в этих фондах.

Джеймс упоминает об индексных фондах, но консультант советует ему попытаться переиграть рынок, выбрав хороший активно управляемый фонд, а не выбирать индексные фонды, которые наверняка проиграют. Он добавляет также, что активные менеджеры, которые стремятся переиграть рынок, смогут защитить его деньги и во время рыночных спадов с помощью денежных резервов или защищенных акций (с низким риском), а когда рынки растут — помогут выбрать лучшие акции, и это звучит обнадеживающе. Джеймс получит преимущество, переигрывая рынок в хорошие времена, и будет защищен, когда наступит спад. Ему это кажется разумным.

Он решает поделить свои инвестиции между фондом Top Wealth Advisor's и тем фондом, который ему рекомендует консультант. Он сразу же выписывает чек, благодарный за то, что ему больше не придется тратить время на свои инвестиции. Через несколько дней открывается его счет, и он получает доступ к своему портфелю в режиме онлайн. Первое, что он теперь делает каждое утро, — проверяет, сколько он «сегодня стоит», и испытывает восторг от того, что его богатство растет.

В первый год все идет хорошо, и Джеймс решает инвестировать в фонды, каждый из которых переиграл рынок, свою годовую премию. Однако в начале 2000 года рынок начинает падать, и скоро выясняется, что он потерял сумму, равную его нескольким месячным заработкам. Джеймс ждет, так как друг уверяет его, что рынок быстро выправится, как это произошло после краха в 1987 году. Но и в 2001 году рынок падает более чем на 10%, и продолжает снижаться в начале 2002 года. В этот момент Джеймс начинает паниковать, так как он потерял более 30% своего капитала и оба фонда существенно проигрывают рынку.

Две статьи привлекают его внимание в воскресном финансовом обозрении: «Это кончина культа акций?» и «Не настало ли время инвестировать в корпоративные облигации?». Джеймс нервничает из-за убытков своего портфеля и не хочет больше терять деньги. Он решает, что имеет смысл уйти с рынка акций и вместо этого купить корпоративные облигации: они показали хорошие прибыли и их расхваливают как надежную и прибыльную «гавань», где можно укрыться от шквалов рынка акций с хорошими перспективами для получения прибылей.

Он считал, что не может больше ждать: зачем держать акции, цена которых может упасть еще больше, когда можно переключиться на более успешные активы? Он звонит своему консультанту, который соглашается, что для акций прогноз неблагоприятный, а для облигаций — благоприятный. Джеймс продает большую часть своих акций и переключает свой портфель на облигации. Консультант счастлив, получив дополнительные комиссионные.

Джеймс поначалу тоже счастлив, так как падение рынка продолжается, но в 2003 году рынок акций растет на 30%, а доходность облигаций не повышается — появляется слух, что рынок облигаций выдохся. Он испытывает неприятные сомнения по поводу того, что делать дальше, и звонит своему консультанту...

Без продуманной инвестиционной философии опасность, что Джеймс разрушит свое будущее богатство, — очень высока. Он сделал ряд существенных ошибок, потому что у него не было основополагающих принципов, которые помогали бы ему управлять инвестициями. Наш гипотетический инвестор Джеймс:

я Не продумал, чего он реально хочет достигнуть с помощью своих денег.

  •  Не разработал долгосрочный план для структуры инвестиций, которую будет использовать. Инвестирование — это путешествие, которое нужно планировать.
  •  Погнался за прибылями и включился в цикл дорогих покупок и дешевых продаж — верный рецепт потерять свое состояние под влиянием краткосрочной динамики рынка и эмоционального стресса.
  •  Платил гонорары за советы авансом как процент от стоимости своих активов, купил дорогие продукты и был вынужден нести дополнительные затраты, переключаясь на другие активы.
  •  У него удивительная уверенность в своей способности выбрать выдающегося инвестиционного менеджера. По каким-то причинам он верит, что сумеет выбрать одного из очень немногих менеджеров, которые последовательно годами переигрывают рынки, всего лишь прочитав рекламу.
  •  Он выбрал менеджера, у которого вероятность переиграть рынок в долгосрочной перспективе низка, а вероятность проиграть индексному фонду, следующему рынку, — высока.
  •  У него высокие шансы в долгосрочной перспективе потерять существенную часть богатства, как ясно показало исследование Далбара, приводившееся в начале книги в «Откровении 2».

В целом его инвестиционная программа — сплошная неразбериха. К счастью, это только гипотетический инвестор, а не вы!

4.2 Основы вашей философии

Пришло время разработать разумную философию, которая даст вам наибольшие шансы для достижения ваших инвестиционных целей. Этот процесс — не сложный. Нужно просто проанализировать данные, определить, какие действия обеспечат наибольшую вероятность успеха, и действовать соответствующим образом. Ваша итоговая инвестиционная философия — это ряд правил, которые вы можете использовать для принятия нужных решений.

Обретение вашего философского склада ума

Лучший способ начать вырабатывать вашу философию — обратиться к центральной идее превосходной книги Чарльза Д. Элли- са Winning the Losers Game  «Выигрывая игру неудачников» (Ellis, 2002), так как она формирует тот склад ума, который вам понадобится для принятия решений на протяжении всей вашей инвестиционной жизни: конечный итог инвестирования определяется тем, кто потеряет наименьшее количество пунктов, а вовсе не тем, кто выиграет их. Это все так просто!

Я не могу в достаточной степени подчеркнуть, насколько важно это тонкое утверждение для вашего будущего богатства и финансовой безопасности. Когда вы рассматриваете инвестиционный успех в этом аспекте, становится гораздо легче разработать набор правил, который даст вам высокие шансы на успех. Вам нужно определить действия, нацеленные на минимизацию вероятности того, что доходность вашего портфеля снизится. Если вы будете настаивать на мнении, что успех приходит благодаря выигранным у рынка пунктам, — вы окажетесь на очень тяжелом пути к возможной неудаче, как вы скоро поймете. Прочитав следующие страницы, вы сами сможете проанализировать доказательства, которые, как я надеюсь, также убедят вас в верности этого простого утверждения.

В данной книге мы будем настойчиво применять эту философию. Сначала, однако, нам нужно разобраться в том, почему только эта философия может служить основой умного инвестирования.

Ваш отправной пункт —

это долгосрочная структура ваших инвестиций

Ваш выбор как инвестора включает в себя валюту, облигации, акции, недвижимость, хеджевые фонды, золото, произведения искусства, товары и почтовые марки, причем у каждого из этих активов есть свои параметры доходности и рисков. В зависимости от того, что вы хотите сделать с вашими деньгами и возможной для вас длительности инвестирования, вы сможете разработать разумную структуру инвестиций, которая обеспечит вам приемлемую вероятность достижения ваших целей.

Структура, которую вы выберите, определит потенциальный уровень доходности вашей инвестиционной программы, шансы для достижения приемлемого результата, такого как достаточный доход, когда вы выйдите на пенсию, и то, насколько трудным окажется для вас инвестиционный пусть. Очень важно верно определить эту структуру.

Выбранную структуру инвестиций часто называют вашей долгосрочной инвестиционной политикой или стратегическим размещением активов. У всех искушенных инвесторов есть формулировки инвестиционной политики, которые точно определяют эту долгосрочную стратегию — вам нужно сделать то же самое. Мы не будем пытаться определить вашу структуру инвестиций, пока не доберемся до части 3 книги. В ней мы глубоко изучим процесс, который вам нужно пройти для принятия этого решения. Давайте вместо этого проанализируем фундаментальные философские вопросы, с которыми сталкиваются все инвесторы.

Должны ли вы пытаться получить более высокие прибыли, чем прибыли от вашей долгосрочной структуры?

Центральная предпосылка, лежащая в основе инвестиционной философии, связана с тем, полагаете ли вы, что у вас есть достаточно высокие шансы превзойти прибыли, которые даст ваш долгосрочный инвестиционный портфель (просто купив его и владея активами), если принимать в течение вашей инвестиционной жизни решения, которые будут отклонять ваш портфель от долгосрочной структуры активов, выбранной вами.

В конечном итоге, перед вами стоит выбор: или пытаться найти активного менеджера, который благодаря личным умениям или продуманному инвестиционном процессу обеспечит более высокую доходность, чем рыночная, что в долгосрочной перспективе может быть очень выгодным; или просто позаботиться о том, чтобы обеспечить себе большую часть прибылей, которые предлагаются рынком. Все это сводится к вашим шансам на успех. Умные инвесторы всегда принимают решения, максимизирующие шансы на успех. Примите решение о том, какова ваша позиция, к концу этой главы. Есть три потенциальных способа получить более высокие прибыли, чем те, которые дает ваша долгосрочная инвестиционная политика.

1. Повышение доходов с помощью переключений на другие активы или рынки

Самое важное решение, с которым вы сталкиваетесь, которое, вероятно, определит успех вашей инвестиционной программы, — следует ли вам постоянно сохранять вашу структуру инвестиций, или стоит покупать те активы, которые показывают (или кажется, что показывают) хорошие результаты, и продавать те, которые, как представляется, показывают плохой результат.

Изменение структуры ваших инвестиций с целью получить более высокие прибыли, чем прибыли от постоянного портфеля, называется тактическим размещением активов, инвестиционной стратегией или прогнозированием фондового рынка (market timing). Стремление получить дополнительные и более высокие прибыли, чем те, которые обеспечивает ваша долгосрочная инвестиционная политика, часто называется методом инвестирования «сверху вниз» (top-down approach). Такая стратегия анализирует портфель «сверху вниз» (исходя из общих соображений) и варьирует его компоненты, перераспределяя деньги между разными классами активов, например, облигациями или акциями, странами или секторами экономики, например, из финансовой отрасли в нефтяную отрасль. Этот жаргон стоит знать, так как он в ходу у инвестиционных менеджеров и консультантов. Большая часть того, что вы читаете в газетах, относится к решениям по поводу прогнозирования рынков, таких как: «Стоит ли инвестировать в Японию (или в нефть, лес, произведения искусства и так далее) в данный момент?».

  1.  Повышение доходности с помощью выбора лучших ценных бумаг

Какой бы ни была ваша позиция по отношению к прогнозированию рынка, вам также нужно решить, считаете ли вы, что можно постоянно выбирать такие акции или облигации (или вообще ценные бумаги), которые переиграют рынок в целом. Это называется выбором акций, если речь идет об акциях, или, в общем плане, выбором ценных бумаг. Сторонников такого подхода называют финансовыми аналитиками. Поскольку основной фокус здесь на самых мелких элементах принятия решения, выбор акций называют подходом «снизу вверх» (bottom-up approach). Телевизионные аналитики, колонки рекомендаций по выбору акций в газетах и инвестиционные журналы и брокеры — все это каналы, создающие шум при выборе акций.

  1.  Повышение прибылей с помощью выбора переигрывающих рынок инвестиционных менеджеров

Вы можете полагать, что не сможете сами реализовать две стратегии, описанные выше, потому что у вас нет ни знаний, ни времени для этого, но вы можете считать, что у вас хорошие шансы выбрать менеджера, который сделает для вас это, или найти консультанта, который рекомендует вам такого менеджера. Это сильное искушение — ощутить комфорт, передав ответственность профессиона-

Рисунок 4.1

Возможные способы переиграть долговременную инвестиционную политику «покупай и держи»

лам, у которых хорошие шансы переиграть рынок, потому что они всю свою жизнь работают с финансовыми моделями, сотрудничают с умными компаниями, посещают и анализируют компании, обладают хорошим доступом к информации. Уж если кто-то и может переиграть рынки — так это они?

Рисунок 4.1 иллюстрирует то, как активные менеджеры пытаются превзойти доходность долгосрочной инвестиционной политики.

Роль, которую вы выберите, — это вопрос вероятностей

Менеджеры, полагающие, что они могут превзойти доходность долгосрочной структуры инвестиций с помощью прогнозирования рынка и выбора акций, известны как активные менеджеры. Фонды, которыми они управляют, считаются активно управляемыми фондами.

Инвесторов, которые не верят в то, что они могут получить более высокие доходы с помощью прогнозирования рынка или выбора акций, называют пассивными или индексными инвесторами. Термин «пассивные» по смыслу неверен, по крайней мере когда речь идет об управляющих фондами, которые следят за динамикой рынка и воспроизводят ее, вместо того чтобы пытаться переиграть рынки, то есть об индексных или «трекерных» фондах, как вы узнаете позже.

Различие между активным и пассивным подходом в реальности связано с вероятностью достижения успеха, а не с умениями, интеллектом или усердной работой инвестиционных менеджеров. Пассивные менеджеры полагают, что шансы на успех будут для них благоприятны, если они постараются получить большую часть прибылей, предлагаемых рынком для вашей структуры инвестиций, и сведут к минимуму «потери очков». С другой стороны, активные менеджеры полагают, что они сумеют «выиграть очки», потому что они обладают проницательностью и способностью лучше использовать информацию, чем другие игроки на рынке, а их процесс организации бизнеса и персонал позволят сохранить это преимущество и в будущем. Как вы скоро увидите, вероятность добиться успеха выше, если не терять очки, а не тогда, когда менеджер пытается их выиграть.

Привлекательность активного менеджера сходна с курением. Это надежда на удачу и приятную жизнь, полную наград, несмотря на тот факт, что в обоих случаях вероятность финансового краха (или потери здоровья) высока. Создается впечатление, что у нас, людей, есть врожденное чувство, что мы сумеем обмануть вероятности и окажемся везучими победителями. В конце концов, многие люди играют в лотерею, несмотря на то, что вероятность крупного выигрыша для тридцатипятилетнего человека, купившего в понедельник лотерейный билет, ниже, чем вероятность того, что он умрет именно в этот день!

По каким-то причинам мы терпеть не можем, если нас считают средними людьми. Кажется, что мы стремимся быть победителями, что прекрасно, если речь идет о победе в забеге, участники которого должны донести до финиша в ложке яйцо, но оказывается опасным, когда мы участвуем как инвесторы в игре с негативной суммой, в которой проигравших всегда намного больше, чем выигравших. В инвестировании нет ничего плохого в том, чтобы быть средним человеком, если под «средним» понимается рыночная прибыль для портфеля, который вы купили и которым вы владеете, как мы с вами увидим позже.

Проблема многих инвесторов заключается в том, что их привлекает активный менеджмент, поскольку они не продумали как следуют свои проблемы и не знакомы с существующими данными, которые могут им помочь в решении, какой курс действий будет наилучшим для здоровья их инвестиций. Другие знакомы с этими данными, которые сегодня широко доступны, но все равно не могут удержаться от попыток переиграть рынки и стратегию инвестиционного портфеля

Таблица 4.1

Мы оба не можем оказаться в выигрыше

ЕЕ

Мой портфель

Ваш портфель !

Начало года

ABC (1 акция)

XYZ (1 акция)

Цена

?100 за акцию

?100 за акцию

Сделка

Я покупаю у вас акцию ХУ7 за ?100

Вы покупаете у меня акцию ABC за ? 100

Результаты за год

XYZ выросла 10%

ABC выросла на 20%

Стоимость портфеля в конце года

?110= 10% (абсолютная)

?120 = 20% (абсолютная)

Результаты рынка

Полная стоимость рынка 15%

теперь ?230 вместо ?200

Относительно рынка

Проигрыш -5%

Выигрыш +5%

«покупай и держи». Все это усугубляется нашей склонностью ошибочно считать краткосрочный успех индикатором будущего долгосрочного успеха, передавать ответственность за свои инвестиции другим и поддаваться влиянию кажущегося абсолютного (а не относительного) уровня профессионализма инвестиционных фирм. К счастью, у вас есть возможность самостоятельно проанализировать данные и оценить вероятности.

Перед тем как мы начнем процесс анализа того, у какого подхода выше шансы на успех, нам нужно разобраться в том, что такое игра с нулевой суммой, которой в целом является инвестирование.

Понимание игры с нулевой суммой

Когда мы будем анализировать шансы на успех при использовании пассивного или активного подхода к инвестированию, вам нужно убедиться, что вы понимаете, в какую игру играют все инвесторы в целом. Это игра с нулевой суммой, если на время игнорировать важную проблему издержек, в которой выигрыш одного из инвесторов — это проигрыш другого. Для каждой выигравшей позиции на рынке должна быть соответствующая проигравшая позиция. А если учесть издержки — инвестирование становится уже игрой с негативной, а не с нулевой суммой.

Если вы покупаете акцию по определенной цене, полагая, что ее курс будет расти быстрее, чем рынок, — вы в выигрыше, а тот, кто продал ее вам, — в проигрыше: вы не можете быть оба правы. Рассмотрим простой рынок, представленный в Таблице 4.1, на котором всего два инвестора: вы и я, всего две акции: ABC и XYZ. Как вы можете видеть, совокупная доходность за год нашего рынка из двух акций должна быть доходностью рынка. По отношению к доходности рынка вы выигрываете, а я — проигрываю.

То же самое относится ко всем инвестициям. Итак, если вы продаете акции и покупаете облигации, это все равно будет игрой с нулевой суммой до учета издержек. Только один из пары или продавец, или покупатель облигаций может выиграть в краткосрочной перспективе. Чтобы полагать, что вы можете быть одним из немногих инвесторов, которые постоянно выигрывают за счет других, вам нужно верить в следующее:

Вы превосходите «среднего инвестора» и способны получать и интерпретировать информацию так, как другие не могут, чтобы принимать решения, переигрывающие рынок.

Есть достаточное количество безнадежно глупых инвесторов- неудачников, которые будут финансировать ваш выигрыш.

Поэтому неудивительно, что в отрасли инвестиционного менеджмента более чем достаточно самоуверенных менеджеров- примадонн, капризничающих и отшвыривающих в раздражении компьютеры и телефоны (я все это сам видел). Вера в то, что они обладают ключом к более эффективному созданию богатства, чем все остальные — это мощный наркотик, особенно с учетом таланта их коллег из конкурирующих фирм. Если не верить в это, — то профессиональная карьера теряет смысл.

Кто те неудачники,

которые делают выигрыш возможным?

Это хороший вопрос, учитывая, что в Великобритании профессиональные активные инвестиционные менеджеры составляют 80-90% от всех инвесторов, неудачники, по определению, должны включать в свои ряды существенное число людей из этой группы! Возможно, есть еще небольшое количество частных инвесторов, которые создают для профессионалов отличные шансы обыгрывать рынок? Не рассчитывайте на это.

Проведенное в США исследование 60 ООО частных инвесторов, которые в США торгуют самостоятельно, используя собственные брокерские счета, то есть группы, подверженной наибольшему риску проигрыша в игре с нулевой суммой, обнаружило, что их средний валовой доход, то есть доход до учета издержек, был сравним с доходностью рынка (Barber et al., 1998). То есть в целом профессиональным менеджерам не удается обобрать эту группу, которая вроде бы должна постоянно проигрывать.

  1.  Путь к разработке вашей философии

Вывод о том, может ли активный менеджмент постоянно переигрывать рынки с приемлемыми шансами на успех в долгосрочной перспективе, и, следовательно, вывод о том, стоит ли разделять эту философию, зависит от ответов на три вопроса:

  •  Могут ли активные менеджеры переиграть рынки после учета издержек?
  •  Если да, есть ли такие менеджеры, которые постоянно в течение длительного времени переигрывают рынки?
  •  В третьих, есть ли у вас достаточно высокие шансы, чтобы выявить их заранее?

Помните, что мы не пытаемся ответить на эти вопросы с помощью примеров правильных прогнозов или приводя в пример какого- то инвестиционного менеджера, добившегося отличных результатов за последние несколько лет. Что вы должны решить, так это можете ли вы быть достаточно уверены в том, что есть высокая вероятность, что вы сможете найти такие аномалии на рынке и с выгодой использовать их достаточно долгое время или найти такого менеджера, который сможет это сделать. Если вы считаете, что этого добиться трудно, то вам нужно выбрать стратегию «проиграть как можно меньше очков» (стратегию минимизации проигрыша). Все так просто! Оставшаяся часть главы посвящена ответам на три поставленных выше вопроса, которые определят ваши ключевые представления и правила, с помощью которых вы будете управлять вашими деньгами.

  1.  Могут ли активные менеджеры

переиграть рынок с учетом затрат?

Чтобы ответить на этот вопрос, нам нужно рассмотреть ряд данных об успехах и неудачах индустрии активного менеджмента. Сперва, однако, рассмотрим следующий логический аргумент, который немедленно поставит под сомнение эффективность активного менеджмента и покажет, что вероятности говорят в пользу пассивного (индексного) подхода.

Пассивные инвесторы превзойдут большинство активных инвесторов

Как мы обнаружили выше, рассмотрев пример игры с нулевой суммой, все инвесторы в совокупности — это рынок. Итак, средний инвестор получит рыночный доход до учета издержек, комиссионных и налогов. В реальном мире этих издержек не избежать, поэтому средний инвестор неизбежно получит доход ниже рыночного на сумму этих издержек. Если у индексных фондов издержки ниже, чем у среднего инвестора, что так и есть, то они переиграют среднего активного менеджера на разницу издержек. Поэтому индексные фонды в долгосрочной перспективе переиграют большинство активных фондов. Как сказал нобелевский лауреат, специалист по фондовому рынку, профессор Уильям Шарп:

«Законы арифметики были отменены для удобства тех, кто выбрал карьеру активного инвестиционного менеджера».

Для активных менеджеров есть множество возможностей

Для активных менеджеров существует широкий круг возможностей, чтобы добиться результатов, превосходящих рынок: есть много различных классов активов, чтобы переключаться с одного класса на другой; широкий выбор внутренних и внешних рынков и валют; множество разнообразных акций, среди которых можно выбирать. Создается впечатление, что есть все возможности для того, чтобы переиграть рынок. Вопрос в том, действительно ли активные менеджеры сумеют это сделать после учета издержек, обеспечив высокие шансы на успех для частных инвесторов.

Искушение использовать прогнозирование динамики рынка, чтобы повысить прибыли, велико. Давайте рассмотрим простой сценарий. На рисунке 4.2 приводится упорядоченный от самого высокого до самого низкого ежегодный рейтинг доходности в Великобритании инвестиций в валюту, облигации и акции. Первое, что вы видите, — эти краткосрочные рейтинги очень сильно варьируют. Наверное, не так уж трудно прогнозировать, какие инвестиции покажут хороший, а какие — плохой результат? Очевидно, если оплатить услуги профессиональных инвестиционных менеджеров, имеющих доступ к информа-

Рисунок 4.2

Ежегодные победители и проигравшие — доходность в Великобритании инвестиций в валюту, облигации и акции

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dimson. С. Marsh and M. Staunton

ции о рынках и использующих поддержку экономистов, аналитиков, обладателей степени МБА и так далее, сумеют это сделать?

Для тех, кто верит в прогнозирование рынка, все это отличные новости. Их высокие профессиональные навыки и интуиция должны им дать возможность вовремя переключаться с одного класса инвестиций на другой, чтобы принести пользу их клиентам. Чтобы делать это успешно, нужно верно прогнозировать будущие цены активов.

Вот простое упражнение: давайте разберемся в последствиях верного и неверного прогноза. Возьмем двух специалистов по прогнозированию рынка: мистера Везучего и мистера Невезучего, у каждого из которых есть сумма в ?100 ООО для инвестирования в начале 1990 года. Мистер Везучий верно прогнозирует динамику рынка, инвестируя все свои средства в валюту в начале 1990-го году, а в конце 1990-го года переключается на акции и так далее, все время получая максимальную прибыль. С другой стороны, мистер Невезучий каждый раз ошибается в прогнозе. В результате мистер Везучий заработает более ?1 миллиона (18% в год), а мистер Невезучий потерпит убытки и в итоге сохранит лишь ?90 ООО (-1% в год) от своих первоначальных ?100 000 до учета инфляции. Итак, вас ждет награда, если вы будете прогнозировать верно, и шансы выглядят привлекательно. Но сумеете ли вы сделать верные прогнозы? Искушение попробовать очень велико, но исследования убедительно показывают, что даже среди профессиональных инвесторов большинству это не удается.

«Набирать очки» с помощью

прогнозирования рынка очень сложно

Читая следующие страницы, вам нужно как члену жюри присяжных задаваться вопросом, можно ли обоснованно утверждать, что активный менеджмент способен постоянно переигрывать рынок. Если вы с этим согласны — активный менеджмент для вас, и пусть вам повезет. Если же у вас есть в этом обоснованные сомнения, вам нужно отказаться от философии «набирания очков» и принять философию «минимизации проигрыша». Вот некоторые из препятствий, с которыми вы столкнетесь:

Постоянно давать верные прогнозы, как известно, очень трудно

Экономические прогнозы — это основы для прогнозирования динамики рынков и ценных бумаг, и активному инвестору нужно уметь постоянно делать удачные прогнозы, чтобы выигрывать. Мнения многих авторитетных инвесторов и эмпирические данные говорят нам, что это трудно. Вот пара скептических цитат от экономистов и прогнозах, которые позволяют задать тон обсуждению. Первая, которая всегда мне нравилась, принадлежит неизвестному источнику: «Экономист — это эксперт, который завтра будет знать, почему предсказанное им вчера не произошло сегодня». Вторую приписывают Рею Маршаллу, бывшему министру труда США, и она может служить хорошим примером здорового скепсиса, который всем нам следовало бы усвоить.

«Когда речь идет о прогнозировании, есть только два типа экономистов: те, кто знает, что не знает, что произойдет, и те, кто не знает, что они не знают, что произойдет». Ваш процент точных прогнозов, должен быть не хуже, чем процент попаданий у выдающегося игрока в бейсбол Дона Бредмана.

Исследование, проведенное в США (Sharpe, 1975) и использовавшее данные с 1929 по 1972 (и некоторые другие годы), показало, что если вы использовали прогнозирование рынка и переключались с акций на краткосрочные облигации и наоборот, вам нужно было верно прогнозировать подъемы и спады рынка за этот период в 70 процентах случаев, чтобы получить такие же доходы, как у тех, кто просто купил и держал ценные бумаги. Это трудная задача. Кроме того, анализ показал, что даже если инвестору удавалось избежать всех спадов рынков и успеть инвестировать в половине случаев подъемов рынка, они все равно не сумели бы превзойти среднюю доходность рынка. В реальности задача была еще труднее, так как в расчетах не учитывались налоги и затраты на проведение сделок.

Каждое ваше решение в действительности требует двух решений

Как показало исследование, вам нужно быть достаточно прозорливым, чтобы вовремя уйти с рынков и вовремя на них вернуться. Если у вас вероятность правильно принять одно решение 50%, то вероятность принять два верных решения подряд — уже только 25%, и так далее. Вам нужно весьма последовательно делать верные прогнозы, чтобы добиться успеха.

Вы должны действовать очень быстро, чтобы добиться успеха

Еще одна трудность связана с тем, что многие инвесторы недооценивают скорость и масштаб изменений рынка. Посмотрите на Таблицу 4.2, использующую данные индекса Dow Jones в США. Она показывает, что если вы упустили лучшие десять дней для трейдинга за двадцать два года, то вы потеряете 40% прибыли. Если вы упустите лучшие 50 дней, что составляет всего 1% от всех дней за этот период, вы потеряете более 85% прибылей рынка. В этом несложном анализе не учитываются затраты и налоги — а иначе картина выглядела бы еще хуже. Как вы можете видеть, необходимо не только принять два

Таблица 4.2

Если вы упустите хотя бы небольшую часть удачных дней, это может дорого обойтись

Номинальная доходность индекса Dow Jones Industrial Average (начиная с первого квартала 1981, заканчивая вторым кварталом 2003)

Стоимость $100

Годовая доходность"^

Вклад пропущенных дней

% пропущенных дней

Инвестиции каждый день

$932

10,4%

п/а

п/а

Пропущены лучшие 10 дней

$536

7,7%

42%

0,2%

Пропущены лучшие 20 дней

$353

5,8%

62%

0,4%

Пропущены лучшие 50 дней

$134

1,3%

86%

0,9%

Общее количество дней трейдинга — примерно 5679

Источник: Dow Jones Industrial Average

верных решения: о входе на рынок и выходе с него, но также очень важно точно определить для этого верные даты.

Не ошибиться очень трудно, и ошибки могут обойтись очень дорого. Шансы на успех невелики.

Альтернатива: вам нужно везение

Ответ Наполеона на вопрос, какие генералы ему нужны, чтобы победить британцев: «Пришлите мне везучих генералов», — подходит и для ответа на вопрос о выборе инвестиционных менеджеров, способных переиграть рынок.

В прошедшее десятилетие благодаря быстрому росту количества финансовых публикаций и новостей укрепился «культ» инвестиционных менеджеров. В самом деле, похоже, что достаточно в течение трех лет переигрывать по прибылям рынок или коллег и умелого использования пиара, чтобы стать «звездой» инвестиционного менеджмента и быть провозглашенным новым «гуру». Но как мы можем узнать, чем объясняется этот успех: умением или везением?

Удача — вот на что вы можете, вероятно, надеяться, если нанимаетесь активным инвестиционным менеджером, опираясь только на его хорошие краткосрочные результаты. В Великобритании 300 инвестиционных фондов, работающих на фондовом рынке, и каждый из инвестиционных менеджеров в начале каждого года из прошедших трех лет принимал решение, стоит ли инвестировать часть денег в валюту, или нет, — решение, основанное на прогнозе динамики рынка. Даже если бы они принимали такое решение, просто подбрасывая монетки, примерно 40 из них приняли бы три подряд верных решения за эти три года (300 х 50% х 50% х 50%). А это более чем 10% менеджеров, сделавших верный прогноз. Теперь отделы маркетинга могут использовать эти «выдающиеся» результаты, чтобы продвигать свои продукты и активный менеджмент. Конечно, кто-то может оказаться гением, но большинству просто повезло в этот короткий период. Проблема в том, сумеете ли вы отличить, кто есть кто?

В целом активные менеджеры сталкиваются

со значительными трудностями

Чтобы быть успешным активным менеджером, вам нужно уметь хорошо прогнозировать, добиться высокого процента верных прогнозов, поспевать за быстрыми и масштабными изменениями рынков или просто оказаться одним из немногих везучих инвесторов. Препятствия на пути к успеху высоки, но это неважно, если вы или ваш инвестиционный менеджер способны последовательно их преодолевать, и вы можете заранее определить, кто окажется такими умелыми менеджерами. Итак, существуют ли такие люди в реальности и можно ли их найти?

Ответы на эти вопросы удачно обобщает в своих комментариях Джон Богл (John Bogle, 2003), один из патриархов стратегии инвестирования минимизации проигрышей. Он основал Vanguard, одну из крупнейших компаний в США, занимающуюся индексным инвестированием, воспроизводящим динамику рынка.

«Весь опыт моей профессиональной жизни в этом бизнесе вызывает у меня глубокий скептицизм по отношению к прогнозированию рынка. Я не знаю никого, кто может это успешно делать, и никого, кто делал это успешно в прошлом. Черт возьми, я даже не знаю никого, кто был бы знаком с таким человеком, который бы добивался последовательных, успешных и воспроизводимых результатов в прогнозировании рынка».

Набирать очки, выбирая акции, ничуть не легче

Немногие активные менеджеры с радостью согласятся с предположением, что прогнозировать динамику рынка слишком трудно, поэтому не стоит и пытаться. Напротив, они верят в то, что могут переиграть рынки, верно выбирая акции. Однако они сталкиваются с препятствием, известным под названием эффективность рынка. Это простое понятие. Оно предполагает, что вся известная и нужная информация уже отражена в текущей цене акции. В совокупности все отдельные акции формируют рынок, цены на котором также эффективны. Очевидно, что чем больше аналитиков, журналистов, брокеров и кредиторов исследуют действующие на рынке компании, тем вероятнее, что вся информация им известна. По оценке некоторых исследователей, новая информация находит полное отражение в ценах за шестьдесят минут (Chordia etal, 2002). По существу, на эффективном рынке трудно найти ценные бумаги с аномальными ценами. Цена акций может измениться только вследствие каких-то неожиданных новостей. Таким образом, колебания цен по своей сути — случайны.

Вам вряд ли стоит ожидать, что вы получите высокие прибыли благодаря вашим инвестиционным решениям, потому что любые краткосрочные идеи, нацеленные на то, чтобы переиграть рынок и отражающие какие-то аномалии цен, будут быстро подхвачены всеми остальными проницательными профессионалами, и несоответствие цены и стоимости исчезнет. Если рынок эффективен, вы придете к заключению, что его будет трудно переиграть, особенно с учетом всех издержек. Рекс Синкефилд, экономист и сторонник индексного инвестирования, придает юмористический оттенок дискуссии:

«Итак, кто еще верит, что рынки не работают? Очевидно, что это жители Северной Кореи, кубинцы и активные менеджеры». Эта теория известна как «Гипотеза об эффективном рынке», или сокращенно ЕМН, и красноречиво описана в отличной книге Берто- на Малкиела A Random Walk Down Wall Street (Случайная прогулка по Уолл-Стрит), которую я вам рекомендуют прочитать, чтобы глубже разобраться в этой теме.

Академические ученые и профессиональные инвесторы постоянно дискутируют о том, в какой степени рынки эффективны. Некоторые из них ищут аномальные данные, которые их коллеги стараются опровергнуть. Им повезло, что у них есть время этим заниматься. Трудно не согласиться с общим выводом Бертона Малкиела, после того как вы познакомитесь с прибылями активных инвестиционных менеджеров, приведенными ниже (Malkiel, 2000).

«Я скептически отношусь к тому, что рынки систематически ведут себя иррационально и что знания о таких нерационалъностях могут привести к прибыльным стратегиям трейдинга. В самом деле, чем выше обнаруженные потенциальные прибыли, тем менее вероятно, что такое несоответствие сохранится. Это логическое основание для того, чтобы быть осторожным при оценке потенциальных отклонений от эффективности». Что касается всех нас — нам нет нужды доказывать, эффективны ли рынки или нет. На самом деле нас должно интересовать, можно ли после учета всех издержек, связанных с инвестированием, найти такие неэффективные цены, которые могут использоваться активными менеджерами для постоянного получения прибылей, превышающих рыночные? Чтобы сделать вывод, нам нужно проанализировать результаты активных менеджеров в совокупности как группы, и решить, получается ли у них это. Мы проанализируем эти данные

позже. Признаком эффективности служит узкий диапазон вариации долгосрочной прибыли при сравнении результатов лучших и худших инвестиционных менеджеров, так как ни у кого из них не должно быть долгосрочных преимуществ или помех. По этой причине рынки ценных бумаг с фиксированной процентной ставкой достаточно эффективны, так же как и фондовые рынки, например, в США и Великобритании.

Активные менеджеры постоянно утверждают, что их подход, переигрывающий рынок, лучше работает на менее эффективных рынках, таких как акции мелких компаний или небольшие фондовые рынки зарубежных стран, так как теоретически они способны использовать неэффективность этих рынков. Однако вам следует всегда помнить, что если даже на рынках, информация о которых считается далеко несовершенной, появляются аномалии, которые можно использовать, чтобы получить прибыли, покрывающие издержки, связанные с инвестированием в них, то активный менеджмент окажется для вас или для меня бесполезным. Транзакционные издержки гораздо выше на мелких и менее эффективных рынках, что сводит на нет их потенциальную привлекательность. Помните, что это все еще та же игра «с нулевой суммой», но с более высокими издержками.

О чем говорят нам исследования?

Реальность такова, что, как показывают исследования, очень немногие инвесторы последовательно переигрывают рыночный портфель в течение долгого времени, особенно после учета издержек и налогов. Этот вывод представляется еще более убедительным, если учесть, что подтверждающие его исследования — многочисленны и разнообразны. Давайте рассмотрим эту проблему подробнее.

Даже крупные инвесторы не прошли тест

на успешность активного менеджмента

Некоторые из мировых знаменитостей в сфере прогнозирования рынков не выдержали проверку временем. История Джорджа Сороса, пожалуй, самого известного из успешных в течение долгого времени прогнозистов рынка, показывает, как трудна эта игра. Широко известный как человек, который добился краха Банка Англии, играя против способности Великобритании поддерживать механизм регулирования валютных курсов в начале 1990-х годов, он был крупным трейдером, прогнозирующим динамику рынка. Его инвестиционная фирма, управлявшая 14 миллиардами долларов в начале 2000 года, еще до конца этого года потеряла 5 миллиардов. После этого деятельность фирмы была существенно реорганизована. Ирония заключается в том, что позже Виктор Нидерхоф- фер, протеже Джорджа Сороса, учредил собственный инвестиционный фонд и управлял им до тех пор, пока тот также не лопнул в 1997 году после крупных убытков.

Есть еще целый ряд подобных примеров, демонстрирующих, как трудно добиваться успеха, используя активный менеджмент: фонд Tiger Funds Джулиана Робертсона считался весьма респектабельным, пока не потерпел крах и не закрылся; фонд Джона Мериуэзера Long Term Capital Managements, усиленный двумя нобелевскими лауреатами по экономике и обладавший бюджетом в 100 миллиардов долларов, угрожал разрушить мировую финансовую систему, пока не ошибся в своих оценках ситуации в России и рынки не повели себя неправильно, по крайней мере с точки зрения менеджеров этого фонда.

Потом был еще Джефф Виник, прежде работавший в компании Fidelity, совершивший одну из самых крупных ошибок в прогнозировании рынков, управляя самым большим в мире паевым инвестиционным фондом — Magellan Fund. Кончина этого фонда так описывалась в журнале BusinessWeek.

«Когда Джеффри Н. Виник управлял огромным фондом Magellan Mutual Fund, принадлежавшим Fidelity Investment, он был известен благодаря своим крупным и часто краткосрочным ставкам на акции и секторы. Результаты Виника были блестящими — но только до конца 1995 года, когда он перевел значительную часть портфеля, стоившего более $50 миллиардов долларов, в облигации. Недальновидное решение. Процентные ставки выросли, прибыли упали, и Виник был вынужден уйти в июне 1996 года».

В целом активный менеджмент сокращает капитал инвесторов

Исследование Джона Богла сравнивает прибыли среднего активного инвестиционного фонда со сбалансированным капиталом, в котором инвесторы могут варьировать соотношение инвестиций в облигации и акции, с индексным фондом, в котором структура ин-

1 Таблица 4.3

Средний активный инвестиционный фонд со сбалансированным портфелем в сравнении со средним индексным фондом со сбалансированным портфелем (1970-2002)

Средняя

годовая Рост $1 доходность, %

Уровень риска

Индексные фонды

(не прогнозируют динамику рынка)

10,2% $22,1

12,2%

Активные фонды (прогнозируют динамику рынка)

9,4% $17,2

14,1%

Источник: Bogle (2002)

вестиций в облигации и акции постоянна и менеджеры которого стремятся как можно точнее следовать динамике рынка, регулярно восстанавливая первоначальную структуру портфеля (Bogle, 2002). Таблица 4.3 иллюстрирует результаты этого исследования, используя данные об американских фондах со сбалансированными портфелями в период с 1970 по 2002 годы.

Разница в прибылях между двумя типами фондов может быть объяснена в основном разницей в комиссионных. Однако активные фонды должны принимать активные решения по прогнозированию рынка и выбору акций, так как волатильность их доходов, другое название которой — риск, выше, чем у индексных фондов, которые просто стараются поддерживать первоначальную структуру своих инвестиций и следовать динамике рынка. Очевидный вывод: типичному менеджеру инвестиционных фондов не удается повысить прибыли с помощью прогнозирования и выбора акций, кроме того, у активных фондов выше колебания доходности. Подразумевающийся вывод: эти умные и преданные своему делу профессиональные менеджеры как группа не более прозорливы, чем остальные участники рынка.

Сходным образом большинство активных инвестиционных фондов в Великобритании были переиграны рынком

Мы можем посмотреть на это под другим углом, проанализировав, сколько активно управляемых инвестиционных фондов в Великобритании переиграли рынок. Исследовательская фирма WM Company сравнила прибыли британских инвестиционных траст- фондов с индексом акций FTSE All-Share, охватывающим широкий круг акций, за двадцатилетний период до конца 2000 года.

Главным результатом было то, что доходность рынка была сравнима с доходностью лучших 25% траст-фондов, а 44 из 55 траст-фондов не смогли за этот двадцатилетний период получить прибыли выше рыночных. Первые индексные фонды были созданы в начале 1989 года. За следующие двенадцать лет 80 из 115 активных фондов не смогли получить прибыли выше, чем у индексных фондов, а сами индексные фонды отставали от рынка по доходности на 1%, если учесть издержки. Это исследование было повторено в 2003 году, когда были проанализированы данные за двадцать лет до конца 2002 года. Из сорока восьми траст-фондов, существовавших двадцать лет, только десять опередили индекс. Аналогичным образом, в США за двадцатилетний период до конца 2003 года более 80% активных менеджеров не смогли переиграть рынок (за тридцатилетний период их еще меньше) и в среднем прибыли индексных фондов превосходили прибыли активных фондов примерно на 2 процента (Malkiel, 2004).

Инвестиционная политика превосходит инвестиционную стратегию

В классическом исследовании (Brinson etal., 1986), посвященном активно управляющимся пенсионным планам в США и роли долгосрочных инвестиционной политики в сравнении с краткосрочными активными решениями менеджеров, делается вывод, что:

«Инвестиционная политика превосходит инвестиционную стратегию, объясняя в среднем 93,6% вариаций общих прибылей планов».

Этот вывод также стал одним из наиболее часто неверно цитируемых результатов исследований среди инвесторов. Когда я начинал работать в отрасли, я также полагал, что 90 процентов общих прибылей инвесторов объясняются размещением активов и 10 процентов — активными решениями менеджеров. Чепуха! В действительности, речь идет о вариации, то есть изменениях доходности с течением времени, а не о доле общих прибылей, которую можно приписать инвестиционной политике. Вы удивитесь тому, сколько людей все еще некорректно ссылается на это исследование.

Значение этого исследования состоит в том, что оно показывает: даже искушенные игроки понимают, как трудно превзойти рынки, и поэтому ограниченно используют активный менеджмент. Сходное исследование 300 пенсионных фондов проводилось в Великобритании (Blake et al., 1999). Был сделан вывод, что:

«Стратегическое размещение активов объясняет большую часть вариации временных рядов доходности портфелей, в то время как прогнозирование динамики рынков и выбор акций представляются менее важными».

Авторы также сделали вывод, что это, вероятно, объясняется немногочисленностью попыток активного менеджмента, а не экономическим эффектом решений по размещению активов. Отказ инвестиционных менеджеров от активных решений, однако, подразумевает, что они, вероятно, признают, что не смогут увеличить прибыли с помощью активного менеджмента, и не хотят рисковать, пытаясь делать что-то отличное от того, что делают конкуренты.

Активный менеджмент в целом ничего не прибавляет к итоговому результату

Роджер Ибботсон и Пол Каплан (Roger Ibbotson and Paul Kaplan, 2000) провели исследование, чтобы выяснить некоторые проблемы, оставшиеся нерешенными в первоначальном исследовании Бринсо- на и его коллег, то есть оценить, какая часть прибылей типичного активного инвестиционного фонда связана с инвестиционной политикой. Их выводом было то, что долгосрочная структура портфеля, то есть инвестиционная политика фондов, в целом объясняла все доходы, которые приносил портфель.

Это подразумевает, что активный менеджмент немного уменьшает прибыли после учета затрат, которые могут быть получены благодаря инвестиционной политике. Чтобы получить эту оценку, совокупный годовой доход от портфельной политики, то есть структуры инвестиций, делится на реальный портфельный доход. Проще говоря, это означает, что именно пассивная политика сохранения структуры вашего портфеля инвестиций, вероятно, будет главным фактором, определяющим доходность вашего портфеля, а не попытки активного менеджмента, чтобы «набрать очки».

Каково положение сегодня?

Доказательств против использования активного менеджмента как философии инвестирования, которая якобы позволяет с высокой вероятностью набирать выигрышные пункты, накапливается все больше: на рынках высока конкуренция и они, вероятно, достаточно эффективны; есть серьезные препятствия для успешного прогнозирования, которое регулярно удается лишь немногим активным менеджерам; и исследования показывают, что большинству менеджеров в долгосрочной перспективе не удается переиграть индексы (и индексные фонды). Для рационального инвестора в данный момент вероятность успеха выше, если он будет использовать индексный метод, а не активный менеджмент.

4.5 Есть ли менеджеры, которые постоянно добиваются лучших результатов?

Если, однако, некоторые менеджеры обладают исключительными навыками, позволяющими им переигрывать рынок, а не надеяться на удачу, и они могут постоянно использовать эти навыки, чтобы получать более высокие долгосрочные прибыли (после учета всех издержек), чем рынки, то имеет смысл использовать их для управления вашими деньгами, так как дополнительные выигранные пункты очень ценны благодаря эффекту накапливания сложных процентов. Некоторым инвестиционным менеджерам это удается, и в Великобритании самый уважаемый из них — это Энтони Болтон, которому удалось добиться замечательных результатов (смотрите врезку в конце этой главы). Возможно, вы сумеете добиться успеха, выбирая фонды с устойчивыми позитивными результатами в прошлом, которые можно расценить для предсказания хороших результатов в будущем. Давайте рассмотрим, так ли это.

Проверка того, можно ли постоянно

добиваться хороших результатов

Было проведено много исследований, чтобы проверить, могут ли инвестиционные менеджеры устойчиво добиваться хороших результатов долгое время. Другими словами: окажутся ли менеджеры, добившиеся хороших результатов в какой-то период, такими же успешными в последующие периоды? Если устойчивые успехи возможны, вы можете действовать на основе этой информации. Недавно было опубликовано два масштабных обзора исследований, посвященных этой теме. Их выводы приведены ниже. Первая — это отчет, подготовленный Управлением по финансовым услугам (FSA) правительственным агентством, регулирующим финансовую отрасль в Великобритании (Rhodes, 2000). Был сделан следующий вывод:

«В литературе о результатах работы британских инвестиционных фондов нет доказательств, подтверждающих, что информация о прошлых результатах инвестиций может использоваться для успешного выбора фондов частными инвесторами. Общая картина показывает, что доходность инвестиционных фондов не стабильна. Небольшая группа фондов может показывать некоторую стабильность в короткие промежутки времени. Однако размер этого эффекта и тот факт, что он лишь краткосрочный, означает, что это не может быть основой для поиска частными инвесторами полезной стратегии инвестирования. Публикации в США дают сходные результаты».

Это еще один индикатор того, что британский рынок довольно эффективен, а возможные неэффективности нельзя использовать для получения прибыли. Если бы это было не так, то некоторым менеджерам благодаря их выдающимся умениям удавалось бы добиваться долгое время превосходных результатов. Помните об этом, когда вы в следующий раз увидите в газете рекламу какого-нибудь «звездного» фонда.

Исследование, проведенное в Великобритании компанией WM, которое приводится в отчете FSA, отлично иллюстрирует приведенный основной вывод. Метод был таким: анализировался период с 1979 по 1998 годы и выявлялись фонды, которые по своим результатам оказывались среди лучшей четверти (квартиля) за пятилетний период, а потом анализировалось, в каком из квартилей они оказывались в следующий период. Если существует преемственность результатов, то высокая доля фондов из высшего (первого) квартиля в нем и останутся. Равномерное распределение этих фондов по квартилям в последующие периоды докажет, что результаты случайны. Таблица 4.4 показывает, что данные не подтверждают предположение об устойчивости результатов. Похоже, что происходит ротация фондов в верхней части рейтинга, поэтому фонд, добивающийся ста-

Таблица 4.4

Стабильность результатов — есть ли она?

Квартильная позиция в период 1

1

Квартильная позиция в период 2

г з

4

1

22,2%

22,2%

33,3%

22,2%

2

19,1%

34,0%

17,0%

29,8%

3

13,0%

17,4%

32,6%

37,0%

4

43,8%

25,0%

16,7%

14,6%

Источник: WM Company (2001)

бильных в сравнении с рынком результатов, такой как хороший индексный фонд, с течением времени медленно продвинется наверх. Как вы скоро убедитесь, данные подтверждают это. В отчете делался вывод:

«За весь исследовавшийся период вероятность выбора фонда, который попадет в высший квартиль на основе исторических данных, была не выше, чем чисто случайная вероятность». Еще одно исследование было проведено Австралийской комиссией по ценным бумагам и инвестициям (Allan etal., 2002). Это также был обзор работ, опубликованных в США, Великобритании и Австралии. Три основных вывода были такими:

«Хорошие прошлые результаты, похоже, даже в лучшем случае слабый и ненадежный предсказатель будущей доходности в средней и долговременной перспективе. Примерно в половине исследований вообще не обнаружено корреляции между хорошими прошлыми результатами и хорошими результатами в будущем. Преемственность результатов чаще обнаруживалась только в краткосрочной (от одного до двух лет), а не в долгосрочной перспективе». «Было больше исследований, которые обнаружили, что плохие результаты в прошлом повышали вероятность плохих результатов в будущем». И:

«В тех случаях, когда преемственность хороших результатов была обнаружена, «превосходство» было небольшим.

В тех случаях, когда исследования обнаруживали преемственность результатов, специально сообщалось, что частые переключения на фонды с лучшими показателями — это не эффективная стратегия из-за издержек, связанных с переключением». Опять-таки, как рациональный инвестор вы должны согласиться, что совокупность доказательств поддерживает утверждение, что «прошлые результаты не могут служить хорошим руководством для получения в будущем прибылей», которое часто используется как предупреждение в литературе по инвестициям.

Чем объясняются долгосрочные

хорошие результаты — везением или искусством?

Раньше вы видели, что удача может играть роль в краткосрочных результатах некоторых менеджеров, переигрывающих рынок. Умелый активный менеджер должен быть способен получать прибыли, превышающие уровень прибылей, ожидаемых от портфеля с эквивалентным рыночным риском. Дополнительный риск, на который идет менеджер, в сравнении с уровнем риска на рынке в целом, например, выбирая несколько конкретных акций для своего портфеля, можно измерить. Если вы вычислите коэффициент избыточной доходности (известный в отрасли под названием альфа) в соотношении с избыточным риском, на который идет менеджер (известного как остаточный риск), вы можете получить показатель того, насколько хорошо управляет деньгами активный менеджер. Проще говоря, он описывает дополнительную доходность, которую они получают благодаря дополнительному риску. Это называется информационным коэффициентом.

В ряде исследований было рассчитано, что информационный коэффициент для менеджеров из высшего квартиля равен примерно 0,5. После учета комиссионных и затрат он, вероятно, окажется значительно ниже. Моя идея в том, что при значении информационного коэффициента 0,5 вам нужны данные за шестнадцать лет, чтобы быть на 95 процентов уверенными, что этот уровень доходности объясняется умением, а не везением. А для значения коэффициента 0,33, который будет вполне правдоподобным для этих «выдающихся» менеджеров после учета издержек, вам понадобятся уже данные за 36 лет. Для значения коэффициента 0,2 нужны уже данные за сто лет. В реальности вы редко будете располагать данными даже за пять лет, не говоря уже о двадцати.

Что можно прогнозировать, если менеджеры так часто меняют работу?

Вы можете поразмышлять о недавно опубликованных британских данных, относящихся к текучести менеджеров траст-фондов, которые впечатляют: в Великобритании четверть инвестиционных менеджеров работали на своем нынешнем рабочем месте менее года, половина — не более двух лет, и только треть из них проработала в своем фонде три или более лет, и, что особенно тревожит, пять и более лет — только каждый пятый! Очень немногие работали в одном и том же фонде двадцать лет. Так какие же исторические данные вы будете анализировать?

В реальности есть несколько по-настоящему талантливых менеджеров

Этот раздел книги может показаться обвинением индустрии активного менеджмента. Такого намерения у меня не было. Он просто должен убедить вас в том, что обычный инвестор, такой как вы и я, вряд ли обладает временем, желанием, данными и навыками, нужными для оценки активных менеджеров или для того, чтобы самим заниматься активными инвестициями. Как рациональному инвестору вам нужно принимать решения, основанные на вероятности долгосрочного успеха, и, следовательно, нужно выбирать стратегию минимальных потерь.

В инвестиционном бизнесе есть несколько выдающихся менеджеров, некоторые из них перешли в хеджевые фонды, а некоторые продолжают управлять инвестиционными фондами и портфелями. Примером менеджера, добившегося долгосрочных успехов, в Великобритании может служить Энтони Болтон, управляющий фондом Special Situations fund в компании Fidelity, но сегодня, когда вы нашли его, он, к несчастью, уже собирается уйти на покой! Прочитайте врезку в конце главы, чтобы узнать, какую замечательную работу он проделал и с какими проблемами сталкивались инвесторы его фонда, которые вместе с ним переживали трудные времена. Нужно быть храбрым инвестором, чтобы получать такие прибыли.

4.6 Можно ли определить их заранее?

В данный момент у вас уже есть ответы на два из ранее поставленных вопросов. Вы знаете, что ваша структура инвестиций определяет доходность вашего портфеля и что вероятность получения большей части этих доходов выше при использовании пассивной стратегии, а не при использовании активного менеджмента. Вы также знаете, что не сможете использовать прошлые результаты для выбора будущих победителей. Теперь вам уже немногое предстоит узнать, если вы все еще хотите использовать активных менеджеров.

Даже если мы можем найти менеджера, который благодаря своим умениям и разумному процессу инвестирования в течение пятнадцати лет демонстрировал отличные результаты, проблема в том, что очень мала вероятность того, что он будет работать еще двадцать лет или более, когда он будет нужен вам. К этому времени такие менеджеры уже давно будут наслаждаться покоем в своих виллах на Багамах. Если вы не можете использовать какой-то простой способ, такой как прошлые результаты, для выбора менеджеров — у вас проблема. Уоринг и Сигел (Waring and. Siegel, 2003) в своей недавней статье так сформулировали проблему выбора инвестиционного менеджера:

«Каждый инвестор должен разработать свою собственную методологию для прогнозирования коэффициентов альфа менеджеров... если вы не уверены, что способны сделать это, возможно, вам не стоит нанимать активных менеджеров». Некоторые инвесторы, такие как Дэйвид Свенсен и его команда, управляющие фондом Йельского университета Yale University Endowment, предпочитают индексное инвестирование на эффективных рынках, которые обычно характеризуются небольшой разницей прибылей лучших и худших менеджеров. Кроме того, используя свою интуицию, доступ к информации и навыки анализа, они уделяют особое внимание выбору менеджеров на менее эффективных рынках, таких как недвижимость, хеджевые фонды или частные акции, признаком которых служат значительно большие вариации прибылей. Это может отлично подходить для этих людей — одних из наиболее хитроумных инвесторов, но нам с вами следует ориентироваться на те способы, у которых вероятности нам благоприятствуют, а именно формировать долгосрочные индексные инвестиционные портфели и поддерживать их структуру.

4.7 Ведущие активные менеджеры используют индексное инвестирование

Итак, придя, вероятно, к выводу, что имеет смысл выбрать пассивный индексный подход, а не активный подход с точки зрения максимизации вероятности долгосрочного успеха, вы теперь оказались среди 10 процентов инвесторов, являющихся вашими единомышленниками. Остальные 90 процентов инвесторов, как частные лица, так и организации, все еще пытаются использовать стратегию максимизации выигрыша. Однако вас может удивить, кто оказывается сторонником индексного инвестирования как метода, подходящего для большинства инвесторов. Позвольте мне назвать нескольких из этих людей — все из них создали себе репутацию как ведущие активные менеджеры или пропагандисты активного менеджмента. Вы можете уже больше не нервничать, поняв, что использование стратегии минимизации проигрыша — это единственный подходящий для вас способ управления вашими инвестициями.

Уоррен Баффет (Мудрец из Омахи), которого считают одним из величайших активных инвесторов нашего времени, так характеризуется Джоном Боглом (Targett, 2001):

«Он мыслит как индексный инвестор: он покупает несколько акций ряда крупных компаний и всегда держит их долго — и это работает замечательно».

Еще один аргумент в поддержку индексных фондов: Уоррен Баффет сам написал в одном из своих ежегодных писем пайщикам (1997) своего инвестиционного фонда Berkshire Hathaway, которым он управляет вместе с Чарли Мангером:

«Большинство инвесторов, как организации, так и частные лица, обнаружат, что лучший способ владения обыкновенными акциями — это индексные фонды, которые берут минимальные комиссионные. Те, кто выберет этот путь, наверняка получат большие чистые прибыли (после вычета комиссионных и расходов), чем прибыли подавляющего большинства профессиональных инвесторов». Питер Линч, в прошлом менеджер фонда Magellan, принадлежащего компании Fidelity Investment — крупнейшего в мире активно управляемого фонда, который пользуется большим уважением, утверждает, что для большинства инвесторов (Апоп, 1990): «Лучше иметь дело с индексным фондом».

Чарльз Шваб, пионер среди брокеров, начавших работать в режиме онлайн в США, активно поддерживает индексирование как оптимальную долгосрочную портфельную стратегию и говорит (Schwab, 1998):

«Большинство моих инвестиций во взаимные фонды — это инвестиции в индексные фонды — примерно 75%». Fidelity Investments, одна из крупнейших в мире компаний в сфере активного менеджмента, хорошо знакомая британским инвесторам, неявно поддерживает индексное инвестирование, добавив индексные фонды к своему арсеналу активных фондов.

Нужны ли вам какие-либо лучшие свидетельства, чем эти?

4.8 Обобщая то, что вы теперь знаете

Итак, учитывая все аргументы, приведенные в этой главе, вам нужно обобщить их в простую инвестиционную философию, которая даст вам ряд правил для принятия ваших инвестиционных решений. Я предполагаю, что вас достаточно убедили приведенные аргументы, чтобы вы выбрали стратегию минимизации проигрыша. Давайте обобщим то, что вы сейчас знаете: я Инвесторы играют в игру с отрицательной суммой (после учета издержек и налогов).

  •  У некоторых менеджеров могут быть возможности для того, чтобы переиграть рынки, если у них есть превосходные навыки и/или доступ к информации или способность верно интерпретировать информацию.
  •  Большинство профессиональных инвесторов редко принимает решения, связанные с активным менеджментом, такие как прогнозирование рынка или выбор акций, и поэтому долгосрочная инвестиционная политика оказывается важнее, чем активные стратегии, и вносит основной вклад во временные вариации доходности. Это подразумевает, что, по мнению инвестиционных менеджеров, с помощью активных стратегий трудно добиться успеха.

ш В реальности профессиональные менеджеры получают немного более низкие прибыли, чем обеспечила бы долгосрочная инвестиционная политика структуры их портфеля, из-за издержек, связанных с их активными решениями.

я Так может происходить потому, что рынки эффективны. Прогнозы делать трудно, решения — это в реальности двойные решения (о входе на рынок и выходе с него), а рынки изменяются быстро и масштабно.

  •  Даже на менее эффективных рынках использовать неэффективность оказывается трудно, поскольку затраты на таких рынках выше.
  •  Логика подсказывает нам, что поскольку все инвесторы в совокупности — это рынок, средний инвестор получит среднюю для рынка прибыль до учета затрат. Средний инвестор с учетом затрат проиграет рынку на величину этих затрат. Поскольку издержки для индексных фондов ниже, чем для активных, средний индексный фонд превзойдет средний активный фонд.
  •  На практике индексный фонд превзойдет в долгосрочной перспективе от 60 до 80 процентов сравнимых с ним активных фондов.
  •  Было бы отлично, если бы тех менеджеров, которые в будущем переиграют рынок, можно было был легко определить по их прошлым результатам.
  •  Более высокие результаты некоторых активных фондов не настолько устойчивы, чтобы быть полезными. А вот худшие результаты могут быть в некоторых случаях признаком того, что они повторятся и в будущем. Это означает, что вы не можете использовать прежние результаты для выбора менеджеров, которые принесут вам прибыли.
  •  Возможно, где-то есть очень квалифицированные менеджеры, ожидающие ваших денег, но вам очень трудно будет их определить заранее. Те же немногие из них, кто уже добился хороших результатов благодаря своим умениям, вряд ли продолжат работать в тот период, когда они будут вам нужны, или окажутся недоступными для вас.
  •  Необходимы статистические данные, по крайней мере за пятнадцать лет, чтобы подтвердить, что хорошие результаты объясняются умением, а не везением.
  •  Большинство инвестиционных менеджеров выполняют свои роли не дольше трех лет.
  •  Если у вас нет собственного патентованного метода для выбора этих успешных менеджеров, а также умения, времени, ресурсов и желания оценить сотни, если не тысячи менеджеров — не стоит и пытаться. Ваши шансы на успех очень невелики.
  1.  В заключение

Итак, без тени колебаний я предлагаю, чтобы вы выбрали методы, воспроизводящие индексы, для разработки политики вашего долгосрочного инвестиционного портфеля. Избегайте попыток получить дополнительные прибыли с помощью изменения структуры ваших инвестиций или попыток выбирать успешные акции или менеджеров. Шансы на то, что вам удастся этого добиваться последовательно, невелики. Я знаю, насколько велико искушение поверить данным о краткосрочной успешности рынков или инвестиционных менеджеров, но поступать так — не рационально. Играйте в ту игру, в которой у вас самая высокая вероятность успеха. Довод в пользу выбора пассивного подхода к инвестированию сжато сформулировал профессор Кин (Кеапе, 2000):

«Значение эмпирических данных не в том, что результаты пассивного инвестирования всегда будут лучше, чем результаты активного инвестирования, но в том, что, когда вы принимаете решение, соотношение вероятностей всегда будет в пользу пассивного инвестирования».

  1.  Личная философия

Надеюсь, что к этому моменту у вас уже сложилось достаточно ясное представление о том, какой должна быть ваша личная инвестиционная философия рационального инвестора. Теперь я поделюсь моей личной инвестиционной философией. Некоторые из упомянутых концепций вводятся в книге позже.

Моя философия

Относительно целей: Я хочу реализовать свои инвестиционные цели, которые я формулирую как цели сохранения моей покупательной способности в течение всей моей жизни: отправить детей учиться, выплатить мою закладную и достаточно рано выйти на пенсию, обладая возможностью поддерживать высокий уровень жизни, пока я не умру. Успех или неудача будут оцениваться в соответствии с этими целями.

Относительно рациональности: Я понимаю, что у меня нет хрустального шара, который показывал бы мне будущее, и поэтому буду стараться действовать настолько рационально, насколько это возможно, чтобы повысить шансы на достижение моих целей в ситуации неопределенности. Я знаю, что, если я поддамся эмоциям, то это дорого мне обойдется.

Относительно вероятностей: Есть много вещей, о которых я точно знаю, когда инвестирую. Я знаю, что время и сложные проценты — на моей стороне, а инфляция и все виды издержек всегда действуют против меня. Я буду максимизировать факторы, помогающие мне, и стараться устранить те факторы, которые мне мешают.

Единственное, чего я не знаю наверняка — это то, как поведут себя рынки во время моей инвестиционной жизни. По этой причине мне нужно продуманно диверсифицировать мой портфель и попытаться сделать, насколько это возможно, точные оценки вероятности получения приемлемой для меня доходности инвестиций.

Исследования, анализ и эмпирические данные дают мне возможность повысить шансы на принятие верных инвестиционных решений и, следовательно, вероятность достижения моих целей.

Относительно структуры портфеля: Я понимаю, что выбор и поддержание долгосрочной структуры моего портфеля — это самое важное решение, которое мне нужно принять, и что все остальные решения в сравнении с ним — второстепенные и связаны с тем, как удержать как можно большую долю прибылей, которые можно получить на практике от элементов моего портфеля.

Выбор между владением акциями для повышения прибылей от моего портфеля и покупкой «защиты от рыночной травмы» с помощью владения облигациями — это основное решение, которое мне нужно принять. Разрабатывая мою инвестиционную программу, я опираюсь на рациональное допущение, что со временем различные элементы моего портфеля будут давать доходы и показывать волатильность доходов, которые примерно соответствуют долгосрочным историческим данным. Я понимаю, что это примерные ориентиры, и знаю, что в более короткие, а, возможно, и в более длительные периоды они могут отклоняться от исторических данных. По этой причине мне следует быть осмотрительным по отношению к тем допущениям, которые я делаю и использую. Я понимаю, что чем дольше я буду инвестировать, тем вероятнее, что поведение элементов моего портфеля будет соответствовать общим правилам, а не исключениям из них.

Я буду использовать средства, доступные для всех инвесторов, включая диверсификацию, чтобы сконструировать наилучший из возможных на практике портфелей. Я буду также стараться добавлять новые элементы к моему портфелю, чтобы повысить его доходность, или еще больше его диверсифицировать, чтобы сделать мой инвестиционный путь более гладким, не потеряв при этом слишком большую долю потенциальной прибыли. Я буду использовать эти структурные элементы портфеля, только если понимаю связанные с ними риски и готов на них пойти, включая эти элементы в свой портфель.

Относительно затрат: Небольшие различия доходности, например, вызванные худшими результатами в сравнении с другими возможными инвестициями в сочетании с издержками, накапливаясь с течением времени, могут резко снизить эффективность моих инвестиций, заставить меня изменить цели, к достижению которых я стремился, и привести к нежелательным для меня последствиям, которых я хотел бы избежать.

В практическом смысле моей целью должно быть получение максимальной доли доходности рынка. Стратегии, воспроизводящие индексы с низкими издержками, будут моей основной позицией для получения этих доходов с помощью логики и имеющихся исследований и данных. Индексный (пассивный) менеджмент — это выигрышная стратегия, так как она минимизируют риск потерь. Я отдаю предпочтение именно ей, а не активным стратегиям для управления моим портфелем. Я понимаю, что некоторые структурные элементы портфеля, такие как недвижимость, хеджевые фонды и частные акции нельзя индексировать. Если я включу их в мой портфель, то это будет диверсифицированная группа, вероятно, с помощью структуры «фонда фондов», чтобы исключить чрезмерно активный менеджмент и стратегический риск.

Я всегда имею в виду, что, хотя отрасль брокерства и инвестиционного менеджмента помогает мне, она всегда стремится максимизировать свою акционерную стоимость. Я понимаю, что неизбежно будут некоторые затраты, связанные с инвестированием, но я позабочусь о том, чтобы всегда иметь полное представление обо всех издержках, чтобы не платить за консультации, которых я не получил или которые считаю необязательными, и не буду платить специалистам по инвестициям, если они не смогут доказать на тех условиях, которые я устанавливаю, что лично они или тот инвестиционный процесс, который они разработали, способны устойчиво повышать долгосрочную стоимость моего портфеля. Это они должны убедить меня в том, что мне стоит отказаться от индексных продуктов и платить более высокие комиссионные.

Я всегда буду думать о налоговых последствиях всех моих инвестиций, облагаемых налогом. Я буду анализировать их доходность после уплаты налогов. Я буду максимально использовать доступные для меня легальные налоговые схемы и льготы и позабочусь о том, чтобы моя инвестиционная стратегия позволила мне максимально использовать законные выгоды отсрочки уплаты налогов с помощью снижения оборота и активных усилий по управлению моим налоговым статусом.

Относительно технологии: Я буду использовать преимущества технологических средств, чтобы вести мониторинг моих инвестиций и управлять ими, так как к ним можно получить дешевый доступ у брокеров, работающих в режиме онлайн, в банках и инвестиционных компаниях.

Относительно управления инвестициями с течением времени: Я буду регулярно корректировать структуру своего портфеля — это один из аспектов управления портфелем. Я не буду рассчитывать на то, что продам какие-то переоцененные активы и куплю недооцененные активы — моей целью будет поддерживать приемлемый для меня уровень риска портфеля, который я определил еще до начала работы над моей инвестиционной программой.

Относительно следования этим принципам: Я запишу все эти цели, допущения, ограничения и намерения, и они будут служить простой формулировкой моей инвестиционной программы. Когда настанут тяжелые времена, а это неизбежно произойдет, я возьму этот документ и напомню сам себе, почему сформировал именно такой инвестиционный портфель. Я также напомню себе о том, что путь к реализации целей, связанных с сохранением моей покупательной способности в течение всей моей жизни, не может быть всегда гладким.

Личное напоминание: Я буду пытаться следить за динамикой событий, избегать искушения принимать решения под влиянием эмоций, так как я знаю, что такие решения будут мешать накоплению моего богатства, у меня хватит смелости придерживаться принятой мною стратегии, когда настанут трудные времена, что будет время от времени случаться, я не буду слишком часто проверять мой портфель, я не стану верить всему тому, что услышу в выпусках финансовых новостей и буду с наслаждением заниматься своими инвестиционными обязанностями.

4.11 Правила вашей философии инвестирования

  1.  Создайте соответствующую вашей инвестиционной политике структуру инвестиций, и никогда не отклоняйтесь от нее. Это будет самым значимым решением, которое вы примите. То, как выбрать правильную структуру, рассматривается в части 3.
  2.  Всегда помните о мудрых словах Чарльза Эллиса, особенно тогда, когда вам нужно принимать инвестиционные решения: «Конечный итог определяется тем, кто сможет потерять меньше очков, а не тем, кто больше их выиграет».
  3.  Сбереженная копейка — это заработанная копейка; вы должны неотступно добиваться уменьшения реальных и потенциальных потерь во всех аспектах вашей инвестиционной программы, так как минимизация проигрыша — это конечная цель вашей философии. Не давайте другим людям запускать руки в ваш инвестиционной пирог — это относится к консультантам, активным менеджерам, индексным фондам с плохой структурой и менеджментом, брокерам и налоговикам.
  4.  Активный менеджмент — это очень трудная игра для всех, за исключением самых умных и удачливых. У вас в ней низкие шансы набрать очки и высокие шансы их потерять.
  5.  Избегайте попыток прогнозировать динамику рынка и поддаваться искушению перескакивать на другие типы ценных бумаг, страны, секторы или к другим инвестиционным менеджерам. Погоня за прибылями — это путь к потере богатства.
  6.  Не пытайтесь выбирать акции. Есть слишком много данных, показывающих, что после учета издержек, комиссионных и налогов в этой игре выиграть нельзя.
  7.  Вы потеряете деньги, если попытаетесь выбирать инвестиционных менеджеров по их прошлым результатам. Будьте разумными и выберите фонд с шансами от 60 до 80 процентов в долгосрочной перспективе переиграть все активные фонды, то есть индексный фонд.
  8.  Каким бы умным вы себя ни считали, как бы ни были уверены в себе, какой бы убедительной ни была рассказанная вам история о фонде или брошюра с описанием его прошлых достижений, не поддавайтесь искушению изменить вашу политику относительно структуры инвестиций или самому заняться активным инвестированием.
  9.  Индексируйте все инвестиции в облигации и акции, когда это возможно.
  10.  Если вы решите инвестировать в менее эффективные рынки у которых нет индексных альтернатив, например британский рынок недвижимости и хеджевые фонды, вам нужно быть твердо уверенными в том, что у вас есть ресурсы, время и умения, чтобы выбрать лучших менеджеров или «менеджера менеджеров». 11. Выбор пассивного подхода к инвестированию «покупай и держи» с помощью индексных фондов не только уменьшает ваши шансы потерять прибыли, но и дает вам гораздо более понятный метод для инвестирования на разных уровнях, как вы позже увидите.

Энтони Болтон — Исключение, подтверждающее правило

Во введении я извинился перед когортой, хотя и малочисленной, тех действительно выдающихся портфельных менеджеров, которые обладают способностью последовательно переигрывать рынок в течение долгих периодов времени благодаря исключительным личным способностям, уникальному инвестиционному методу или сочетанию и того, и другого.

Энтони — это инвестиционный менеджер в компании Fidelity одной из самых крупных и уважаемых в мире компаний, использующей активный менеджмент инвестиций. Это выдающийся менеджер: он управляет своим фондом Special Situations более 25 лет (немногие могут с ним сравниться по «долгожительству»); он по- настоящему стремится делать деньги для инвесторов, которые доверились ему; и он (в отличие от некоторых) убежденный сторонник инвестирования вопреки тенденциям рынка, готовый управлять вверенными ему деньгами совсем не так, как делает большинство его коллег и как подсказывает рыночный индекс. По его словам (Davis, 2004):

«Если вы хотите переиграть других людей, вы должны владеть чем-то иным, чем эти люди. Если вы хотите переиграть рынок, как все от вас ожидают, чего точно не стоит делать — так это копировать этот рынок».

Его специализирующийся на британском рынке фонд Special Situations именно это и делал. Он ориентировался на мелкие и средние компании и недооцененные акции, хотя это обобщение несколько упрощает гибкость его подхода к выбору компаний, в которые он инвестирует; и показанные им результаты были выдающимися. Перед своим скорым уходом на пенсию он прочно занял место в пантеоне великих специалистов активного инвестирования, наряду с людьми, подобными Уоррену Баффету и Питеру Линчу — одному из его бывших коллег по работе в Fidelity.

Деньги инвестора, вложившего в его фонд в момент его создания в 1979 году 1000 фунтов, выросли в декабре 2004 года до ?90 000, в то время как рынок достиг за это время лишь ?20 000. Это в среднем лучше, чем рынок, за год на 6% и в два раза лучше, чем у его ближайшего конкурента. Одним из его выдающихся достижений было получение позитивного дохода около 4% в период «медвежьего» рынка с марта 2000 по март 2003 года, когда рынок упал почти на 40% — очень немногим инвестиционным менеджерам удалось получить прибыли в этот период. Это, действительно, замечательный результат.

Активный менеджмент может, действительно, окупаться, если вы его верно используете, так как сложные проценты от дополнительной прибыли за длительный период могут положить в ваш карман существенную сумму. В этом случае никто не пожалеет об уплате каждый год 1,5% комиссионных и других выплатах фонду! Я не пытаюсь отрицать факты — все, чего я пытаюсь добиться, — это помочь вам видеть реальную картину, когда вы инвестируете ваши деньги, и помочь вам принять решения, повышающие шансы на успех. В этом смысле, и это несколько разочаровывает, пытаться выбрать по- настоящему талантливого активного менеджера — это рискованная игра с невысокой вероятностью крупного, в этом случае, действительно, очень крупного выигрыша.

Ирония заключается в том, что выдающиеся результаты Энтони Болтона помогают высветить весьма реальную проблему, с которой вы сталкиваетесь. Забыть о том, что вы сами можете непосредственно инвестировать в рынки и пытаться найти подлинно талантливого инвестиционного менеджера, подобного Энтони Болтону, — это нелегко, и вам нужно задаться вопросом, есть ли у вас нужные навыки и время, чтобы пытаться сделать это.

Прежде всего, очень трудно заранее выбрать менеджера на те двадцать-тридцать лет, на которые он вам понадобится для управления вашими деньгами. Кто знал в 1979 году, что Энтони Болтон окажется одним из лучших инвестиционных менеджеров? Не помогает и тот факт, что менеджеры очень быстро меняют работу. Болтон — это один из 17 менеджеров, управлявших своими фондами не менее 15 лет, а фондов в Британии более 300.

Вот иллюстрация дилеммы, с которой вы сталкиваетесь. Представьте, что у вас есть в начале 1989 года 10 000 фунтов стерлингов, которые вы можете инвестировать. Вы разворачиваете газету и видите, что фонд Болтона Special Situations превосходил рынок за последние девять лет на 8% в год — замечательный результат. Вы принимаете (как оказывается, конечно, верное) решение, что именно он человек, которому следует доверить свои деньги. Вы инвестируете. Тремя годами позже вы обнаруживаете, что отчаянно проигрываете рынку — примерно 45%, что превратило ваши ?10 ООО в EJ9700 в сравнении с результатом для рынка ?14 300. Что вам делать? Держать? Продавать? Проблема в том, что в тот момент в 1991 году вы просто не знаете: то ли это гениальная стратегия, то ли Болтон исчерпал свое везение. Даже у Неда Джонсона, главы Fidelity, похоже, были подобные сомнения, так как он созвал совещание для обсуждения результатов фонда.

В 1996 году вы почти сравнялись бы с рынком, но в 1997 и 1998 годах вы опять отстали бы от него на 20%. Все еще держать? В реальности вам бы пришлось ждать до 2000 года, чтобы снова опередить рынок. Одиннадцать лет неопределенности — вам бы действительно хватило терпения? Я сомневаюсь в этом, и понятно почему. Но если бы вам все-таки терпения хватило, вы бы получили прибыль почти в два раза выше, чем рынок к концу 2004 года! Очень немногие инвесторы держали свои деньги в фонде с момента его создания, и более половины сегодняшних 250 000 инвесторов вложили в этот фонд свои деньги только в предыдущие пять лет.

Это снова возвращает нас к проблеме поиска менеджера, который продолжит работать весь период времени, когда вам будут нужны его услуги, начиная с сегодняшнего дня. Новые инвесторы, вкладывающие деньги в тот самый успешный фонд, уже не смогут рассчитывать для управления своими деньгами на Энтони Болтона. Вы верите, что менеджер, который его заменит, будет обладать его уникальным талантом и интуицией? Кто среди действующих менеджеров станет следующим Энтони Болтоном? И как вы сможете их выбрать сейчас, учитывая, что прошлые результаты в большинстве случаев — это плохой предсказатель будущего успеха? Вот в чем ваша дилемма. Как умный инвестор вы должны согласиться с тем, что следует отказаться из-за слишком низких шансов на успех от попыток найти завтрашнего Энтони Болтона в расчете на небывалые прибыли и просто удовлетвориться тем, что рыночная прибыль с минимальными потерями — это стоящая, хотя и немного скучная цель.

Мои поздравления мистеру Болтону и другим менеджерам, на которых мы посмотрим в следующие несколько лет и скажем: «Вот это да! У них здорово получилось!», — в тайне желая, чтобы мы смогли найти таких сегодня.

Ссылки

Allan D., Brailsford Т., Bird R. and Faff R. (2002) A review of research on the past performance of managed funds, Funds Management Research Centre.

Anon (1990) Is there life after Babe Ruth? Peter Lynch talks about why he's quitting Magellan, Banon's, April 2. P. IS.

Barber B.M. andOdean T. (1998) 'Trading is hazardous to your wealth: the common stock investment performance of individuals', The Journal of Finance, vol. LV, no. 2, 773-806.

Blake D„ Lehman B.H. and Timmerman A. (1999) 'Asset allocation dynamics and pension fund performance', The Journal of Business, vol. 72, no. 4, 429-461.

Bogle J.C. (2003) 'The policy portfolio in an era of subdued returns', Bogle Financial Markets Research Center. Available from: <http://www. vanguard.com>.

Brinson G.P., Hood L.R. and Beebower G.L. (1986) Determinants of portfolio performance, Financial Analysts Journal, vol. 42, no. 4, 40-48.

Buffett W. (1997) Annual Report 1996: Chairman's Letter. Berkshire Hathaway Inc.

Chordia T, Roll R. and Subrahmanyan Б. (2003) Evidence on the speed of convergence to market efficiency, UCLA Working Paper, November 3.

Davis J. (2004) Investing with Anthony Bolton, UK: Harriman House. P. 18.

Ellis C.D. (2002) Winning the losers game 4th ed. New York: McGraw Hill, 3-7.

Ibbotson R.G. and Kaplan P.D. (2000) Does asset allocation policy explain 40%, 90% or 100% ofperformance? Financial Analysts Journal, vol. 56, no. I, 26-33.

Keane S. (2000) Index funds in a bear market, A monograph published by Glasgow University in association with Virgin Direct.

Malkie B.G. (2000) Are markets efficient? Yes even if they make errors, The Wall Street Journal, December 28. P. A10.

Malkiel B.G. (2004) Three decades of indexing: What have we learned about indexing and index construction? In: The handbook of world stock, derivative and commodity exchanges 2004 edition. London: Mondo Visione. Available from: <http://www. exchange-handbook, со. uk>.

Rhodes M. Past imperfect? The performance of UK equity managedfunds. London: FSA, FSA Occasional Paper Series 9. Available from: <http://www. fas.gov. uk/pubs. occpapers/op09.pdf>.

Schwab C. (1999) Charles Schwab's guide to financial independence: simple solutions for busy people. New York: Three Rivers Press. P. 90.

SharpeW.R. (1975) 'Are gains likely from market timing?'. The Financial Analysts Journal, vol. 31, no. 2, (March/April). P. 60-69.

Sharpe W.R. (1991) The arithmetic of active management. The Financial Analysts Journal, January/February, vol. 47, no. 1, 7-9.

Sinquefield R. (1995) Opening address: Schwab Institutional Conference, San Francisco, С A, October 12.

TargettS. (2001) Survey — index-based investing: An industry enjoying life in the fast track. Financial Times, Jul 18.

Waring M.B. and Siegel L.B. (2003) The dimensions of active management', The Journal of Portfolio Management, vol. 29, no 3, 35-51.

WM Company (2001), A comparison of active and passive management of unit trust. A report produced for Virgin Direct Financial Services.

5. Будьте мудрымипосоветуйтесь сами с собой

Хотя всем нам нравится считать, что мы способны принимать рациональные решения, оказывается, что когда речь идет об инвестировании, какой-то «переключатель» щелкает в голове даже самого разумного человека, и его рациональность исчезает в тумане эмоций. Я не могу повлиять на вас, просто посоветовав вам рационально подходить к вашим решениям, а вот что я могу сделать — так это объяснить вам последствия эмоциональных решений для накопления вашего богатства и рассказать о некоторых «демонах», побуждающих к ним.

5.1 Ваш самый опасный враг — вы сами

Быть инвестором нелегко. Вам нужно не только бороться с изменчивой и непредсказуемой природой рынков, но иногда также с искушением самим принимать решения и действовать изменчивым и непредсказуемым образом. Эта книга призывает вас стараться принимать рациональные решения и подчинять ваши эмоции вашему разуму во всем, что связано с инвестированием. Однако хотя большинство людей понимают, что вести себя рационально — разумно, поступать так на практике может быть для них очень трудной задачей. Бенджамин Грэм, один из величайших инвестиционных мыслителей двадцатых годов двадцатого столетия, сказал:

«Главная проблема инвестора, и даже его злейший враг — это, вероятно, он сам».

Иррациональность инвестирования проявляется многими способами: перекраивание вашего инвестиционного плана под влиянием того, что только что произошло на рынках; торговля акциями на онлайновых брокерских счетах; попытки сыграть на изменении тенденций рынков, входя на различные рынки и уходя с них; искушение покупать под влиянием модных в этом месяце инвестиционных идей или продуктов; или погоня за высокими прибылями. Список возможностей для иррационального принятия решений — длинный и впечат-

Рисунок 5.1

Вы можете представлять серьезную опасность для вашего собственного капитала

Источник: Dalbar

ляющий. Джон Богл удачно обобщил его в своем выступлении на собрании Общества инвестиционных аналитиков в Чикаго (2003):

«Если я и научился чему-то в свои 52 года в этой чудесной области, так это тому, что и частные инвесторы, и организации потеряли из-за эмоций гораздо больше потенциальных прибылей от инвестиций, чем те потери, которых можно было ожидать в инвестиционной экономике в самом худшем случае».

Задумайтесь об этом на минутку

В «Откровении 2» в начале этой книги рассматривалось исследование прибылей частных инвесторов в США в период с 1984 по 2002 годы. Результаты исследования оказались шокирующими: поскольку инвесторы под влиянием СМИ, своего собственного анализа или консультантов перекраивают свою инвестиционную стратегию, гоняясь за акциями и рынками, показавшими высокую доходность в прошлом году, средний инвестор получал за год в исследовавшийся период всего около 2,6% прибыли, в то время как уровень инфляции составлял около 3,1%. Это, очевидно, плохой результат.

Доходность фондового рынка США в целом, по оценке индекса S&P500, составляла 12,2% в год. Если допустить, что инвестор мог получать прибыли, следуя динамике рынка при затратах в 0,2% — что вполне правдоподобно для США, вы могли рассчитать реальную

Рисунок 5.2

Типичное поведение, разрушающее капитал

разницу покупательной способности за этот период. Результаты показаны на рисунке 5.1. Помните о них каждый раз, когда вы принимаете инвестиционное решение. Как показывает график справа, инвесторы — сами свои «злейшие враги» и отнимают сами у себя немало денег, принимая неоптимальные решения.

Возьмите себя в руки

К несчастью, «демоны эмоций» влияют на то, как вы принимаете инвестиционные решения. Понимание этих демонов может помочь вам держать их под контролем. Обычно большинство инвесторов ведет себя иррационально или в периоды обвалов рынка, или в периоды необоснованного оптимизма по поводу рынков. Как сказал Уоррен Баффет (2001):

«Граница, отделяющая инвестирование от спекуляции, которая никогда не бывает яркой и четкой, становится еще более размытой, если большинство участников рынка недавно наслаждались своими триумфами. Ничто так не усыпляет рациональное мышление, как большие дозы доставшихся без труда денег».

Покупай дорого, продавай дешево — распространенный рецепт для потери капитала

Рисунок 5.2 показывает, как много инвесторов позволяют своим эмоциям и недостатку знаний о рынке разрушать свое богат-

Рисунок 5.3

Покупай дорого, продавай дешево — путь к разрушению богатства

Источник: Investment Management Association; Thomson Datastream

ство подобным способом, который выявило приведенное выше исследование. Это как раз такой подход к инвестированию, который использовал наш гипотетический инвестор Джеймс из предыдущей главы. Хотя большинству инвесторов понятна простая идея «покупай дешево, продавай дорого», ведут они себя совершенно противоположным образом. На инвесторов влияет то, что происходит на рынках в краткосрочной перспективе. Это делает их подверженными тому, что в отрасли называют «зигзагами», так как они отказываются от инвестиций, которые показали плохую доходность в прошлом году, на те, которые показывают хорошую доходность в этом году.

Давайте посмотрим на реальный пример такого поведения в Великобритании. Рисунок 5.3 показывает чистые продажи траст- фондов и открытых инвестиционных компаний (OEIC) британским инвесторам. С рациональной точки зрения следовало бы ожидать, что после падения британского фондового рынка примерно на 40% должны были вырасти инвестиции в акции, так как инвесторы могли получить большую стоимость за свои деньги, чем в начале 2000 года, когда рынок рос. Однако очевидно, что в реальности на продажи влияли эмоции, вызванные краткосрочными событиями: инвесторам не терпелось войти на рынки в тот период, когда они показывали хорошие прибыли, то есть когда рынки были относительно дороги и, напротив, инвесторы сокращали свои инвестиции, когда рынки падали, то есть когда можно было покупать дешево. Это удивительно, так как во всех других жизненных ситуациях нас привлекают более дешевые товары и услуги, однако когда речь идет об инвестировании, мы, похоже, теряем не только способность рационально рассуждать, но также и просто здравый смысл.

Как можно видеть на рисунке 5.3 уровень продаж фондов акций растет и падает почти в точном прямом соответствии с подъемами и спадами рынка. Когда рынки акций падают, растет доля продаж облигаций. Учитывая, что большинство продаж совершается с помощью какого-либо консультанта, возникает вопрос, насколько полезны и каких затрат требуют их советы. Похоже, что пора продать ту акцию, которая показала лучшую доходность в прошлом квартале, или я настроен излишне скептически? Решайте сами. Это хорошая иллюстрация того, как можно попасть под власть эмоций под влиянием плохого совета.

Ирония в том, что многие инвесторы хотели покупать акции в конце 1990-х, когда на рынках царил «необоснованный оптимизм», не потому, что это было частью их долгосрочного стратегического плана, но потому, что они думали, что можно сорвать быстрый куш, пока рынки растут. Когда фондовый рынок Великобритании достиг своей высшей точки в 2000 году и индекс FTSE100, представляющий 100 самых крупных компаний, акции которых торгуются на бирже, достиг почти 7000 пунктов, у инвесторов было почти истеричное стремление инвестировать в акции. Когда этот индекс упал до отметки 3500 в середине 2002 года — немногие инвесторы хотели вкладывать деньги в акции. Модными были фонды корпоративных облигаций как прибыльные и безопасные «гавани» для инвесторов, во всяком случае так говорили те, кто их продавал.

Это было неправильно, и лучше всего это описал Уоррен Баффет, привыкший говорить то, что подсказывает здравый смысл (1998). Он задал такой вопрос своим акционером:

«Если вы планируете всю свою жизнь есть гамбургеры и вы не входите в круг владельцев скота — чего бы вы хотели: высоких или низких цен на мясо? Аналогично, если вы иногда покупаете автомобили, но не являетесь их производителем, что вы предпочтете: высокие или низкие цены на них? Ответ на эти вопросы, конечно, очевиден».

Он продолжает о парадоксе инвесторов:

«А теперь, последний пример: если вы планируете следующие пять лет вкладывать деньги, выгоден ли вам рост или снижение фондового рынка в этот период? Многие инвесторы неверно отвечают на этот вопрос. Хотя они собираются многие годы покупать акции, они в восторге, когда цены растут, и расстраиваются, когда они падают. В реальности они радуются тому, что выросли цены на «гамбургеры», которые им скоро предстоит покупать. В такой реакции нет смысла. Только те, кто будет продавать акции в ближайшем будущем, должны быть счастливы, наблюдая, как растут цены акций. Потенциальные покупатели должны предпочитать снижение цен».

Проблема в том, что подобные эмоции побуждают некоторых инвесторов резко менять курс, когда случаются «травмирующие» события на рынке, и тем самым наносить себе ущерб. Чтобы быть хорошим инвестором, временами нужно как бы играть в покер с самим собой, в котором противник вашего «логического я» — это ваше «эмоциональное я», и нужно следить за тем, кто первый дрогнет.

5.2 Трудности принятия решения

Многие инвесторы действуют иррационально, а не рационально, как требует экономическая теория. Такое иррациональное поведение — это относительно новая и интересная область академических исследований. В последнее десятилетие появилось целое направление исследований под названием «поведенческие финансы».

Следующие несколько страниц — это не академический обзор психологии принятия инвестиционных решений, а практическое руководство для того, чтобы избежать искушения действовать иррационально. Если вы лучше поймете, кто вы и, что очень важно, как, где и когда вы можете столкнуться с «искушением иррациональностью», вы сделаете полезный шаг вперед. Частично это руко-

Рисунок 5.4

Интуитивное принятие решений может дорого обойтись

водство основано на общих идеях поведенческих экономистов, но в большей степени — на моем опыте общения с широким кругом инвесторов за последние несколько лет, и, вероятно, оно покажется вам тем, что подсказывается обычным здравым смыслом.

Принятие инвестиционных решений

Когда вы принимаете инвестиционные решения, вы мысленно стараетесь оценить возможные ожидаемые исходы и пытаетесь оценить их вероятность. У вас есть широкий выбор возможностей и вам нужно сравнить их друг с другом. Это трудно — пытаться осмыслить всю имеющуюся информацию, упорядочить и оценить ее, а в итоге сформулировать интуитивное представление о том, какой вариант вам подходит.

Нехватка знаний в сочетании с рядом иллюзий и заблуждений может приводить к таким ошибкам при принятии решений, которые помешают вам добиться максимальной отдачи от ваших денег. Это включает вероятность того, что вы пойдете на необоснованный (обычно завышенный) уровень риска, а не на разумный уровень, который вы бы избрали, если бы ваши оценки были более реалистичными; возможность того, что реальный результат будет отличаться от того, который вы прогнозировали; высокая вероятность того, что вы продолжите принимать инвестиционные решения вместо того, чтобы оставить ваши инвестиции в покое; и распространенные и часто неприглядные обвинения вашего консультанта или самообвинения, когда удача отворачивается от вас (Kahneman et ей., 1998).

В целом незнание ваших возможных заблуждений и иллюзий и неспособность их контролировать могут привести к болезненным неприятным и негативным с точки зрения накопления вашего богатства последствиям. Рисунок 5.4 представляет обобщенную схему процесса принятия решений.

5.3 Тринадцать вопросов, на которые вам нужно ответить — все ли ответы вас удовлетворят?

«Демоны» эмоций постоянно искушают инвесторов, консультантов и инвестиционных менеджеров — только вы сами сможете узнать, в какой степени им удастся повлиять на вас. Серьезно задумайтесь о самих себе и будьте честны, поскольку неискренность может привести к плохим решениям и потерям денег.

1. Вас интересует инвестирование?

Я уверен, вам это понравится!

Нет: Вы, вероятно, знаете, что должны что-то делать с вашими деньгами; возможно, оптимизировать ваш пенсионный план, разумно инвестировать деньги, вырученные от продажи бизнеса, или вам нужны деньги для оплаты образования, но вам неинтересно заниматься всем этим самим. Это вполне понятно. Не каждому необходимо живо интересоваться инвестированием, но каждому нужно быть инвестором. Чего вы, вероятно, хотите — так это чтобы все было организованно, просто и эффективно, чтобы вы могли продолжать вести нормальную жизнь. Данная книга вам в этом поможет. Опасно только полностью игнорировать эту проблему, потому что вы должны ее решать.

Да: Рад за вас. Только позаботьтесь о том, чтобы ваш интерес и энтузиазм не мешали вам рассуждать здраво, заставив слишком агрессивно внедрять новые идеи и неоправданно усложнять структуру вашего портфеля.

  1.  Вы много знаете об инвестировании?

Это, пожалуй, хорошая тема для начала. Под знаниями я подразумеваю понимание базовых правил, которые служат основой для простого и эффективного инвестирования, а не то, сколько вы знаете о конкретных акциях, об экономике, о математических моделях ценообразования облигаций или деривативов. Если вы понимаете, почему последнее не важно, — то уже достаточно хорошо знакомы с основами. Надеюсь, что это так и есть, потому что эти вопросы обсуждались в главе 2.

Нет: Не беспокойтесь об этом и не застревайте на этом. Инвестирование не было компонентом образования большинства людей, хотя оно неизбежно играет важную роль в их жизни. То, что вы читаете эту книгу, показывает, что вы пытаетесь улучшить ситуацию. Вас удивит то, как много самозваных «экспертов» в области инвестиций на самом деле знают гораздо меньше, чем им самим кажется. По моему опыту эта группа включает в себя многих членов правления пенсионных фондов, частных банкиров, финансовых директоров компаний и журналистов из уважаемых газет и журналов.

Да: По-настоящему знающие инвесторы — это большая редкость, и к этой категории можно отнести Чарльза Эллиса, Джона Богла, Бертона Малкиела, Уоррена Баффета и Дэйвида Свенсена, если перечислять тех, кто обладает по-настоящему творческим интеллектом инвестора. К счастью, мы все можем использовать себе во благо их мудрость и знания. Большинство из них написали книги, в которых они поделились своими знаниями. Что их объединяет, так это упорные размышления о результатах и вероятностях, связанных с принимаемыми ими решениями, и о теориях инвестирования, которые они разделяют. Они создали свою последовательную философию, которую они бескомпромиссно применяют, чтобы не сбиться с рационального пути и держать свои эмоции под контролем. Вам также следует придерживаться разумной философии минимизации проигрыша.

  1.  Вы уверены в своих способностях инвестора?

Обычно большинству из нас свойственна чрезмерная уверенность в своих способностях в различных сферах. Многочисленные исследования показали, что это именно так для самых разных сфер и профессий. Классическое исследование основано на таком сценарии: людям задается вопрос о том, каким будет индекс FTSE100 (главный фондовый индекс в Великобритании) в конце года. Потом их просят указать диапазон, в котором, по их мнению, окажется этот индекс в конце года с вероятностью в 98%. Во многих исследованиях уровень несовпадения прогноза (те случаи, когда реальное значение индекса оказывается за пределами предсказанного диапазона) составляет от 15 до 20 процентов. Это демонстрирует чрезмерную уверенность инвесторов в своих способностях.

Необоснованная уверенность также ведет к склонности приписывать положительные результаты своему умению, а негативные результаты — невезению. Я часто слышал гордые заявления инвестиционных менеджеров о том, как замечательно они выбрали акции, когда они переигрывали рынок, однако когда в следующем квартале они проигрывали рынку, то списывали это на случайные обстоятельства, которые невозможно предвидеть. Забавно, что каждый из активных инвестиционных менеджеров уверен в том, что переиграет рынок. Математически это невозможно, тем не менее, все они абсолютно в себе уверены. Задайтесь вопросом, лучше ли вы водите машину, чем средний водитель. Более 80% из нас именно так и полагает.

Нет: Вы можете сомневаться в том, что понимаете и знаете достаточно, чтобы принимать самостоятельно инвестиционные решения, но не тревожьтесь. Главная опасность для вас заключается в том, что вы можете обратиться за советом к профессиональным инвесторам и полностью доверить им процесс принятия решений. Советы обычно дорого стоят, и даже если это хороший совет, на него может уйти слишком много ваших денег. Потратив не так много времени, чтобы понять основы инестирования, вы сможете быстро обрести уверенность в себе, которая позволит вам обсуждать то, что вы хотели бы получить от ваших инвестиций с консультантом разумно и рационально, если вы решите воспользоваться его услугами.

Да: Будьте осторожны, так как это одна из основных опасностей для вас. Чрезмерная уверенность может искушать вас принимать неразумные решения, часто из-за отсутствия надежных фактов или просто из-за того, что вы их по-настоящему не продумали. Чрезмерная уверенность может проявляться многими способами. Вы можете верить в то, что сможете выбрать успешных инвестиционных менеджеров, определить момент смены тенденции рынка или настолько хорошо разбираетесь в специфике акций каких-то компаний, что готовы владеть ими — вот только несколько примеров. Главные негативные последствия — это обычно неоправданно активный трейдинг инвестиционных компонентов вашего портфеля.

4. Трудно ли вам контролировать ваши эмоции?

Инвесторам часто трудно контролировать свои эмоции, что приводит к чрезмерно оптимистичным или пессимистичным в сравнении с реальной ситуацией оценкам. Эмоции почти всегда влияют на создание богатства, склоняя инвесторов к стратегии «покупай дорого — продавай дешево», описанной выше.

Нет: Вы один из немногих счастливчиков. Как инвестор вы играете в игру с вероятностями, пытаясь максимизировать шансы на успех, анализируя доступные для вас данные, оценивая их реалистично и не поддаваясь эмоциям, а затем действуете на основе этого анализа. Не давать эмоциям влиять на вашу стратегию инвестирования — это лучшее, но, вероятно, самое трудное, что можно сделать. Быть стоиком, не поддаваясь как излишнему оптимизму, так и необоснованному пессимизму, следя за тем, что происходит на рынке — это существенный плюс. Шансы на то, что вы окажетесь успешным и проницательным инвестором, в этом случае высоки.

Да: Будьте осторожны. Для эмоциональных инвесторов характерна тенденция быть слишком оптимистичными в хорошие времена и чрезмерно пессимистичными в плохие, что приводит к синдрому «страха и жадности» — это то же самое, что стратегия «покупай дорого — продавай дешево». Трудность в том, что вы можете рассуждать абсолютно рационально, когда сидите в облицованном дубовыми панелями офисе своего частного банкира или инвестиционного менеджера и всецело соглашаетесь с планом инвестирования, который вы с ними вместе разработали. Однако когда рынки начнут обрушиваться, а это неизбежно время от времени с ними случается, или, напротив, начнут быстро расти — эмоции берут верх над разумом и вы принимаете поспешные решения. Эти эмоции вызывают панические решения, такие как «мне нужно срочно избавиться от акций» или «я хочу немедленно вложить деньги в валюту», что влечет за собой серьезные последствия для долгосрочного накопления богатства. Оптимизм в сочетании с самоуверенностью могут приводить к плохим решениям.

5. Вы обнаруживаете закономерности?

Человеческий ум стремится к тому, чтобы обнаруживать порядок во внешнем мире, и поиск закономерностей в инвестиционных данных — один из примеров этого. Основывать свои действия на этих так называемых закономерностях — распространенная человеческая слабость.

Представьте себе две последовательности исходов при подбрасывании игральной кости: 6, 6, 6, 6, 6, 6 и 2, 2, 6, 1, 4, 3. С точки зрения нашей интуиции вторая последовательность представляется более вероятной, хотя на рациональном уровне мы знаем, что вероятность обеих последовательностей одинакова. Если мы снова бросаем кости после первой последовательности исходов, не кажется ли вам, что есть хорошие шансы, что снова выпадет шестерка? Некоторые игроки именно так и полагают — обратите внимание, сколько из них удваивает свою ставку при игре в рулетку, после того как выпадет «9 на красном», или пытаются обнаружить закономерность исходов игры на различных столах. Краткосрочные случайные последовательности, которые некоторые инвесторы считают закономерностями, — это достаточно распространенное явление в инвестировании, но они редко заслуживают какого-либо внимания. Некоторые инвесторы, тем не менее, обнаруживают закономерности везде. Технический анализ — попытки предсказывать динамику рынка на основе «фигур», которые обнаруживают на графиках, находит в них своих приверженцев. Это «искусство» иногда в отрасли справедливо называют «гаданием на кофейной гуще»!

Нет: Способность не поддаваться искушению пытаться отыскивать закономерности в случайных последовательностях чисел — это преимущество. К поговоркам брокеров, таким как «тренд — это твой друг», следует относиться очень осторожно.

Да: Опасность в том, что вы во всем начинаете видеть признаки закономерности, что в сочетании с самоуверенностью и оптимизмом может привести к опасному повышению вашей активности в инвестировании и принятии решений относительно вашего портфеля, что неминуемо приведет к снижению прибылей. Примером может служить искушение продать ваш пай в каком-то фонде, потому что другой фонд за последнюю пару лет достиг более впечатляющих результатов, экстраполируя в будущее то, что, скорее всего, просто случайное событие, и основывая на этом свою долгосрочную инвестиционную стратегию.

6. Склонны ли вы к тому,

чтобы «быть умным задним числом»?

Легко поддаться искушению рассуждать о событиях, которые уже произошли, и обнаруживать какие-то закономерности и причины, объясняющие, почему случилось именно так, а не иначе. Такое поведение может привести вас к заблуждению, будто события более предсказуемы, чем это есть на самом деле, и заставить сожалеть о том, что вы промедлили и не начали действовать раньше. Трудно вспомнить, что вы чувствовали, когда то или иное событие на рынке еще не произошло — а после того, как оно произошло, вы можете счастливо забывать о том, как, например, вместе со многими другими инвесторами поддались истерическому энтузиазму по поводу акций высокотехнологичных компаний в 1999 году!

Роберт Шиллер, исследователь поведенческой экономики, провел исследование (Robert Shiller, 1997) краха японского фондового рынка в 1989 году. Оно показало, что перед тем, как рынок достиг своего пика, только 14% инвесторов думали, что цены на нем завышены. После крах, уже 32% процента опрошенных инвесторов заявили, будто они считали, что рынок переоценен, еще до наступления краха.

Эта особенность поведения инвесторов часто проявляется в том, что они обвиняют своих консультантов в том, что те, как они считают, упустили какое-то абсолютно предсказуемое событие: «Почему вы не заметили, что цены технологических акций завышены? Это было для всех очевидно?». Такой упрек, вероятно, часто слышали консультанты в конце 2000 года.

Нет: Если вы понимаете, что в хрустальных шарах для предсказаний профессионалов не меньше тумана, чем в ваших собственных, и что после того, как события уже произошли, их причины всегда представляются более понятными, чем до того, — в вашей жизни будет существенно меньше негативных эмоций. Знание о том, что краткосрочная динамика рынков непредсказуема, позволяет справиться с сожалениями и упреками и не дает этим эмоциям негативно влиять на ваши решения.

Да: Опасность в том, что вы начинаете упрекать ваших инвестиционных менеджеров или консультантов за то, что они приняли или не приняли какие-то решения. Безусловно, нужно обсуждать прошлые события с вашими инвестиционными менеджерами, но не обвиняйте их за то, что произошли те события, которые вы сами должны были предусмотреть, когда формировали ваш портфель. Вам также может показаться, что решения принимать легче, чем это есть на самом деле.

  1.  Сожалеете ли вы о решениях, которые вы приняли?

Все инвестиционные решения, которые вы принимаете, будут иметь последствия для накопления вашего богатства как в краткосрочной, так и в долгосрочной перспективе. Однако некоторые инвесторы начинают сожалеть о своих вполне разумных долгосрочных решениях, когда краткосрочная динамика рынка оказывается для них неблагоприятной. Ваша способность не сожалеть об упущенной краткосрочной выгоде, чтобы реализовать долгосрочные цели, связанные с вашей будущей покупательной способностью, — очень важна.

Нет: Если вы принимаете последствия ваших решений, вы сможете выдержать намеченный курс.

Да: Если вы склонны сожалеть о жизненно важных решениях, принятых вами, то рискуете выбрать решения, представляющие серьезную опасность для вашего богатства. Если вы формируете портфель с рациональной структурой и понимаете, почему для него нужна именно такая структура, могут настать времена, когда вы засомневаетесь в том, не допустили ли вы ошибку. Классический случай — инвестирование части ваших денег в облигации, чтобы защититься от спадов рынка, а потом, когда начинается подъем рынка, сожаления о том, что вы не вложили все 100% ваших средств в акции.

  1.  Переживаете ли вы негативные эмоции от потерь

сильнее, чем позитивные от успеха?

Вы можете гораздо острее переживать боль от убытков вашего портфеля, когда рынок падает, чем удовольствие, когда рынок растет. Исследования показали, что соотношение интенсивности эмоций от выигрыша/проигрыша для многих инвесторов может быть выше, чем 1:2 (Kahneman et al, 1979).

Нет: Вам повезло, потому что вы способны принять нелегкую реальность инвестирования, которая требует, чтобы для достижения долгосрочных успехов вы умели справляться с болью от краткосрочных неудач. Вы можете чувствовать досаду и разочарование, когда рынки падают, но не до такой степени, чтобы запаниковать и начать продавать свои инвестиции.

Да: К несчастью, вы в уязвимой позиции, так как негативные эмоции, вызванные неудачами, влияют на вас сильнее, чем позитивные от успехов. Это нормально. Желание испытывать уверенность в своих инвестиционных решениях, если оно в разумных пределах, — это хорошо. Опасность для вас в том, что когда рынки растут, вам захочется воспользоваться прибылями, но неприятные эмоции, которые вам придется испытать, если придется продавать, могут пугать вас, и вы не решитесь инвестировать. Вам придется продать свои активы по низким ценам, когда рынок достигнет минимума, и после этого вы будете придерживаться слишком консервативной тактики инвестирования, чрезмерно концентрируя внимание на том, чтобы избежать новых потерь, и жертвуя при этом потенциальными долгосрочными прибылями.

Для некоторых инвесторов характерны нереалистичные ожидания, будто можно получить все выгоды и избежать всех возможных неудач — жаль, но это невозможно. Избегайте тех продуктов или инвестиционных менеджеров, которые предлагают вам подобную иллюзорную асимметрию. Единственный способ, которым вы можете улучшить для себя соотношение выигрышей/проигрышей, — сформировать портфель с высоко диверсифицированной структурой из разнообразных компонентов.

9. Вы любите рискованные планы

и гарантированный результат?

На первый взгляд, это менее понятный вопрос, чем предыдущие. В целом люди предпочитают или риск, то есть менее вероятные, но потенциально более выгодные исходы, или гарантированный исход, то есть высоко вероятные исходы с меньшими потенциальными выгодами. Иными словами, люди предпочитают и риск, и гарантированный результат.

Некоторые люди готовы заплатить более ?1 за шанс в 1% выиграть ?100, или более ?1 за то, чтобы повысить вероятность получения ?100 с 99% до 100%, то есть обеспечить гарантированный результат. Однако немногие согласятся платить ?1, чтобы повысить шансы на получение ?100 с 65% до 66%, хотя ожидаемая полезность в этом случае не отличается от первых двух вариантов. Некоторые продукты на рынке как раз и используют иррациональное предпочтение инвесторами не умеренных вариантов, а или высокого риска, или гарантированного исхода.

Нет: Если вы способны понять и принять, что инвестирование это попытка обеспечить для себя самую высокую из возможных вероятность успеха, то вы на пути к тому, чтобы стать прозорливым инвестором.

Да: Платить за продукты, которые связаны с риском или обещают гарантированный результат — это плохое инвестирование. Отдайте предпочтение инвестициям в портфели, которые обещают вам приемлемую вероятность успеха. Следует избегать любого продукта, сочетающего эти два элемента — риск и страховку, предлагающую гарантированный результат, например, структурированные долговые облигации, включая облигации с возможностью конвертирования в акции, когда вы инвестируете ваши деньги на определенный период, а затем получаете или прибыль, если рынок вырос, или вам возвращают ваши деньги без учета инфляции, если на рынках спад (за исключением обстоятельств, обсуждающихся в книге позже).

10. Трудно ли вам выйти за рамки

краткосрочной перспективы?

Многим инвесторам трудно увидеть долгосрочный «лес» за краткосрочными «деревьями». Они концентрируют внимание на влиянии текущих условий рынка на их богатство, а это влияет на их способность принимать эффективные долгосрочные решения, позволяющие сохранять в течение всей своей жизни покупательную способность.

Появление онлайновых счетов и программ для мониторинга инвестиций усугубило ситуацию: многие инвесторы сегодня слишком часто проверяют свои инвестиции, приходя в восторг, когда рынки растут, и приходя в отчаяние, когда они падают. В любой день шансы на то, что вы увидите падение стоимости ваших инвестиций — примерно 50:50 (Swedroe, 2002). Более того, шансы, что вы хотя бы раз в год зафиксируете, что вы понесли убытки — примерно 30%. При заданном соотношении шансов на успех или неудачу — чем дольше период между пиковыми значениями — тем лучше!

Нет: Вы в выгодной ситуации. Вы можете контролировать негативные эмоции, связанные с краткосрочными неудачами, потому что ориентируетесь на более важные, чем краткосрочная волатильность, факторы, и придерживаетесь вашего долгосрочного плана.

Да: Опасность в том, что убытки, которые вы будете регулярно фиксировать, могут расстраивать вас (что неоправданно) и вы позабудете о тех прибылях, которые получите в долгосрочной перспективе. У вас может возникнуть искушение изменить вашу стратегию, так как боль от краткосрочных неудач станет для вас невыносимой. Решение заключается в том, чтобы не проверять свой портфель слишком часто. Время сглаживает колебания доходности. Если вы будете проверять доходность вашего портфеля каждый день — то получите ощущения, подобные езде на полудиком мустанге. Проверяйте ее раз в год — и это будет в большинстве случаев приятная ровная рысь.

Чего глаза не видят...

11. Трудно ли вам видеть целостную картину?

Некоторые инвесторы воспринимают свой инвестиционный портфель и другие важные проблемы своей жизни в целостной перспективе, а другие концентрируют внимание на мелочах.

Нет: Способность видеть целостную картину — это очень важное качество для инвестора. Вы должны быть заинтересованы в том, как ведет себя ваш портфель в целом в сопоставлении с теми целями, сформулированными в терминах покупательной способности, которые вы перед собой поставили, а не «расчленять» ваш портфель на составляющие и беспокоиться о том, каковы результаты у отдельных компонентов. Опасность для подобных инвесторов с целостным восприятием портфеля в том, что любое «гнилое яблоко» в нем, возможно, пай в каком-то плохо управляемом фонде, может поставить под угрозу вашу главную цель. Просто позаботьтесь о том, чтобы каждый из элементов вашего портфеля выполнял нужную вам роль.

Да: Склонность рассматривать изолированно каждый из элементов портфеля опасна тем, что вы можете обращать внимание не на то, на что нужно. Например, если ваши акции показывают хорошую доходность, у вас может возникнуть искушение продать часть других ваших активов, например, облигаций, доходность которых ниже, и купить еще акций. У этой проблемы два аспекта: прогнозировать рынки очень трудно, но важно и то, что вы продали облигации — тот элемент вашего портфеля, который должен был защитить его, когда на рынке акций наступит серьезный спад, что в какой-то момент неминуемо произойдет. Помните о целостной перспективе и не забывайте о своих долгосрочных целях.

12. Вы предпочитаете действия планированию?

Время, потраченное на планирование, — важнейшее условие для успешного инвестирования: это определение долгосрочных целей в терминах покупательной способности; определение того, какое соотношение элементов портфеля дает самые высокие шансы для достижения этих целей; и предварительная проверка вашей эмоциональной реакции на выбранную структуру, которая очень важна для хорошего инвестирования и контроля ваших эмоций.

Нет: Если вам нравится процесс планирования и вам приятно его тщательно прорабатывать, или даже если вы просто миритесь с ним как с неизбежным злом — то это дает вам преимущество. Проносит ли вам удовольствие процесс планирования, или вы просто миритесь с ним — вы находитесь в выигрышном положении и, вероятно, разработаете практичную и успешную инвестиционную стратегию.

Да: Это опасно. Хотя ориентация на действия сама по себе не проблема, действовать вместо того, чтобы планировать, — это плохо. Некоторым из вас планирование может казаться рутинным и скучным в сравнении с тем, как интересно действовать на рынках. Однако гораздо более неприятное дело — подсчитывать убытки от плохо продуманной инвестиционной стратегии. Ориентация на действия в сочетании с самоуверенностью и недостатком знаний — это опасная смесь. Простое успешное инвестирование, как вы увидите, не требует бурной активности.

13. Вы скорее доверчивы, чем скептически настроены?

Как вы узнаете, читая эту книгу, здоровая доля скепсиса — это хорошая вещь.

Нет: Отлично. Если у вас есть склонность к скепсису — из вас, вероятно, получится хороший инвестор. Относитесь с некоторой долей подозрения к тому, что видите или слышите. Если вы задаете себе такие вопросы как: нет ли здесь конфликта интересов? приемлемы ли такие комиссионные? а почему это такой хороший способ инвестировать? в чем тут может быть ловушка? — в долгосрочной перспективе вы будете за это вознаграждены. Имея в виду, что интересы всех консультантов и большей части специалистов противоположны вашим (так как они претендуют на часть вашей прибыли) — это помогает вам подготовиться к конфликту интересов, с которым вы столкнетесь.

Да: Если вы не слишком интересуетесь инвестированием и не слишком много знаете о нем, или если вы просто доверчивая душа, вы можете, к несчастью, верить, что профессионалы знают, о чем говорят, и даже хуже того, верить, что они обладают превосходной интуицией и проницательностью, которые позволяют им переигрывать рынок за счет правильного выбора акций и прогнозирования динамики рынков. Как вы уже знаете, реальные данные свидетельствуют о том, что это маловероятно. Попытайтесь руководствоваться здоровым скептицизмом, когда принимаете инвестиционные решения.

  •  В инвестировании нет «бесплатных завтраков» кроме, разве что, использования диверсификации.
  •  Если это выглядит слишком привлекательно, чтобы быть правдой, так и есть — это неправда.
  •  Все пытаются получить свой бонус за счет ваших денег тем или иным способом.

5.4 Миссис Рациональная против мистера Иррационального

Как резюме этих моделей поведения, в которых размывается граница между рациональным и иррациональным принятием решений, давайте рассмотрим двух карикатурных, утрированных инвесторов: миссис Рациональный инвестор и мистера Иррационального инвестора. Я сознательно сделал их мужчиной и женщиной, поскольку исследования показывают, что мужчины показывают в инвестировании существенно худшие результаты, чем женщины — они чаще излишне самоуверенны и оптимистичны, что приводит их нередко к абсолютно иррациональному инвестиционному поведению — неоправданному, чрезмерно активному трейдингу.

Миссис Рациональный инвестор

Миссис Рациональный инвестор может на этой стадии как понимать, так и не понимать основы инвестирования, но она знает, что ей нужно. Она может особенно не интересоваться инвестированием, но знает, что независимо от этого она должна к нему относиться серьезно, так как от него зависит ее финансовое благополучие. Даже если она решает воспользоваться консультациями профессионалов, то знает, что ей нужно хорошо разобраться в основах инвестирования, чтобы она могла оценить советы, которые ей дают: в конечном итоге, она сама несет ответственность за принятые инвестиционные решения.

Она реалистично оценивает свои способности и что чрезмерная уверенность в своей способности принимать лучшие решения, чем другие инвесторы, — это заблуждение, которое может повредить долгосрочным перспективам накопления богатства. Она использует свой разум, а не сердце, принимая решения, основанные на исследованиях и фактах, а не интуиции и слухах. Она старается стоически переживать краткосрочные подъемы и спады рынка и не поддаваться влиянию эмоций, вызванных этими событиями, просто делая вывод, что таково обычное поведение рынков. Она не поддается влиянию газетных статей, начинающихся со слов: «Не пришло ли время инвестировать в ...?».

Когда настают трудные времена, она остается спокойной и решает, попадают ли недавние события в диапазон ожиданий, который был ею определен, когда она вместе со своим консультантом тщательно планировала свои инвестиции.

Она не пытается быть умной задним числом, зная, что реальные данные показывают: почти никто не может постоянно верно прогнозировать рынки, и поэтому, если происходят какие-то краткосрочные неприятности из-за изменений на рынках, не винит в этом ни себя, ни других.

Разрабатывая свой инвестиционный план, она понимает, что нужно искать такие варианты инвестиций, которые дают достаточно высокие шансы на удовлетворительный исход. Она понимает, каковы шансы неблагоприятного исхода и те последствия, которые повлечет за собой для нее этот неудачный сценарий развития событий. Она не рассчитывает на крупную удачу при малой вероятности успеха для достижения своих целей, потому что это рискованная игра, а не инвестирование, независимо от того, насколько привлекательными представляются подобные возможности. Страховка от краткосрочных спадов может также казаться привлекательной, но она знает, что поскольку выплачиваемые за это премии существенно понизят ее будущую покупательную способность, такие сделки в долгосрочном плане не привлекательны.

Она также понимает, что неприятные эмоции из-за краткосрочных убытков могут влиять на нее сильнее, чем приятные эмоции от краткосрочных прибылей, но борется с этими чувствами, понимая, что, если научиться справляться с краткосрочными разочарованиями, это может окупиться благодаря выгодам, важным для долгосрочного накопления богатства. Она понимает, что нельзя «влезть на елку и не уколоться», и понимает, что любой продукт, обещающий, что такое возможно, в реальности не то, чем он кажется. Если она хочет чувствовать себя комфортно при краткосрочных спадах рынка, то понимает, что для этого придется отказаться от части долгосрочных прибылей. Сильная подверженность краткосрочным эмоциям будет вредна для ее долгосрочной покупательной способности.

Она достаточно мудра, чтобы понимать, что если не пожалеть времени, разумно спланировать свою инвестиционную программу и продуманно реализовать свой план, то важнее ориентироваться на соответствие портфеля в целом ее долгосрочным целям, а не заострять внимание на его отдельных компонентах.

Для Миссис Рациональной характерна доза здорового скепсиса, когда она встречается со своими частными банкирами, инвестиционными менеджерами или читает инвестиционные отчеты своего траст- фонда. Она скептически относится к каждому, кто утверждает, что может постоянно переигрывать рынок и обеспечить доходы при подъемах рынка, защитив одновременно ее инвестиции от его спадов. Она тщательно анализируют все обещания, которые даются в рекламных брошюрах и другой рекламе инвестиционных продуктов. Она также знает, что у большинства консультантов, хотя они и честные люди, есть в той или иной форме свои интересы, когда они дают ей советы.

Она стремится не проверять слишком часто свой портфель, удовлетворяясь тем, что в долгосрочной перспективе у нее хорошие шансы получить от него то, чего она от него ожидает.

Мистер Иррациональный инвестор

Он очень распространенный типаж, которого можно часто заметить на вечеринках, на которых он хвастается сделанными инвестициями. Он часто знает меньше, чем сам полагает, а то, что он знает, часто бесполезно для простого и успешного инвестирования.

Тем не менее, он уверен в своих способностях и верит в то, что он и немногие избранные могут переиграть всех этих вялых сосунков на рынке. Он не только считает, что глубже разбирается в особенностях различных компаний и механизмах ценообразования рынков, чем большинство других людей — если он использует помощь профессионалов, то уверен, что может выбрать тех из них, кто в будущем окажется победителем. Он думает, что контролирует ситуацию, понимает рынки и обладает интуицией, позволяющей их переиграть. Хорошие инвестиции объясняются его умением. Плохие инвестиции — невезением. В его портфеле есть несколько убыточных акций, которые он не хочет продавать, поскольку это было бы признанием того, что он понес убытки и принимал плохие решения. В любом случае, они еще себя покажут, так как он выбрал именно их по причинам, которые, по его мнению, все еще убедительны.

Он не хочет тратить свое время на тщательное планирование вместе с частным банкиром или консультантом своих действий, но стремится как можно быстрее начать действовать и инвестировать, и велит им не звонить ему, пока у них не появится действительно хорошая инвестиционная идея, которую им стоит ему сообщить. Однако он уверен в своем брокере, доверяя ему без особых раздумий, поскольку тот показал ему пару своих интересных «сделок» в прошлом.

Когда рынок «бычий», он поддается общему лихорадочному энтузиазму, чрезмерно уверенный в том, что тенденция рынка сохранится и в своей способности переиграть рынок благодаря своим экстраординарным навыкам. В итоге он идет на больший риск, чем ему следовало бы.

Однако когда наступает период коррекции рынка, он, напротив, становится излишне пессимистичным, продает свои акции в самой низкой точке рынка и переходит на облигации, а потом обрушивается на своего консультанта, крича, что даже его слепая бабушка заметила бы приближение такого «огромного медведя» и не прозевала бы спад рынка. Он обвиняет других в некомпетентности и в том, что они не защитили его активы от спада, а потом увольняет своего брокера. Он не сожалеет о том, что в прошлом году продал свои облигации, поскольку они приносили всего 6% годовых — потому что тогда ему пришлось бы признать свою собственную вину. Он верит, что все исправится, когда «Бык» вернется и начнется подъем рынка.

Этот карикатурный образ не слишком сильно искажает горькую правду о том, как многие люди относятся к инвестированию.

Хотя два приведенных примера что-то преувеличивают, они отражают суть ситуации.

Признание того, в какой степени «демоны эмоций» влияют на вас, — это первый шаг на пути к тому, чтобы взять их под контроль. Хотя вы можете считать, что миссис Рациональный инвестор несколько скучновата, лучше быть скучноватым и успешным, чем использовать искрометный стиль инвестирования, который практически неизбежно приведет к тому, что вы не сумеет достигнуть своей главной инвестиционной цели. Как говорится, это ваш выбор. Эта книга подчеркивает, почему рациональной стиль инвестирования — это единственный выбор, который у вас есть.

Интересное исследование,

над результатами которого стоит подумать

Проанализируйте приведенное ниже исследование. Оно дает хорошее представление о том стиле поведения, который характерен для многих инвесторов, и о том, что такой стиль им дорого обходится.

Поведение инвесторов разрушает богатство

Брэд Барбер и Терренс Один (Brad Barber and Terrence Odean, 2000) провели исследование 60 ООО тысяч счетов домохозяйств в одной из дисконтных брокерских фирм в США в период с февраля 1991 по декабрь 1996 года и проанализировали доходность ценных бумаг, которыми владели эти инвесторы. Исследование обнаружило ряд интересных фактов: средний оборот, то есть процент, который составляли покупки и продажи акций от стоимости портфеля, был очень высоким — 80% в год, а средняя чистая прибыль после учета операционных издержек составляла 15,2% в сравнении с годовой доходностью рынка в 17,1%. Шокирующим оказалось то, 20 процентов инвесторов с самым высоким оборотом акций, составлявшим примерно 10% в месяц, получили чистую годовую прибыль всего в 10%, то есть на целых 7% ниже, чем рынок в целом.

Центральный вывод из этого исследования: интенсивный трейдинг опасен для вашего богатства — в основном из-за высоких издержек. Если привести денежный пример, то ситуация станет еще более понятной. Портфель стоимостью $100 000, инвестированный в индексный (трекерный) фонд, требовал вполне разумных затрат в 0,5% от его стоимости и при ставке чистой доходности в 16,6% (17,1%-0,5%) вырастал за исследовавшийся период до $250 000, в то время как инвесторы с высоким оборотом получили только $175 000.

Самоуверенность разрушает богатство

Те же исследователи исследовали 35 ООО счетов домохозяйств в одной из крупных брокерских фирм с февраля 1991 по январь 1997 года (Barber and Odean, 2001). Они обнаружили, так же, как и другие исследователи, что мужчинам в большей степени свойственна самоуверенность, чем женщинам (хотя она характерна и для тех, и для других): у мужчин объем трейдинга был на 45% выше, чем у женщин. Это отразилось в том, у мужчин годовая чистая прибыль, скорректированная на риск, была на 1,4% ниже, чем у женщин. Если сравнивать одиноких женщин и мужчин, то мужчины продавали и покупали на 67% акций больше, чем женщины, но годовая чистая прибыль, скорректированная на риск, была у них на 2,3% ниже, чем у одиноких женщин. Учитывая, что основная масса самостоятельных инвесторов, то есть тех, кто продает и покупает акции и другие ценные бумаги самостоятельно через брокерские счета, уступает рынку; как мы видели выше, это плохие новости относительно накопления богатства для обеих полов.

5.5 Мудрые слова напутствия для вас

Стоит поразмышлять некоторое время о мудрых словах, написанных Чарльзом Д. Эллисом в его отличной книге Winning the Loser's Game (Выигрывая в игре неудачников).

«Самая трудная проблема инвестирования — не интеллектуальная, а эмоциональная. Оставаться рациональным в эмоциональной среде — нелегко. Самая трудная задача — это не разработка оптимальной инвестиционной политики — это умение сохранять нужный фокус при подъемах и спадах рынка и придерживаться здравой инвестиционной политики. Придерживаться здравой инвестиционной политики при подъемах и спадах рынка — это, как известно, очень трудная и важная работа, особенно поскольку мистер Рынок постоянно искушает вас решиться на какие-нибудь изменения». Он делится с нами своей мудростью:

«Не верьте вашим эмоциям. Когда вы в эйфории — вероятно, скоро вас ждут синяки и шишки. Когда вы в депрессии — помните, что мгла сгущается перед рассветом, и не предпринимайте поспешных действий. Активные действия при инвестировании почти всегда неоправданны».

5.6 Поведенческие правила и подсказки

Попытайтесь рационально относиться к инвестированию, начиная с планирования того, как вы будете инвестировать, до вашей реакции на трудные времена, которые обязательно в какой-то момент настанут. Трудно приходится, когда рынки причиняют боль, но последствия иррационального поведения, как мы видели, еще хуже.

  •  Уделите достаточно времени планированию вашей инвестиционной стратегии.
  •  Разберитесь в том, каковы ваши шансы для достижения желательного для вас долгосрочного результата и каковы шансы на то, что вам это не удастся.
  •  Проанализируйте диапазон доходов, которые будет приносить ваш портфель за весь период ваших инвестиций, даже если они вам покажутся незавидными. Тот, кто предупрежден, — вооружен.
  •  Разработайте план для трудных времен, который подробно описывает, как вы должны реагировать, основанный на девизе: «Не паниковать, быть храбрым, ничего не предпринимать!».
  •  Придерживайтесь вашего первоначального плана, если только этому не помешают какие-то непредвиденные важные события и вам придется пересмотреть ваши цели. Никогда не меняйте ваш план из- за того, что сегодня происходит на рынках или из-за краткосрочных результатов работы фонда, в который вы инвестировали.
  •  Не проверяйте слишком часто ваш портфель — это только может вызвать у вас неоправданную эйфорию или излишний пессимизм. Заботьтесь о долгосрочной перспективе.
  •  Когда вы проверяете ваш портфель — анализируйте его результаты в целом относительно ваших целей, сформулированных в терминах вашей долгосрочной покупательной способности. Не следует слишком тревожиться о плохих краткосрочных результатах отдельных элементов вашего портфеля или даже всего портфеля в целом. Такова природа рынков.
  •  Не думайте, что вы сможете переиграть рынок — вы, вероятно, самоуверенны и вам кажется, что вы видите закономерности, которых в реальности не существует, или вы слишком оптимистичны, или заблуждаетесь, будто можете предвидеть динамику рынка, объясняя то, что уже случилось на нем задним числом.
  •  Поэтому не пытайтесь покупать и владеть отдельными акциями с помощью вашего персонального брокерского счета — есть гораздо более эффективные способы добиваться результата.

и Избегайте соблазна прибегнуть к риску и страхованию, какими бы привлекательными они вам ни казались. Эти продукты играют на ваших эмоциях, и вы часто платите за них непомерную цену, которая спрятана в их структуре. (Разве что вы специалист по модели ценообразования опционов Блэка-Шоулза — но, наверное, нет? Поэтому избегайте таких продуктов.)

? Относитесь со здоровой дозой скепсиса ко всем продуктам и советам.

Ссылки

Barber В.М. and Odean Т. (2000) Trading is hazardous to your wealth: the common stock investment performance of individuals, The Journal of Finance, vol. IV, no. 2 April, 773-806.

Barber B.M. and Odean T. (2002) Boys will be boys: Gender, overconfidence, and common stock investment, Quarterly Journal of Economics, vol. 116, no. 1, February, 261-292.

Bogle J.C. (2003) The policy portfolio in an era of subdued returns, Bogle Financial Markets Research Center. Available from: <http://www.vanguard. com>.

Buffett W. (1998) Chairman's letter to shareholders 1997. Berkshire Hathaway Inc.

Buffett W. (2001) Chairman's letter to shareholders 2000. Berkshire Hathaway Inc.

Graham B. and Dodd D. (1996) Security analysis: the classic 1934 edition. New York: McGraw Hill.

Kahneman D. and Tversky A. (1979) Prospect Theory: An analysis of decision under risk. Econometrica 47:263-291.

Kahneman D., Higgens E. and Riepe W. (1998) Aspects of investor psychology, Journal of Portfolio Management, vol. 24, no. 4, 52-65.

Shiller R. (1997) The Wall Street Journal, June 13. As quoted on: <>. See also: <http: //www. econ. yale.edu/~shiller>.

Swedroe L. (2002) Frequent monitoring of your portfolio can be injurious to your financial health [online]. Available from: <http://www.indexfunds. com>.

Часть 3

Формирование умных портфелей

Теперь, когда вы обращены в философию минимизации потерь и контролируете свои эмоции, вы можете начать процесс определения ваших инвестиционных целей и формирования портфеля, который вам подходит и дает приемлемые шансы на успех и выживание — а это все, о чем может мечтать инвестор.

Глава 6: Определение ваших целей

Эта глава предоставляет вам возможность разработать и четко определить ваши инвестиционные цели, какими бы они ни были. Приводится ряд таблиц, которые помогут вам определить, к чему вам следует стремиться, чего можно обоснованно ожидать от вашего портфеля и каким должен быть размер ваших инвестиций. Определение ваших целей — это первый шаг на пути к созданию подходящей для вас инвестиционной программы.

Глава 7: Формирование умного, но простого портфеля

Мы рассмотрим концептуально, каким образом вы можете создать толковый, но простой портфель из акций и облигаций — основных строительных элементов любого портфеля.

Глава 8: Краткий обзор элементов портфеля: акций и облигаций

Поскольку сочетание облигаций и акций образует ядро вашего портфеля и определяет его характеристики, важный стартовый шаг — понять роль каждого из этих элементов и то, как они взаимодействуют.

Глава 9: Верный выбор соотношения акций/облигаций

К концу этой главы вы должны быть уверены в том, что сможете сформировать свой портфель из сочетания акций и облигаций, которое даст вам хорошие шансы реализовать ваши цели, связанные с вашей покупательной способностью, а также хорошо представлять, какие вас ожидают потенциальные трудности, насколько серьезными они могут оказаться и какова вероятность того, что вы с ними столкнетесь.

Глава 10: Всесезонный портфель

Мы проанализируем, как вы можете усилить качества вашего портфеля, добавляя к нему новые элементы, распределяя ваши инвестиционные «яйца» по разным корзинам и разработав для этого простые правила.

Глава 11: Модные инструменты — технические детали

Эта глава для тех из вас, кто заинтересован в самых современных методах формирования портфеля, некоторые из которых уже использовались в главах 9 и 10. Эти более сложные «технические» подходы обсуждаются доступно и просто, поэтому не бойтесь знакомиться с ними. В ваших интересах разобраться в их достоинствах и недостатках, но вполне могу вас понять, если у вас не будет времени или желания глубоко вникать в эту тему!

6. Определение ваших целей

Давайте потратим немного времени на обдумывание того,

как превратить вопрос «с чего мне начать?» во вполне определенный план действий.

Мой хороший друг — это женщина, занимающаяся бизнесом в Мельбурне, однажды объявила своему бухгалтеру, с которым уже давно работала, что всерьез начала заниматься инвестициями. Вдохнувший с облегчением бухгалтер спросил ее, во что она инвестирует — и получил простой ответ: «В себя». В отличие от нее ваша проблема заключается в том, чтобы заранее продумать ваши будущие потребности, чтобы определить, какая вам понадобится в будущем покупательная способность, а не ориентироваться на свои сегодняшние потребительские желания, хотя многие из нас понимают, что мы страдаем от своего рода фатальной инерции, причина которой — очевидная сложность решений (и математических вычислений), с которыми мы сталкиваемся.

Еще один мой друг, сорокалетний человек, недавно сказал мне, что знает: ему пора подумать о пенсии, поскольку та пенсия, на которую он может рассчитывать сейчас, даст ему только около ?10 ООО в год. Он понимает, что ему срочно нужно что-то делать, но просто не знает, с чего начать или кого об этом спросить. Знакомая история? Он, безусловно, не уникален, как и вы, если вы мучаетесь над тем, что нужно сделать, чтобы исправить положение, чтобы обеспечить свою жизнь после выхода на пенсию или реализовать другие свои инвестиционные цели.

Ответ в том, что нужно начать прямо сейчас: через полчаса у вас появится достаточно ясное представление о том, что вам нужно делать.

6.1 Хорошо продуманные цели — основа для успеха

Понимание того, что вы хотите получить от ваших инвестиций, — это важнейший отправной пункт любой инвестиционной программы: способность четко сформулировать эти цели поможет вам и тому, кто будет вам помогать справиться с возникающими проблемами. Долгие годы беседуя со своими клиентами, я постоянно обнаруживал, что многие их них имеют лишь смутное представление о том, чего они хотят достигнуть с помощью своих денег, и среди них мало таких, у кого есть четкий набор ясно сформулированных целей.

По многим причинам это неудивительно. Нам легче формулировать наше видение будущего эмоционально: «Я хочу обеспечить себе комфортную жизнь после выхода на пенсию», «Я хочу больше заниматься благотворительностью» или «Я хочу финансово обеспечить своих детей» — но гораздо сложнее точно и конкретно сформулировать, что мы хотим получить от своих денег, например, так: «Мне необходим капитал в ?1,2 миллиона, когда я выйду на пенсию, чтобы получать годовой доход в ?50 ООО по сегодняшнему курсу (до вычета налогов), который обеспечит мне комфортный уровень жизни, так что мне не придется беспокоиться, что у меня закончатся деньги еще до моей кончины».

Можно рассматривать инвестиционные потребности как иерархические: в основании «пирамиды» потребности, которые необходимо удовлетворить, потому что иначе вас ожидает трудная жизнь, например, вы не будете получать достаточный доход после выхода на пенсию, а на вершине — те, которые удовлетворять приятно, но они не являются жизненно необходимыми, такие как выбор стиля жизни. Это похоже на предложенную психологами иерархию человеческих потребностей (Maslow, 1970), которую я позаимствовал на рисунке 6.1.

Такой подход к вашим целям может помочь вам лучше их понять. Вы можете сосредоточить внимание на инвестиционных целях, находящихся на вершине пирамиды, если уже обеспечили себе финансовую безопасность, или, напротив, на тех, что находятся у основания пирамиды, если стараетесь обеспечить финансовую безопасность для себя и ваших близких. У большинства организаций- инвесторов, таких как пенсионные планы, благотворительные и другие фонды, финансовые подразделения корпораций, цели связаны с финансовым выживанием.

На нижнем уровне иерархии внимание конкретным деталям, таким как временной график, взносы, норма доходности (и связанный с ней риск), а также размер вашего фонда инвестиций более важны, потому что неудача ведет к серьезным последствиям. Те, кто находится на высших уровнях иерархии, могут позволить себе сосредоточить внимание на целях более высокого уровня, таких как сохранение или увеличение своей покупательной способности в долгосроч-

Рисунок 6.1

Различные уровни потребностей

Источник: Maslow (1970)

ной перспективе, и имеют возможность, занимаясь планированием, уделять меньше внимания деталям.

Я сознательно не стал использовать обобщенную классификацию инвесторов, использующуюся в отрасли, в которой выделяются такие категории: «розничные» (сумма инвестированных активов до ?100 ООО), «богатые» (от ?100 000 до ?1 миллиона), «с крупным капиталом» (обычно более ?1 миллиона) и «с супер-крупным капиталом» (?20 миллионов и более). «Богатый» человек с суммой инвестиций в ?200 000 может получать достаточно большую корпоративную пенсию, чтобы жить на нее, и может захотеть использовать свои инвестиции, чтобы учредить небольшой благотворительный фонд и увековечить свое имя — пример финансового альтруизма на вершине пирамиды. С другой стороны, даже для богатого индивида, обладающего суммой инвестиций в ?3 миллиона, доход от них может оказаться жизненно важным, чтобы жить на эти деньги и избежать необходимости каждый день заниматься бизнесом. Это может быть ситуацией финансового выживания. Вы знаете, в какой ситуации вы сами находитесь. Давайте кратко рассмотрим некоторые цели инвесторов.

Общие цели индивидов

Когда вы будете читать о каждой из обсуждающихся ниже целей, задумайтесь о том, в какой степени они относятся к вам.

Финансовое выживание — жизнь на пенсии

Все больше становится людей, которым приходится планировать и инвестировать, чтобы обеспечить себя после выхода на пенсию, так как традиционные пенсионные схемы, зависящие от времени, которое вы проработали в компании и вашей зарплаты перед выходом на пенсию, становятся недоступными для работников. Многие люди обоснованно беспокоятся о том, как обеспечить себе приемлемый уровень дохода после выхода на пенсию. Общими целями может быть «избежать бедности», или «иметь возможность вести приятную жизнь после выхода на пенсию», или «испытывать удовлетворение от возможности позволить себе такой же образ жизни, как сейчас, до конца своих дней».

Сегодня, когда все более распространенными оказываются пенсионные планы с фиксированными взносами (работодатель делает фиксированный ежемесячный взнос в пенсионный фонд работника), вы сами ответственны за то, чтобы ваши инвестиции обеспечили ваше выживание, удовлетворив ваши базовые финансовые потребности. Вся инвестиционная ответственность и весь инвестиционный риск лежат на ваших плечах, и жизненно важно верно определить вашу инвестиционную программу, то есть обеспечить себе самые высокие шансы для сохранения вашей покупательной способности в каждый момент времени на нужном уровне.

Базовые финансовые потребности —

оплата обучения в школе/университете

«Я хочу дать своим детям самое лучшее образование, которое мы можем себе позволить», — это цель, которую выбирают многие родители, и они для этого часто делают сбережения, регулярно откладывая часть денег, пока дети растут. К счастью, многие школы сообщают, как будет меняться плата за обучение в будущем, однако проблема в том, что этот рост цен за обучение часто превышает уровень инфляции. Вы сами знаете, насколько это для вас важно.

Деньги «на черный день»

«Я хочу отложить кое-что на черный день», «Мы хотим иметь возможность позволять себе некоторые удовольствия после выхо-

Рисунок 6.2

Определение каждой из целей в терминах вашей покупательной способности

да на пенсию», или «Хорошо, если знаешь, что у тебя есть некоторый резерв», — это распространенные инвестиционные цели. Такие типы целей характерны для инвесторов, у которых есть достаточный источник дохода, чтобы позаботиться о своих базовых финансовых потребностях, но желающих обеспечить себе дополнительную финансовую безопасность.

Возможность выбирать стиль жизни

«Я хочу иметь возможность делать то, что мне нравится», «Я хочу, чтобы у меня была возможность приятно проводить время с моими родственниками», — вот примеры подобных целей более высокого уровня. На этом уровне никто не голодает и не думает о том, как оплатить счета за отопление — это ситуация тех счастливчиков, которые реализовали жизненно важные инвестиционные цели и теперь могут подумать о чем-то, что не является абсолютно важным.

Филантропия

К счастью для общества, есть много инвесторов, которые используют свое богатство в благотворительных целях. «Я хочу создать фонд, который ежегодно будет предоставлять студентам стипендии...», или «Мы хотим предоставить грант, чтобы...», — это благотворительные цели тех инвесторов, кто удовлетворил свои собственные финансовые потребности и хочет поставить свое богатство на службу обществу или местной общине.

Рисунок 6.3

Ваша цена возможности высока

6.2 Пять шагов для определения ваших целей

Предложение сесть и подумать о том, чего вы хотите достигнуть с помощью своего богатства, может показаться пугающим и скучным. Но время, потраченное на такие размышления и планы, окупится. Эту задачу легче решить, если разделить ее на пять этапов.

Шаг 1: Распределите ваши деньги

на несколько целевых фондов

Первый простой шаг — это распределить ваши деньги для достижения различных целей. Это обычно определяется функциями, которые будет выполнять каждый из целевых фондов: средства для жизни на пенсии; средства для оплаты школьного обучения; средства для подарков; средства для покупки дома и так далее. На рисунке 6.2 показаны примеры целевых фондов, на которые можно распределить ваши инвестиции. Это позволяет вам определить ясные и четкие цели для каждого из целевых фондов. Можно объединить все ваши инвестиции в один фонд и управлять ими как единым целым, но большинство инвесторов предпочитают распределять деньги на различные целевые фонды — это своего рода полезная «умственная бухгалтерия», хотя в конечном итоге вы имеете дело с общим инвестиционным фондом, который позволяет вам удовлетворять потребности, связанные с вашей покупательной способностью, в течение всей вашей жизни.

Шаг 2: Сформулируйте свое видение

для каждого из целевых фондов

Определите конечный результат, которого вы хотите достигнуть, удовлетворяющий вас, но при этом достаточно реалистичный. Обычно ваше видение, оказывается, довольно легко сформулировать и осмыслить. Примерами таких формулировок могут служить: «Я хочу после выхода на пенсию вести комфортный образ жизни»; «Я хочу учредить благотворительный фонд, который будет финансировать исследования малярии», «Я хочу, чтобы когда меня уже не будет, мои дети были финансово обеспечены».

Шаг 3: Определите инвестиционный горизонт

для каждого из ваших целевых фондов

Ваши инвестиционный горизонт — это тот период, в течение которого вы будете инвестировать ваши деньги, и он во многом определяет структуру элементов портфеля, которую вам следует использовать. Чем продолжительнее ваш инвестиционный горизонт, тем выше вероятность, что ваши инвестиции поведут себя так, как предсказывает обобщенная теория, а не как исключения из нее. Долгосрочные инвесторы могут себе позволить инвестировать больше денег в те элементы портфеля, у которых в целом выше потенциальная доходность, но будут и такие периоды, когда их доходность окажется низкой. Связь между инвестиционным горизонтом и вашими портфельными инвестициями подробно анализируется в главе 9.

Горизонт должен быть максимально продолжительным, чтобы дать вам возможность получить максимальный доход от ваших денег благодаря факторам времени и сложных процентов. Выделите небольшой денежный фонд для непредвиденных расходов или «овер- драфтовую кассу», которая поможет вам решить временные проблемы с нехваткой средств. Эта сумма может составлять, например, шесть ваших месячных зарплат. Несоответствие структуры портфеля инвестиционному горизонту может дорого обойтись.

Рисунок 6.4

Слишком долго — и вы не сможете достигнуть вашей цели

Источник: Thomson Datastream

Выбор слишком консервативного портфеля

Структура вашего портфеля должна соответствовать вашему инвестиционному горизонту. Если вы выберите слишком консервативный портфель для вашего долгосрочного инвестиционного горизонта, то получите доход ниже возможного. Эффект сложных процентов при неоправданно низкой доходности ваших инвестиций может негативно сказаться на вашей покупательной способности и заставить вас отказаться от ваших целей. Это показано на рисунке 6.3.

Выбор слишком агрессивного портфеля

С другой стороны, если портфель слишком агрессивен для избранного вами инвестиционного горизонта, вы также рискуете не обеспечить для себя нужную покупательную способность, когда она вам понадобится. Если рынки упадут и положение не изменится к лучшему до того момента, когда вам понадобятся деньги, вы не получите дохода, на который рассчитывали.

Предупреждением могут служить события конца 1990-х годов. Некоторые инвесторы, которым оставалось всего несколько лет до завершения фазы накопления, поддались искушению слишком сильно увеличить долю акций в своих портфелях под влиянием полученных ими в предыдущие годы высоких прибылей. Затем рынки упали на 40% и даже через пять лет не вернулись на прежний уровень. Эти инвесторы не смогли накопить капитал для реализации своих планов после выхода на пенсии — некоторым из них пришлось отложить свой уход на пенсию, а некоторым — понизить свой уровень притязаний. Рисунок 6.4 иллюстрирует эту ситуацию.

Помните, что фаза накопления в какой-то момент заканчивается, и начинается фаза распределения, например, ваши дети отправляются в школу, или вы выходите на пенсию и вынуждены тратить ваши накопления. Вам нужно определить длительность каждой из этих двух фаз. Они могут продолжаться от трех лет до конца вашей жизни. Если длительность фазы накопления менее трех лет, вам, вероятно, будет выгоднее просто поместить деньги в банк на счет, приносящий процент, или во взаимный фонд краткосрочных инвестиций.

Принять на этот счет верное решение и подобрать подходящую структуру портфеля — это ключевые условия успешного инвестирования.

Шаг 4: Проанализируйте

возможные последствия неудачи

Если вы не сможете достигнуть каких-то из поставленных вами перед собой целей, это повлечет за собой важные последствия, при этом следует учитывать, что одни цели важнее для вас, чем другие. Иметь возможность послать своего сына или дочь в тот университет, который они выберут, не беспокоясь о том, сумеете ли вы оплачивать ваши счета после выхода на пенсию, — может быть критически важным, однако желание обеспечить капиталом будущие поколения вашей семьи, хотя оно также важно, не является проблемой «жизни и смерти». Только вы можете определить приоритетность ваших целей. Вам нужно определить, какие из исходов приемлемы для вас, а какие — нет. У подобного анализа можно выделить три стадии: во- первых, определить, каким может быть худший для вас исход; во- вторых, оценить его вероятность; и, в-третьих, понять, как вам нужно на него реагировать, если это произойдет.

Пример может вам помочь. Представьте, что вы планируете провести летом в вашем саду вечеринку для друзей и собираетесь пригласить на нее 100 человек. Худший возможный сценарий: в этот день

Рисунок 6.5

Оценка последствий инвестирования

будет сильный ливень, который сорвет ваши планы. Мы все знаем, что это возможно, но это знание не помогает вам принимать решение, проводить вечеринку, или нет — этой информации недостаточно. Однако если я скажу вам, что вероятность ливня менее 5% — вы, вероятно, решите проводить вечеринку. Если, с другой стороны, я сообщу вам, что вероятность дождя 50% — вы можете принять другое решение. Если вы ориентированы на возможные негативные последствия: мысли о грязи в доме и недовольных мокрых гостях могут заставить вас отменить ваши планы. Ели же вы ориентированы на позитивные возможности, и негативные последствия не очень тре-

I Таблица 6.1 1

Насколько это плохо?

Целевой фонд

Примеры наименее благоприятных исходов

Придется жить менее чем на половину вашей сегодняшней

заработной платы

Пенсия

Деньги могут кончиться еще до вашей кончины

Это для вас бонус — у вас есть другие доходы, на которые

можно жить

Плата за обучение

Придется тратить на это более 30% вашей зарплаты

в школе

Детям придется ходить в другую школу

Без этих денег вам придется экономить, вести

Деньги

«спартанский» образ жизни

«на черный день»

Жаль, но без этого можно обойтись

Вам совсем не хочется снова заниматься бизнесом

Стиль жизни

Вам это необходимо, чтобы быть в хорошей форме и

сохранить здоровье

Это кульминация вашей профессиональной карьеры,

Благотворительность

это очень важно

Жаль, но жизнь продолжается

вожат вас, то общение с друзьями за бокалом вина может показаться стоящей идеей, несмотря на грязь в доме. Объективно ливень и грязь в обоих случаях одни и те же, однако реакция на них какого-то другого человека может отличаться от вашей. Только вы сами сможете понять, к какому типу людей вы относитесь.

То же относится и к каждой из ваших инвестиционных целей: что произойдет, если окажется, что стоимость вашего портфеля будет равна всего лишь ?500 ООО, а не ?1 миллиону, как вы ожидали, когда вы выйдете на пенсию? Какова вероятность того, что это произойдет? Вы сможете пережить такой исход? Ответьте на эти вопросы, и вы будете на пути к определению параметров успешной инвестиционной программы. Рисунок 6.5 иллюстрирует мыслительный процесс, который вам необходимо реализовать для каждого из ваших целевых денежных фондов.

Попробуйте прямо сейчас представить себе и определить, каким, по вашему мнению, может быть наихудший исход для каждого из ваших целевых денежных фондов. Решите, какова приемлемая для вас вероятность такого негативного исхода, например, 5%, 20% и так далее, и решите, что для вас важнее в каждого случае: открывающиеся позитивные возможности или вероятные негативные последствия.

Мы рассмотрим наиболее неблагоприятные сценарии и соотношения шансов на успех и неудачу для различных структур портфелей в зависимости от вашего инвестиционного горизонта в главе 9. Это позволит вам определить, какая структура портфеля больше всего вам подходит. В Таблице 6.1 приводятся некоторые примеры наиболее неблагоприятных исходов.

Шаг 5: Обоснуйте ваши цели в финансовых терминах

В какой-то момент вам будет необходимо перевести ваше видение, которое вы сформулировали на шаге 2, в конкретные цифры.

Определение финансовых целей более высокого уровня

Если вы описываете финансовые цели более высокого уровня, чем цели выживания, перевести их в финансовые показатели немного легче, потому что формулировки ваших целей в этом случае будут более обобщенными. В Таблице 6.2 приводятся примеры некоторых целей, которые ставят перед собой инвесторы, формируя свои инвестиционные портфели. Однако немногие из них могут оценить

Типичные финансовые цели — заполните пробелы

I Критерии

Требования

Используемые финансовые показатели

Абсолютные (номинальные или реальные)

Я ожидаю получить [ ]% в год

Прибыли

Относительно денежных инвестиций

Я хочу получать в год прибыли на [ ]% больше, чем прибыль от денежных инвестиций

Относительно других показателей

Я хочу превышать [ ] на [ ]% в год

Инфляция

Увеличение покупательной способности

Я хочу переигрывать инфляцию в среднем на [ ]% за год

Поддержание покупательной способности

Я хочу по крайней мере сохранять свою покупательную способность

Активы

Объем (номинальный или реальный)

Я хочу, чтобы мои активы выросли до ?[ ] за [ ] лет

Удвоение (номинальное или реальное)

Я хочу удвоить свои деньги за [ ] лет

Траты дохода в процентах %

Я хочу тратить в год [ ]% от стоимости моего портфеля

Доход и траты

Сумма расходов в ?

Я хочу тратить в пересчете на сегодняшнюю стоимость денег ?[ ]

Траты дохода и капитала

Я хочу изъять ?[ ] из моего портфеля за [ ] лет

Хорошие шансы

Я хочу быть уверенным в достижении своей цели

Шансы

Приемлемые шансы

Мне нужны приемлемые шансы для достижения успеха

Рискованная игра

Я готов попытаться и рискнуть

Ежегодные убытки

Для меня приемлемы убытки в [ ]% в год

Пределы убытков

За [ ] лет

Для меня приемлемы убытки в [ ]% за [ ]-летний период

За экономический цикл

Я ожидаю получить реальные прибыли за экономический цикл

Ориентация

На возможности

Я надеюсь на успех, но смогу пережить и неудачу

На последствия

Я должен убедиться, что добьюсь успеха

Процесс и цели инвестиционной программы — просты

вероятность достижения успеха — это то, что мы с вами научимся делать.

Определение основных финансовых целей выживания Если, с другой стороны, ваши инвестиционные цели относятся к финансовому выживанию — это такие цели, как планирование вашего дохода после выхода на пенсию — для вас очень важно определить их в точных финансовых показателях, так как неудача в их реализации существенно повлияет на вашу жизнь.

6.3 Суть основных целей финансового выживания

Вам нужно определить основные количественные показатели для ваших эмоциональных инвестиционных целей, как бы скучно это ни звучало. Это не трудно, если размышлять об этом логически.

В этот момент некоторые люди всплеснут от ужаса руками. Не паникуйте! С помощью несложных вычислений вы получите приблизительное представление о том, к чему вам следует стремиться. Большинство из этих вычислений уже проделаны, и результаты будут приведены в таблицах ниже. Это дает вам оценки, которые помогут вам понять ваши задачи и некоторые проблемы, с которыми вы столкнетесь. Не останавливайтесь на этом, каким бы сильным ни было искушение!

По существу, инвестирование — это увеличение денежного фонда (который может начинаться с нуля) с течением времени, с помощью прибылей, которые дает структура ваших активов и дополнительных взносов, которые вы делаете в этот фонд, чтобы получить возможность как-то использовать эти деньги, когда закончится фаза нако-

Рисунок 6.7

«Дорожная карта» для достижения ваших финансовых целей

пления. Это могут быть какие-то обязательства инвестиционного характера или задача получения со временем какого-то дохода, например, пенсионный план. Рисунок 6.6 иллюстрирует этот процесс.

Для многих людей основная проблема — это инвестиции, чтобы обеспечить себе доход после выхода на пенсию, возможно, и вы относитесь к их числу. Поэтому данный раздел структурирован так, чтобы помочь вам исследовать, как вы сможете определить ваши цели в финансовых терминах, учитывая, что в конечном итоге вы планируете тратить доход от вашего портфеля (фаза распределения), а до этого момента будете делать в портфель регулярные взносы (фаза накопления). Вы сможете оценить, как влияют на вашу инвестиционную программу в целом длительность инвестиций, взносы в ваш портфель, доходность вашего портфеля и то, сколько денег вы изымаете и тратите из него.

Что вам нужно сделать, чтобы начать?

Начать просто — следует рассмотреть рисунок 6.6 в другом порядке. Уделите несколько минут изучению рисунка 6.7 выше.

Одна из самых больших проблем сбережений для жизни на пенсии связана с тем, что хотя у людей и есть представление о комфортной жизни на пенсии, они не знают, какого размера должен быть их целевой фонд, чтобы обеспечить желательный уровень дохода. Кроме того, они плохо представляют, смогут ли взносы, которые они сами и их наниматель делают в пенсионный план (если он существует), и то, как они инвестируют, обеспечить их потребности. Часто мечты не соответствуют реальности. Вас может удивить, сколько много денег вы должны накопить и сколько вы должны регулярно откладывать, чтобы добиться успеха, но вы его добьетесь с помощью планирования и разумного инвестиционного портфеля. Вам нужно ответить на следующие вопросы:

Вопрос 1: Какой доход мне нужен?

Цель инвестиций для жизни после выхода на пенсию — гарантировать с высокой вероятностью, что вы сможете получать на пенсии приемлемый уровень дохода, поэтому первым делом нужно решить, какой размер дохода вам потребуется. Проще всего определить эту потребность, ориентируясь на сегодняшнюю покупательную способность денег: «Сегодня, чтобы вести комфортную жизнь, мне требуется 75% моего заработка».

Это хороший способ размышлений, потому что он позволяет вам осмыслить проблему с точки зрения сегодняшней покупательной способности денег и понять, на что позволяет вам рассчитывать ваш доход. Трудно прогнозировать, насколько комфортной будет ваша жизнь на пенсии, без учета эффектов инфляции. Обеспечит ли в будущем доход в ?80 ООО в год, учитывая обесценивание денег, приятную жизнь на пенсии? Нет, если хлеб будет стоить ?15, а пинта пива — ?35! Чтобы прогнозировать будущее в терминах сегодняшней покупательной способности денег, вам всегда нужно использовать в ваших расчетах реальные, то есть скорректированные с учетом инфляции доходы. Если в вашем личном балансовом отчете вы используете при учете активов реальную доходность, то вы можете игнорировать инфляцию при учете обязательств. Далее в книге мы будем использовать реальную доходность.

Сядьте, возьмите лист бумаги и решите, какой уровень доходов вам нужен. Не забудьте учесть государственную пенсию, а также другие пенсионные планы и все источники доходов, которые у вас будут. Используйте тот уровень дохода, который вы определили, да-

Каким должен быть размер вашего финансового фонда?

Норма трат — годовая

Необходимый доход

?10000

?20000

?30000

?40000

?50 000

?60000

?70 000

?80 000

2%

?500000

?1 000 000

?1500 000

?2000000

?250 0 000

?3000000

?3500000

?4 000 000

3%

?333 333

Ј666667

Ј1 000000

Ј1 333333

Ј1 666667

Ј2000000

Ј233 3333

Ј2 666667

4%

Ј250000

Ј500000

Ј750 000

Ј1 000000

Ј1 250000

Ј1 500000

Ј1750000

Ј2000000

5%

Ј200000

Ј400000

Ј600 000

Ј8000000

Ј1 000 000

Ј1 200 000

Ј140 0000

Ј1600000

6%

Ј166667

Ј333333

Ј500 000

Ј666 667

Ј833333

Ј1000000

Ј1166667

Ј1 333 333

= Серьезная опасность, что у вас кончатся деньги (см. главу 9)

лее в этом разделе. Вы сами должны решить, каким должен быть его размер!

Вопрос 2: Каким должен быть размер моего целевого фонда?

Существенная проблема связана с тем, что мы не знаем о том, как долго мы проживем и, следовательно, как быстро можем потратить свой капитал. Очевидно, что, если вы намерены постепенно тратить ваш капитал, размер вашего целевого фонда может не быть таким большим, как в том случае, когда вы хотите сохранить покупательную способность вашего капитала. У вас есть три варианта для жизни на пенсии:

  •  Поддерживать покупательную способность вашего портфеля и вашего дохода. Это подразумевает, что расходы должны быть равны или меньше реальных доходов, которые дает ваш портфель. Учитывая, что мы теперь живем долго, возможно, до девяноста и более лет, такой подход — разумный, особенно если вы именно от инвестиционного портфеля получаете основную долю ваших доходов на пенсии. Хотя, как однажды сказал американский комик Генри Янгмен: «Я сегодня был в банке, и узнал, что у меня достаточно денег... если я умру завтра».
  •  Расходовать доход от капитала, включая расходование части основного капитала — в этом случае весь капитал будет израсходован за определенный период времени. Этот вариант также подходит некоторым людям, однако трудно точно прогнозировать, когда закончатся ваши деньги, учитывая непредсказуемость рынков и продолжительности вашей жизни.

я Использование части накопленного фонда, чтобы получать доход от страховой компании в форме ежегодной ренты. По сути, вы передаете такой компании ваши деньги и получаете взамен ежегодный доход на протяжении всей вашей жизни. Компания принимает на себя риск, что вы проживете дольше, чем прогнозирует стандартная статистика смертности, а вы — риск, что умрете преждевременно, и ваши близкие потеряют деньги, которые бы получили, если бы вы сами контролировали ваши активы.

Общее правило таково: вы должны тратить из вашего портфеля (с разумным балансом инвестиций в акции и облигации) не более 4% его стоимости, если вы хотите исключить возможность, что деньги у вас закончатся еще до того, как вы умрете, потому что именно такой процент соответствует реальной прибыли, которую, как можно надеяться (но в чем нельзя быть абсолютно уверенным), может обеспечить подобная структура портфеля.

Необходимый уровень дохода с учетом уровня изъятий определяет, сколько денег должно быть в вашем целевом фонде в конце периода накопления. В Таблице 6.3 показывается необходимый размер фонда при различных уровнях изъятий/трат для получения нужного вам ежегодного дохода до вычета налогов. Вы можете видеть, что в реальном исчислении размер фонда может оказаться пугающе большим (и оказаться еще большим с коррекцией на уровень инфляции), что лишний раз подчеркивает, какими выгодными могут быть для работника пенсионные планы, определяющие размер пенсии как процент от финальной заработной платы. Мы обсудим вероятность того, что у вас закончатся деньги при различных уровнях трат и различной структуре портфеля в главе 9.

Пусть вас не пугает масштабность задачи. Как вы увидите их приведенных ниже таблиц, благодаря эффекту накопления сложных процентов с течением времени и небольших, но регулярных дополнительных взносов в ваш целевой фонд вы сможете накопить солидный капитал.

Вопрос 3: Как долго мне нужно инвестировать?

На первый взгляд, это может показаться легким вопросом — допустим, вы можете считать окончанием накопительной фазы дату вашего 65-летия — типичный возраст выхода на пенсию в Великобритании (если только министерство финансов не решит, что все мы должны работать дольше). В реальности, учитывая, что чем выше

Ваши шансы на достижение определенного уровня доходности

<20% 20-40% 40-60% ?? 60-80% >80% шансов

должность, тем меньше подобных вакансий в организациях, и что лояльность организаций по отношению к работникам с большим стажем работы в них снижается, работа в полный рабочий день на высокой должности в 60 лет, не говоря уже о 67 годах — уже давно перестала быть типичным случаем. Возможно, вам стоит подумать о том, чтобы пораньше накопить основную часть вашего капитала (допустим, в 55 лет), а это означает необходимость большего объема инвестиций и регулярных взносов, что позволит вам самим определять, сколько и когда вам следует работать.

Вопрос 4: Как определить разумную доходность портфеля?

Это, вероятно, наиболее часто обсуждаемая проблема инвестирования, которая очень часто неверно понимается. Чрезмерно оптимистичный прогноз доходности всегда выйдет боком — как это произошло с отраслью ипотеки, обеспеченной полисом страхования жизни. Как вы увидите, «разумная» годовая норма доходности, используемая в этой книге — это 5% для акций и 2% для облигаций в реальном исчислении, что является достаточно консервативной оценкой. В главах 15 и 16 вы найдете обоснования этой оценки. Помните Предостережение 7 в начале книги: большинство советов оказываются неверными более чем в половине случаев. Маловероятно, чтобы доходность акций и облигаций в течение периода ваших инвестиций окажется именно 5% и 2%. Вам может повезти — и она окажется выше, или не повезти — и она окажется ниже; причем доходность не только в короткие, но и в длительные периоды времени может существенно отклоняться от своих средних показателей. Таким образом, определить приемлемый уровень доходности вашего портфеля — очень важно.

Примерные ежемесячные взносы, чтобы получить ?1 ООО ООО

Продолжительность (в годах)

Уровень реальных доходов 1% 2% 3% 4% 5%

6%

7%

8%

10

?8000 ?7600 ?7300 ?6900 ?6600

?6300

?6000

?5800

20

?3800 ?3400 ?3100 ?2800 ?2500

?2300

?2000

?1800

30

?2400 ?2100 ?1800 ?1500 ?1300

?1100

?900

?800

Вам нужно выбрать более высокий уровень доходности при меньших шансах на успех, но более низких взносах, или более низкий уровень доходности, но с хорошими шансами на успех при более высоких взносах. Если ваши цели для вас очень важны — лучше выбрать осторожный вариант. Слишком многие инвесторы ожидают слишком многого от своих портфелей — а рынки не ведут себя так, как им хочется! Если ваши ожидания нереалистичны, учитывая историю, как долгосрочную, так и недавнюю, они, вполне возможно, сбудутся, но позже, чем вы рассчитывали.

Когда вы реализовываете вашу инвестиционную программу, есть много возможных исходов для вашего инвестиционного портфеля, зависящих о того, что произойдет на рынках. Проблема в том, что вы заранее не знаете, какой окажется ваша «инвестиционная жизнь». К счастью, сегодня с помощью моделей поведения инвестиционных портфелей мы, по крайней мере, можем оценить шансы на достижение определенного уровня доходности — а это очень важная информация. (Используемый для этого метод называется моделью Монте- Карло, и о нем подробнее рассказывается в главе 11.)

Таблица 6.4 показывает шансы на достижение различных уровней реальной доходности для разных инвестиционных горизонтов. Она была разработана с использованием наиболее подходящей для данного инвестиционного горизонта структуры портфеля (она определяется в главе 9) и демонстрирует, какова вероятность того, что портфель достигнет годового уровня доходности не хуже, чем заданный.

Например, за тридцать лет вероятность достижения годовой доходности в 5% или выше — это 40-60%, а шансы на достижение реальной доходности в 4% еще выше: от 60% до 80%. Используя другие таблицы из этой главы, вы можете проанализировать, как скажутся на изменении уровня доходности изменения размеров целевого инвестиционного фонда и размера регулярных вкладов в него. Проду-

Каким должен быть размер вашего целевого фонда?

Реальный доход

Ежемесячные взносы

2%

?100

?200

?400

?600

?800

?1000

?1500

?2000

10 лет

?15 000

?25000

?55 000

?80000

?105 000

?130000

?195 000

?265 000

20 лет

?30 000

?60000

?115 000

?175000

?235 000

?290000

?435000

?585 000

30 лет

?50000

?95000

?195 000

?290000

?390 000

?485000

?730 000

?975 000

3%

?100

?200

?400

?600

?800

?1000

?1500

?2000

10 лет

?15000

?30000

?55 000

?85000

?110 000

?140000

?205000

?275000

20 лет

?30 000

?65000

?130000

?195 000

?260 000

?320000

?485 000

?645 000

30 лет

?55000

?115 000

?230000

?345000

?455 000

?570000

?855000

?1 140 000

4%

?100

?200

?400

?600

?800

?1000

?1500

?2000

10 лет

?15000

?30000

?60000

?85000

?115000

?145000

?215000

?290 000

20 лет

?35 000

?70000

?145 000

?215000

?285 000

?355000

?535 000

?715 000

30 лет

?65 000

?135000

?270000

?405 000

?540 000

?675000

?1 010000 ?1 345 000

5%

?100

?200

?400

?600

?800

?1000

?1500

?2000

10 лет

?15000

?30000

?60 000

?90000

?120 000

?150000

?225000

?300 000

20 лет

?40000

?80000

?160000

?240000

?315000

?395000

?595000

?795 000

30 лет

?80000

?160 000

?320000

?480000

?640 000

?795 000

?1 195 000 ?1 595 000

6%

?100

?200

?400

?600

?800

?7000

?1500

?2000

10 лет

?15000

?30000

?65000

?95000

?125 000

?160000

?235 000

?315 000

20 лет

?45000

?90000

?175 000

?265 000

?355 000

?440 000

?660 000

?880 000

30 лет

?95000

?190000

?380000

?570000

?760 000

?950 000

?1 425000 ?1 900 000

7%

?100

?200

?400

?600

?800

?1000

?1500

?2000

10 лет

?15 000

?35 000

?65 000

?100000

?135 000

?165000

?250000

?330000

20 лет

?50000

?100000

?195000

?295000

?395 000

?490000

?740000

?985000

30 лет

?115000

?225000

?455 000

?680000

?905 000

?1 135000 ?1 700000 ?2 265 000

манный анализ даст вам возможность определить достаточно конкретные финансовые цели для вашей инвестиционной программы, которые, если вас больше заботят возможные негативные последствия, будут давать консервативные оценки ожидаемой доходности и завышенные оценки необходимого уровня взносов и временного горизонта инвестиций.

Вопрос 5: Какие взносы мне нужно будет делать?

На этой стадии вы знаете, какой доход вам нужен, вы определили размер целевого фонда, к которому вы стремитесь, чтобы он обеспечил нужный вам уровень трат, и выбрали такую норму доходности, для достижения которой у вас есть достаточно хорошие шансы за ваш период инвестирования. Теперь вам нужно определить, какие взносы вам нужно делать каждый месяц.

Как можно видеть на рисунке 6.6, конечный размер вашего капитала — это функция от размера регулярных взносов в ваш целевой фонд, продолжительности вашего инвестиционного горизонта и реальной доходности вашего портфеля. Многие потенциальные инвесторы слишком сильно фокусируют свое внимание на норме доходности, которую должен обеспечить их портфель, даже если они не могут уверенно контролировать этот параметр — лучшее, что вы можете сделать, это выбрать такую норму доходности, которая дает вам приемлемые шансы на успех, но не гарантирует его. С другой стороны, время (в некоторых случаях) и взносы, которые вы делаете, могут варьировать и играть важную роль в повышении вероятности успешного исхода. Поскольку их вы можете контролировать, они еще более значимы.

Есть два подхода для определения нужного размера взносов.

Подход 1: Взносы, необходимые, чтобы накопить ?1 ООО ООО

При первом подходе вычисляется размер ежемесячных взносов, которые понадобятся вам, чтобы накопить ?1 ООО ООО покупательной способности, в зависимости от вашего инвестиционного горизонта и реальной нормы доходности, которую вы можете ожидать от вашего портфеля. Вы можете увеличивать или уменьшать норму доходности в зависимости от размера вашего целевого фонда. Например, чтобы накопить ?1 миллион при доходности 4% за тридцать лет, вам понадобится вносить в ваш целевой инвестиционный фонд примерно ?1500 в месяц. Чтобы рассчитать взнос для накопления ?300 ООО, нужно умножить ?1500 на ?300 000/?1 000 000 или на 30%, следовательно, сумма ежемесячного взноса должна быть равна ?450. Познакомьтесь с Таблицей 6.4, перед тем как вы выберите норму доходности, воспользовавшись рисунком 6.5, приведенным выше.

Таблица 6.7

Влияние времени и доходности на разовые инвестиции

Рост ?1

Ожидаемая реальная доходность

Годы

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

10

?1,10

?1,20

?1,30

?1,50

?1,60

?1,80

?2,00

?2,20

20

?1,20

?1,50

?1,80

?2,20

?2,70

?3,20

?3,90

?4,70

30

?1,30

?1,80

?2,40

?3,20

?4,30

?5,70

?7,60

?10,10

Подход 2: Определение размера целевого фонда на основе

фиксированных ежемесячных взносов

Второй подход оценивает размер вашего целевого фонда в зависимости от уровня ваших ежемесячных взносов в него для различных норм доходности и инвестиционных горизонтов (см. таблицу 6.6). Еще раз проанализируйте, как скажется на вашем потенциальном капитале ситуация, когда доходность окажется ниже, чем вы ожидали. Не забудьте принять во внимание любые налоговые льготы для ваших взносов. Проработка нескольких сценариев «а что, если?» с помощью этих таблиц будет полезным использованием времени.

Повышение ваших шансов на успех

В итоге всегда останется какая-то неопределенность. Однако вы можете контролировать большинство факторов: вы можете выбрать уровень доходности, вероятность достижения которого будет высока; увеличить взносы, чтобы компенсировать этот недостаточно высокий уровень доходности; и, если это необходимо, или поставить перед собой более скромные цели, или увеличить длительность инвестиционного периода. Возможно, это не слишком приятные действия, но это лучше, чем необходимость после выхода на пенсию на всем экономить и ограничиваться удовлетворением только своих базовых потребностей. В любом случае, решаете вы сами.

Единовременное инвестирование

Ваша инвестиционная программа может предусматривать единовременное инвестирование, например, по той причине, что вы получили деньги, продав бизнес или недвижимость, получили наследство или бонус от вашего нанимателя. В этом случае конечная стоимость вашего инвестиционного капитала будет зависеть от трех факторов: размера вашего единовременного взноса, длительности периода инвестирования и реальной доходности для данной структуры портфеля. Это также относится к любому капиталу, который уже включен в ваш инвестиционный фонд, к которому вы регулярно добавляете взносы.

Вы можете увидеть влияние времени и доходности на покупательную способность ?1 в Таблице 6.7. Вы можете умножить любые суммы единовременных инвестиций, которые вы планируете сделать, на приведенные в ней коэффициенты. Выберите инвестиционный горизонт и реальную норму доходности, которые дадут вам приемлемые шансы на успех.

Предостережение относительно использования цифр

Всегда помните, что использование этих результатов дает только приблизительные оценки и не может достаточно полно представлять неопределенность рынков, с которыми вы сталкиваетесь. Вы не можете быть заранее уверенными в будущих прибылях, хотя выбор нормы доходности, вероятность достижения которой достаточно высока при вашем инвестиционном горизонте, с помощью Таблицы 6.4 — это первый шаг. Вы можете надеяться, что ваши инвестиции дадут такую прибыль, и, если так и будет, результаты ваших расчетов покажут вам, чего можно ожидать.

Даже если вы получите ожидаемые прибыли, вероятно, во время инвестирования будут как негативные, так и позитивные периоды, и промежуточная стоимость вашего портфеля будет отличаться от прогнозируемой. Это значит, что вам нужно тщательно продумать то, как вы будете вести мониторинг вашего портфеля и оценивать, соответствует ли он вашим долгосрочным целям (глава 12). Реальная стоимость вашего портфеля будет отличаться от прогнозируемой, так как она будет рассчитана в будущих «обесцененных» деньгах: не беспокойтесь, то же самое будет относиться и к доходу, который вы будете позже изымать из вашего портфеля. Просто помните о том, что, если вы используете реальные оценки, а не номинальные, а вы так и делаете, это не имеет значения.

Помните также, что все взносы, которые вы делаете, в реальности нужно пересчитывать в сторону увеличения, чтобы они соответствовали номинальным суммам, которые вам нужно инвестировать. Чтобы упростить эти расчеты, вы можете использовать индекс инфляции. Наконец, помните, что инвестирование потребует от вас затрат. Если вы используете индексные фонды, то годовые затраты в 0,5% — это достаточно обоснованный уровень.

Опасность использования упрощенных моделей, подобных приведенным выше, заключается в том, что вас может усыпить ложное ощущение безопасности. Будьте разумны и проанализируйте ряд недостатков этих моделей. На этой стадии вы по крайней мере определите верный диапазон ваших инвестиционных целей.

6.4 Практический пример

Представьте себе чету тридцатипятилетних специалистов с общим годовым доходом в ?100 ООО. У них есть дочь, которой три года. У этой семьи две основные инвестиционные цели: первая — после выхода на пенсию поддерживать тот же уровень жизни, что и сегодня; вторая — купить квартиру для дочери, когда ей исполнится двадцать один год. Если они сумеют сделать дочери такой подарок, они смогут спокойно тратить свой оставшийся капитал.

Фонд для жизни на пенсии (финансовое выживание)

Семейная пара хочет быть уверенной в том, что когда они выйдут на пенсию, то будут располагать вместе покупательной способностью в ?70 ООО. Часть этого дохода составят поступления от пенсионного плана компании, по их оценкам, это будет ?40 ООО в год (в реальной стоимости). Оставшиеся ?30 000 должна обеспечить инвестиционная программа. Текущий баланс их сбережений — это ?50 000 от недавно полученного ими наследства. Если им не удастся получать дополнительную прибыль не менее чем ?15 000 в год, то это может существенно повредить их планам путешествовать после выхода на пенсию, что очень бы их огорчило. У них есть 30 лет для того, чтобы накопить нужный капитал, который обеспечит им достойный уровень жизни, по крайней мере, до девяноста лет.

| Таблица 6.8

Разработайте ваш план из пяти этапов

Этапы

Фонд 1

Фонд 2

Этап 1: Инвестиционные фонды

Доход для жизни на пенсии

Покупка недвижимости

Этап 2: Видение

Комфортная жизнь на пенсии 30 лет до выхода на пенсию

Помочь дочери купить дом, когда ей исполнится 21 год

Этап 3: Горизонт

в 65

Жить не менее 90 лет

18 лет

Этап 4: Последствия

Критические. Необходима по меньшей мере половина целевого дохода(?15000)

Не критические. Что-то — лучше, чем ничего

Этап 5: Цели в финансовых терминах

Необходимы основные расчеты.

M\(wou nnvnn а С1П Г\пп

Это не критически важно, но полезно

Рисунок 6.8

Определить финансовые цели — легко

Покупка квартиры (или первый взнос за нее)

Хотя это прекрасное альтруистическое намерение, для семейной пары не будет страшной неудачей, если они смогут накопить только сумму, которая окажется меньше, чем цена однокомнатной квартиры в приличном районе, оценка реальной стоимости которой — ?150 ООО. В конце концов, необходимость небольших выплат по закладной — это нормальное явление, к тому же это может помочь их дочери развить у себя финансовую дисциплинированность. Пока у них еще нет никаких сбережений для этой цели. Они хотят попробовать, но взносы в этот фонд будут относительно небольшими, принимая во внимания размер инвестиций в пенсионный фонд, которые им нужно сделать, чтобы обеспечить необходимый доход на пенсии. Учитывая это, они могут попытаться получить более высокую прибыль от своего инвестиционного портфеля для покупки недвижимости, то есть избрать более агрессивную, рискованную стратегию, так как, если даже им не удастся реализовать свои цели, эта неудача не будет такой значимой, как в случае их пенсионного портфеля. Получить хотя бы какую-то прибыль после учета инфляции — все равно лучше, чем не получить ничего.

Пять этапов разработки плана

Они набросали план пяти этапов, который предлагается в этой книге для формулировки инвестиционной цели. Он представлен в Таблице 6.8.

Как вы можете видеть, пенсионный доход — это их основная забота, и они хотят быть достаточно уверены в том, что смогут получить по меньшей мере половину той суммы, на которую они надеются.

Основные идеи плана

Вычисления, которые им нужно сделать, основаны на поэтапном подходе, представленном на рисунке 6.8.

Чтобы получать доход ?30 ООО в год, не рискуя при этом растратить свой капитал, обеспечивающий их жизнь на пенсии, им необходим целевой фонд ?750 ООО, если их устраивает ежегодная норма изъятия денег в 4%. Эта оценка получена из Таблицы 6.3. В Таблице 6.4 вы можете видеть, что есть «хорошие шансы» — 60-80%, что можно достигнуть реальной нормы доходности в 4% за период до выхода нашей супружеской пары на пенсию (тридцать или более лет), что должно позволить им сохранить покупательную способность своего капитала и получаемого от него дохода.

Сбережения в ?50 000, которые у них уже есть, увеличатся и покроют частично их потребность в капитале. За более чем тридцатилетний период, в течение которого они будут накапливать активы, есть «хорошие шансы», что будет достигнута 4% норма доходности (Таблица 6.4). Предположим, что это их устраивает. Использовав такую норму доходности для их инвестиционного горизонта, мы увидим, что ?1 превратится за этот период в ?3,20 (Таблица 6.7). Итак, мы можем умножить единовременную сумму ?50 000, которой они обладают, на 3,2, и это дает ?160 000, таким образом, с помощью регулярных сбережений и взносов в фонд им нужно обеспечить недостающие ?590 000.

Теперь мы можем рассчитать размер ежемесячных взносов, необходимых, чтобы восполнить эти недостающие ?590 000. Из

Рисунок 6.9

Формулы для ваших вычислений

Таблицы 6.5 мы видим, что ежемесячные взносы, необходимые, чтобы получить ?1 миллион при норме доходности в 4% — это примерно ?1500. Однако семейной паре нужно только ?590 ООО. Таким образом, размер ежемесячного взноса в этом случае равен ?1500, умноженным на отношение ?590 000/?1 000 000 — это примерно ?885 в месяц. Следует помнить, что это расчет для сегодняшней стоимости денег, для которого нужно будет каждый год делать пересчет с учетом инфляции, увеличивающий сумму ежемесячных взносов.

Семейная пара решила использовать осторожные консервативные оценки: норму изъятия/траты капитала в 3% и норму реальной доходности в течение фазы накопления также 3%, что увеличивает размер ежемесячных взносов, которые им необходимо делать, чтобы с высокой вероятностью обеспечить себе доход в ?30 000 на протяжении всей жизни на пенсии, до ?1600. Это ситуация выбора, с который вы сталкиваетесь, и решение нужно принимать вам самим.

Расчеты для покупки недвижимости

Аналогичным образом, но используя норму доходности в 6%, они получают «приемлемые» шансы на то, чтобы добиться своих целей за следующие двадцать или более лет, если будут ежемесячно инвестировать ?350 (данные из Таблицы 6.5: ?150 000/?1 000 000 х ?2300). Не придавайте особого значения тому, что расчеты оценивают, что нужная сумма может быть накоплена за восемнадцать, а не за двадцать лет и что ?345 округлены до ?350. Реальная доходность портфеля не будет равна точно 6%. Если вам повезет (или не повезет) — она может оказаться вовсе не 6%! Чтобы быть более уверенными в успехе, они могли бы откладывать больше, но не хотят этого делать.

  1.  Полезные расчеты

Те, кому это интересно, могут увидеть на рисунке 6.9 формулы для расчета основных параметров для вашего собственного инвестиционного плана. Вам, вероятно, стоит использовать электронные таблицы, так как расчеты на калькуляторе могут оказаться слишком трудоемкими. Всегда помните о недостаточной точности таких расчетов. Они, однако, дают вам полезный метод анализа последствий выбора различных способов действий, позволяя принимать решения, лучше соответствующие вашим целям.

  1.  Резюме: инвестиционные цели
  •  У вас должно быть ясное и четко сформулированное представление о том, чего вы хотите достигнуть с помощью ваших инвестиций.
  •  Отведите время на обдумывание ваших целей, используя простую пятиэтапную схему.
  •  Используйте таблицы для расчета размера вашего целевого фонда и нужного размера ежемесячных взносов в него, с учетом инвестиционного горизонта и ожидаемой нормы доходности портфеля.
  •  Важно помнить о том, что реальная доходность вашего портфеля вряд ли будет точно соответствовать прогнозируемой. Это дилемма, с которой сталкиваются все инвесторы. Используйте Таблицу 6.4, чтобы оценить шансы на достижение данной нормы доходности в течение выбранного вами инвестиционного периода.
  •  Если вы не поймете и не сумеете использовать такие данные, то рискуете оказаться разочарованными результатами ваших инвестиций.
  •  Дополнительный анализ того, какая именно структура портфеля дает вам хорошие шансы на получение нужной вам нормы доходности, и того, какие возможны наименее благоприятные экстремальные результаты, приводится в главе 9.
  •  Вы можете изменить некоторые или все из следующих четырех факторов, чтобы повыстить ваши шансы на успех: выбрать более скромные цели; сократить прогнозируемый уровень доходности; увеличить размер ваших взносов; увеличить длительность периода инвестирования. Только вы сами сможете определить оптимальное сочетание этих факторов, но по крайней мере теперь вы обладаете методами для анализа возможных последствий их различных сочетаний.

Ссылки

Maslow А. (1970) A theory of motivation. In: Motivation and personality, 1st ed. Upper Saddle River, NJ: Pearson Education.

7. Формирование умного, но простого портфеля

Наконец, вы можете начать обдумывать структуру портфеля, который даст вам хорошие шансы для достижения ваших инвестиционных целей, обеспечивая нужный вам уровень доходности и одновременно давая возможность спокойно спать по ночам, даже когда ситуация на рынках становится тяжелой.

  1.  Выбор и варианты

Выбор типов и объектов инвестиций постоянно расширяется: начиная с таких более знакомых, как денежные вложения, облигации, акции и недвижимость, и заканчивая менее знакомыми и даже эзотерическими, такими как товары, хеджевые фонды, золото, произведения искусства, вина и коллекционные автомобили. Вам нужно принять рациональное решение о том, какие из них использовать, а от каких отказаться, и какова должна быть доля каждого из них. Откройте финансовый раздел вашей воскресной газеты и посмотрите, сколько возможностей предлагается каждую неделю. Традиционно типы инвестиций в отрасли разделяют на три категории: акции, облигации и альтернативные инвестиции, и эта классификация в некоторых случаях может быть полезной (см. рис. 7.1).

Вам нужно разработать схему анализа, которая поможет вам решить:

  •  что дает каждый возможный элемент портфеля;
  •  хотите ли вы его использовать; и
  •  если хотите, какова должна бьггь его доля в структуре вашего портфеля.

На самом деле, с помощью здравого смысла, понимания нескольких основных идей, использования ряда простых правил вы сумеете сформировать из этих элементов эффективный портфель.

  1.  Два шага для формирования портфеля

Процесс формирования такого разумного портфеля можно свести к двум основным шагам. В этой главе рассматривается первый из

них и основные элементы, которые вы будете использовать: акции и облигации. В главе 10 рассматривается второй шаг и анализируются другие элементы портфеля, кроме двух основных.

Шаг 1: Выберите ваше положение в континууме риск-доходность

Первый шаг — это решение о характеристиках вашего портфеля — поиск нужного баланса между его доходностью и вашим желанием спокойно спать по ночам. Используя язык, принятый в инвестиционной отрасли, вам нужно определить ваше положение в континууме риск-доходность, где риск определяется как во- латильность доходности (или «ухабистость» вашего инвестиционного путешествия). Понимание динамики вашего портфеля: того, насколько неровным будет ваш инвестиционный путь, насколько глубокими могут быть спады, и как долго они будут продолжаться — очень важны для поиска вашего местоположения в континууме.

/

Рисунок 7.1

Широта выбора может обескураживать

Рисунок 7.2

Доходность и риск неразрывно связаны

Шаг 2: Дополнительные к комбинации акции/облигации элементы портфеля

Второй шаг — это поиск путей улучшения характеристик вашего портфеля. Это необязательный шаг, но его стоит рассмотреть. Каждый новый элемент портфеля обладает полезными качествами. Некоторые из них помогают сделать ваш инновационный маршрут более гладким и защитить ваш портфель от определенных рисков, а другие — повысить его доходность; но редко встречаются элементы, позволяющие одновременно решать и ту, и другую задачу. Умелый подбор структуры элементов может помочь оптимизировать соотношение необходимой доходности и рисков, на которые нужно пойти, чтобы ее обеспечить. Другими словами, большая доходность оплачивается более высоким риском.

Почему нужно использовать акции и облигации?

Проще говоря, свойства этих двух элементов портфеля дополняют друг друга. Акции — это выгодные инвестиции с экономической точки зрения, за ними история реальных прибылей в области 5% (с учетом инфляции), и они рассматриваются как основной двигатель доходности портфелей, но для них характерны значительные и иногда экстремальные колебания доходности — что иногда наносит существенный ущерб капиталу инвесторов. Высококлассные внутренние облигации, с другой стороны, демонстрируют значительно более стабильную, но и более низкую доходность, с учетом инфляции, не превышающую обычно 2%. И для тех, и для других есть обширные рынки, на которых легко инвестировать или прямо, или через фонды. Различные сочетания акций и облигаций обеспечивают широкий диапазон портфелей. В главе 8 приводится более подробный анализ их характеристик.

Многие инвесторы ограничиваются только акциями и облигациями. Вы можете получить от этих двух типов инвестиций многое из того, чего хотите, избежав сложностей, связанных с владением другими типами активов. Давайте пока ограничимся таким простым портфелем.

7.3 Понимание доходности и риска

Хороший отправной пункт — помнить, что доходность и риск идут рука об руку. Чтобы получить более высокие прибыли, вы должны идти на больший риск — это просто (ну, почти). Обычно речь идет о риске, связанном с волатильностью доходности, но возможны и другие риски, связанные с ликвидностью, политическими факторами или банкротством. Приняв такой риск, вы теоретически можете рассчитывать на потенциально более высокие доходы. Если не удастся добиться высоких прибылей, то окажется, что вы, инвестируя, подвергались неоправданному риску.

Мы можем, используя исторические данные, оценить риск и доходность различных элементов портфеля, и затем попытаться прогнозировать, как поведут себя в будущем эти различные элементы в континууме риск/доходность. На рисунке 7.2 прямоугольники показывают примерное положение каждого из типов инвестиций на континууме риск/доходность, а зигзагообразный график — «ухабистость» инвестиционного пути.

Что это вам говорит? Во-первых, вы можете видеть, что взаимосвязь риска и доходности существует; во-вторых, вы сможете понять, что, если вам захочется получить более высокие прибыли, это может повлечь за собой последствия (бессонные ночи); и, в-третьих, что «вселенная акций» — это реальный двигатель прибылей, но дорога к ним «ухабистая». Не беспокойтесь пока о том, что представляет собой каждый из элементов инвестиций, — сосредоточьте внимание на высококлассных внутренних облигациях и внутренних акциях.

7.4 Шаг 1: Выбор положения в континууме риск — доходность

В целом большинство инвесторов стремятся максимизировать уровень прибылей, которые они смогут получать от своего портфеля, при приемлемом уровне колебаний стоимости портфеля за период своих инвестиций. Они принимают это как ту цену, которую им нужно заплатить за то, чтобы получить хороший шанс реализовать свои цели. В реальности речь следует вести о континууме инвесторов, начиная с тех, кто просто хочет сохранить свою покупательную способность, пройдя насколько это возможно «гладкий инвестиционный путь», и заканчивая теми, кто выбирает агрессивный стиль накопления богатства, и готов «прокатиться на американских горках». Снова обратившись к рисунку 7.2, вы можете видеть, что ожидаемая реальная доходность для акций — около 5%, а для высококлассных внутренних облигаций — 2%, но инвестиционный путь при ставке на акции оказывается в два раза менее гладким, чем при ставке на облигации.

Поиск верного пути

Стоит подойти к проблеме так: как инвестор вы хотите получить самые высокие возможные прибыли, но знаете, что для этого придется преодолеть трудный инвестиционный путь. Ваша способность пережить наиболее неблагоприятные периоды на фондовом рынке определяется тем, как долго вы сможете инвестировать, а также способностью справиться с негативными эмоциями, когда вы терпите крупные убытки, что нелегко, несмотря на то, что вы знаете: время на вашей стороне. Время — это большое подспорье для получения прибылей, так как в долгосрочной перспективе хорошие периоды сгладят негативный эффект от плохих.

Давайте представим себе крайний случай. Вы — очень богатый человек и хотите пустить ваше богатство на благо будущих поколений. Вам уже практически не нужны деньги до самой вашей кончины, и вы достаточно сильный человек, чтобы справиться с негативными эмоциями, если случатся резкие, а иногда и продолжительные спады рынка. У вас есть выбор между облигациями или акциями, или сочетанием и тех, и других. Это очень простой выбор — имеет смысл вложить в акции 100% вашего капитала. Включение облигаций в ваш портфель приведет к тому, что вы уменьшите ваши прибыли, получив защиту от негативного развития событий, которая вам не нужна. Покупка облигаций будет равнозначна покупке страховки для чего-то такого, что вы не цените, или можете еще раз купить, если это вам снова понадобится.

В реальной жизни только у немногих инвесторов есть неограниченный инвестиционный горизонт. Для большинства из них крупное снижение стоимости их капитала повлечет за собой серьезные финансовые последствия, как, например, для пенсионера, живущего на доход от своего портфеля (даже если он рассчитывает прожить еще тридцать лет), и очевидно, что многим инвесторам трудно пережить эмоциональные последствия крупных убытков. Как вы узнаете из главы 15, некоторые рынки совсем исчезли, а многие пережили серьезные спады: в Великобритании в 1972-74 годах спад составил 70% в реальном исчислении, и некоторым рынкам понадобилось более тридцати лет, чтобы восстановиться. Нам следует прислушаться к трезвому предостережению лорда Кейнса:

«Рынки могут быть иррациональными дольше, чем вы сможете

оставаться платежеспособными».

Итак, что это означает для вас? В целом инвесторам с долгосрочным инвестиционным горизонтом следует отдавать предпочтение внутренним акциям (и вообще акциям), учитывая их способность

Рисунок 7.3

Предпочтение облигациям, а не акциям, чтобы инвестиционный путь был более гладким

давать прибыли, или по крайней мере рассматривать акции как начальный вариант. Я не предлагаю вам делать крупные инвестиции в акции — в конце концов, я не знаю, каков ваш инвестиционный горизонт, как повлияют на вашу ситуацию потери капитала и насколько вы эмоционально к ним подготовлены — просто для вас может оказаться полезным подумать об этом, как о вашей отправной точке, начав с которой вы сможете принимать сознательные решения, чтобы найти такую точку на континууме риска, в которой вы будете себя чувствовать наиболее комфортно, а также о том, как повлияет на характеристики вашего портфеля включение в него облигаций (или других элементов).

В целом два фактора могут заставить вас сдвинуться вниз по континууму риска: первый связан с тем, что вы можете не располагать достаточным временем, чтобы инвестировать, и в этом случае не рекомендуется подвергаться себя риску существенного и, возможно, длительного падения стоимости вашего капитала, так как вам, возможно, не удастся вовремя исправить ситуацию, чтобы реализовать ваши цели. Вторым фактором может быть то, что такой инвестиционный путь может оказаться для вас слишком трудным с эмоциональной или финансовой точки зрения. Предусмотрительные инвесторы, если инвестиционный горизонт сокращается, — отказываются от инвестиций в акции. При совсем коротком инвестиционном горизонте (менее трех лет) вам следует полностью отказаться от акций и, вероятно, переключиться на денежные инвестиции.

Покупка защиты для

«более гладкого инвестиционного пути»

Есть два способа, которыми вы можете защититься от падений фондового рынка. Первый — заменить часть ваших первоначальных инвестиций в акции на другие элементы — в данном случае на облигации — которые послужат буфером против колебаний доходности благодаря тому, что доходность облигаций существенно стабильнее, чем доходность акций. Колебания рынка облигаций обычно не такие резкие, как колебания рынка акций, по крайней мере в краткосрочной перспективе.

Второй уровень защиты связан с тем фактом, что доходность облигаций и акций, хотя в целом связана, но не жестко. Это помогает дополнительно сгладить кривую доходности и известно как диверсификация. В случае с облигациями этот эффект полезный, но обычно не очень существенный. Во время кризисов фондового рынка, однако, инвесторы склонны избавляться от рискованных активов и переключаться на высококлассные внутренние облигации, выпущенные правительством или финансово устойчивыми компаниями.

Это покупка страховки

Вы можете расценивать этот процесс как покупку страховки: вы хотите защититься от «рыночной травмы» и можете этого добиться, купив защиту (владея облигациями). Представьте, что вы покупаете защиту для половины вашего портфеля, чтобы у вас было равное соотношение облигаций и акций, вы можете ожидать, проделав несложные расчеты, что в этом случае нестабильность доходности вашего портфеля будет составлять только три четверти от аналогичного портфеля, состоящего только из акций. Это «эффект буфера», и премия, которую вы платите, — это потеря прибылей из-за того, что вы владеете облигациями, а не акциями. При этом, если вы прочитаете то, что напечатано мелким шрифтом в этом «страховом полисе», то узнаете, что получаете дополнительную защиту (то есть дополнительное сглаживание кривой доходности) бесплатно — да, бесплатно. Это эффект диверсификации, объясняющийся тем, что колебания кривых доходности облигаций и акций не идеально соответствуют друг другу. О диверсификации — единственном «бесплатном завтраке» в инвестировании — рассказывается в главе 10.

Выбор вашей позиции

Определение вашей позиции на континууме риска, которая в случае портфеля из двух элементов определяется выбором соотношения акций и облигаций — это критическое решение. Представьте, что вы можете двигать круг на рисунке 7.3 из области акций в область облигаций, если вы делаете это, то ваши потенциальные прибыли снизятся, но взамен вы получите определенную защиты от спадов фондового рынка.

Если вы сдвигаете круг в область облигаций, вам будет полезно знать о характеристиках каждой из структур. Эти характеристики включают:

  •  Ожидаемый уровень доходности
  •  Вероятность достижения этого уровня доходности (помните о Таблице 6.4), или, возможно, понимание того, какового уровня дохода вы можете достигнуть с вероятностью примерно в 80%.
  •  Каковы шансы потери покупательной способности для всего вашего инвестиционного горизонта и промежуточных периодов.
  •  Каким был бы результат для такого типа портфеля в период рыночных крахов в 1972-1974 и 2000-2002 годах.
  •  Какова была худшая доходность для различной продолжительности инвестиционных периодов, например, худший год и худшие пять, десять, двадцать и тридцать лет.

Глава 9 дает возможность двигаться по этой шкале риска вверх и вниз и проанализировать, к каким это приводит последствиям. Определение наиболее комфортной для вас позиции — это итеративный, повторяющийся процесс, и в вашем распоряжении будет для решения этой задачи ряд интересных и новаторских методов.

8. Краткий обзор элементов портфеля: акций и облигаций

Пока мы не обсуждали то, как ведут себя различные рынки, а также характеристики различных элементов портфеля, за исключением кратких иллюстрирующих примеров. Это делалось сознательно, потому что многие инвесторы настолько увлекаются краткосрочной динамикой рынка, что упускают более важные проблемы. Сейчас, однако, пришла пора рассмотреть основные характеристики облигаций и акций.

Если вас интересует более глубокий анализ — вы можете обратиться к главам 15 и 16.

8.1 Краткий обзор акций

Давайте проанализируем основные характеристики акций. В данном случае мы говорим об общих характеристиках британского фондового рынка в целом (или внутреннего фондового рынка вашей страны).

Компания, желающая получить деньги для инвестиций в свой бизнес, может их получить, продав часть своей собственности другим людям. Собственность на компанию делится на акции, которые могут продаваться частным образом или на фондовой бирже, где их может приобрести любой человек. Покупка акций (в английском языке для них используется три термина: «shares», «equities», «stocks». — Примеч. пер.), таким образом, дает вам долю собственности в реальном бизнесе, который продает свою продукцию или услуги на конкретном рынке, разрабатывает новые продукты и, хочется на это надеяться, хорошо обслуживает своих клиентов.

Конечной целью менеджеров и работников должно быть увеличение стоимости предприятия с течением времени благодаря росту его прибылей, который обеспечивает хорошо продуманная и реализованная стратегия, качественная разработка и продажа продукции и честное поведение в отношении всех заинтересованных лиц, хотя в реальности так бывает не всегда. Как у частичного владельца бизнеса у вас есть определенные права и обязанности: голосовать и влиять

Рисунок 8.1

Реальная доходность британского фондового рынка (1900-2004)

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

на политику компании на собраниях акционеров. То же относится и к инвестиционным менеджерам, которые управляют деньгами инвесторов по их поручению. Как вознаграждение за деньги, инвестированные вами в бизнес, вы можете ожидать получения регулярных денежных дивидендов, а также надеяться на то, что стоимость бизнеса будет расти, что приведет к повышению цены его акций.

Проще говоря, если вы владелец широко диверсифицированного портфеля акций, допустим через индексный трекерный фонд, вы, по существу, владеете долей британских компаний, акции которых котируются на бирже, или компаний какой-то другой страны, экономику которой отслеживает ваш фонд. Ожидается, что капиталистическая экономика с течением времени должна расти в реальном выражении, так как компании безжалостно конкурируют друг с другом, чтобы приносить прибыль владельцами и акционерам. Это может произойти, например, благодаря повышению эффективности операций, разработке новой продукции или использованию новых потребительских сегментов. В ситуации инфляции компания может поднимать цены, и ее реальные активы должны сохранять при этом свою стоимость, поэтому вы ожидаете, что у акций есть защи-

Рисунок 8.2

Распределение реальной доходности фондового рынка в Великобритании (1900-2004)

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dlmson, С. Marsh and M. Staunton

та («хедж») против инфляции в долгосрочной перспективе и что ваш капитал будет расти в реальном исчислении.

Полезно время от времени напоминать себе, что вы владеете акциями реальных компаний в реальном мире, а не на мифическом рынке, который, как может показаться, способен устойчиво приносить нереально высокие прибыли годами, превышающие долгосрочные темпы роста экономики. Когда рынки теряют связь с реальностью, прибыли и убытки объясняются спекулятивными, а не экономическими причинами. Когда ситуация для бизнеса тяжелая и настроение рынка негативное, могут произойти и происходят большие потери капитала, и наоборот. Постоянные изменения стоимости компании в совокупности с изменениями настроения относительно нее на рынке и общими экономическими перспективами приводят к волатильности прибылей, а следовательно, и к «ухабистому» инвестиционному пути.

Факторы доходности инвестиций

Несколько следующих страниц представляют различные методы анализа исторических данных о доходности британских фондо-

Рисунок 8.3

Реальная годовая доходность британских акций

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

вых рынков, позволяющие сделать выводы, которые направят ваши размышления. Во-первых, рассмотрим ежегодные прибыли в период с 1900 по 2004 год — это самый длительный период наблюдений, для которого имеются данные, которые будут использоваться в последующих главах книги.

Рисунок 8.1 показывает, насколько волатильной была доходность акций в прошлом столетии. Вы можете видеть широкий разброс экстремальных значений. В некоторые годы рынок показывал очень хорошие результаты, а в некоторые — на нем происходил резкий спад. В реальности вы можете ожидать негативную доходность (убытки) один год из каждых трех. Просто не забывайте о рисунке 8.1, когда вы в следующий раз решите прогнозировать доходность, используя для этого прямую линию на графике. Бычий растущий рынок 1980-х и 1990-х годов сделал многих инвесторов склонными к подобной наивности.

Как хороший инвестор вы всегда должны пытаться понять, каковы шансы на успех ваших инвестиций. Знание о том, что вероятность потерять деньги каждый год это одна треть — полезная информация для инвестора с горизонтом инвестирования только в один год, но не для вас. Оценка диапазона, в который попадает доходность инвестиций в двух случаях из трех, или даже в девятнадцати случаях из двадцати, будет полезным следующим шагом. Анализируя эти дан-

Рисунок 8.4

Доходность акций может быть негативной за десять или более лет

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 Е. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

ные, мы узнаем о ситуации в прошлом, и это может помочь прогнозировать будущую доходность. Как бы то ни было — это неплохой способ начать.

На рисунке 8.2 показано, сколько раз за 105 лет наблюдались различные значения годовой доходности. Используя несложные статистические вычисления, которые вам самим делать необязательно, мы можем вычислить вероятность интересующих нас диапазонов доходности.

Пока мы знаем, что средний уровень доходности — это примерно 7 процентов (это в реальности — среднее арифметическое: мы складываем все значения годовой доходности и делим на количество лет). Лучшее значение годовой доходности было +97%, а худшее: -57%. Мы также можем вычислить, что в двух случаях из каждых трех годовая доходность была приблизительно в диапазоне от +27% до -13%, а в девятнадцати случаях из каждых двадцати — в диапазоне от +47% до -33%. Мы постепенно получаем представление о свойствах доходности акций. Обратите внимание, что случаются и выбросы — резко отклоняющиеся значения доходности, лежащие за пределами указанных выше диапазонов. Именно такие отклонения, когда доходность резко падает, больше всего беспокоят инвесторов.

Рисунок 8.5

Время помогает сузить колебания диапазона доходности

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

В статистике такой диапазон, лежащий по обеим сторонам среднего, называется стандартным отклонением годовой доходности. Он используется в инвестиционной отрасли как показатель риска, и делается вывод, что акции — более рискованны, чем другие типы инвестиций, так как диапазон риска для них — шире. Однако для долгосрочного инвестора данный показатель риска не слишком полезен, так как реальный риск для вас: не достигнуть ваших целей, сформулированных в терминах покупательной способности. В отрасли считается, что риск денежных инвестиций — невысокий, но для инвестора, который стремится увеличить или хотя бы сохранить свою покупательную способность, риск, связанный с этим типом инвестиций, напротив, велик.

Проведя дополнительный анализ данных доходности акций с 1900, мы можем рассчитать годовую доходность акций в различные временные периоды. В годовой доходности отражаются сложные проценты («проценты на проценты»), и это называется геометрическим средним. Сравнив доходность всего периода в целом, доходность за последние пятьдесят лет и доходность различных десятилетий, показанные на рисунке 8.3, мы увидим существенные вариации доходности. 1980-е и 1990-е годы были исключительно удачным периодом, и прогнозы доходности вашего портфеля на основе этого пе-

Рисунок 8.6

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

риода оказались бы существенно завышенными. Вам может повезти, но не следует на это рассчитывать.

Это вызывает два интересных вопроса. Во-первых, какими окажутся доходы в тот период, когда вы будете инвестировать? Во- вторых, какое влияние оказывает время на диапазон ожидаемой доходности? Проведя дополнительный анализ данных, мы можем рассчитать диапазон прибылей, которых могли ожидать в прошедшем столетии инвесторы с различным инвестиционным горизонтом. Это можно сделать, например, проанализировав десятилетний период с 1900 по 1909 годы и рассчитав годовую доходность для этого десятилетия, затем сделать то же самое для следующего десятилетия, и так далее. Рисунок 8.4 показывает такие результаты для десятилетних и тридцатилетних периодов, которые называются периодами владения.

Наблюдались десятилетние периоды с очень высокой доходностью, но также случались периоды с негативной доходностью. Помните, что негативная годовая доходность -5% в течение десятилетнего периода существенно уменьшит ваш капитал. Вы поймете, анализируя эту диаграмму, почему годовая доходность в 5% — это разумный ориентир для долгосрочного инвестора.

Вам как инвестору полезно проанализировать диапазоны доходности, показанные портфелями с избранной вами структурой за

Рисунок 8.7

Шансы различных исходов инвестиций в акции

различные периоды времени: вы сможете это сделать в следующей главе. Рисунок 8.5 показывает диапазон доходности в период 1900- 2004 годов для периодов владения разной продолжительности. Поразительно, что с течением времени диапазон колебаний годовой доходности резко сужается, и для периодов двадцать пять лет и более, даже в худших случаях реальная доходность оказывается положительной. Иными словами, долгосрочные инвесторы, вероятно, увеличат долю акций в своих портфелях, так как у них есть время, чтобы компенсировать негативный эффект от краткосрочных спадов рынка. Проблема в том, что на некоторых рынках случаются более серьезные спады, и она обсуждается в главе 15. Всегда помните о том, что японский фондовый рынок и сегодня достиг только одной четверти своей пиковой стоимости 1989 года, хотя прошло уже 15 лет. Мы можем перестроить график на рисунке 8.5, чтобы показать, как изменяется покупательная способность ?100 за различные временные периоды в зависимости от длительности инвестирования и эффекта сложных процентов — смотрите рисунок 8.6. Даже в худшем случае за тридцатипятилетний инвестиционный период покупательная способность более чем удваивается. Отметим, что небольшие различия в средней доходности за длительные инвестиционные периоды оказывают сильное влияние на покупательную способность. Если вы обратите внимание на инвестиционные периоды в 25 лет, то

увидите, что в худшем случае вы все же почти удвоите вашу покупательную способность, а в лучшем — она может вырасти более чем в двадцать раз (это был период, предшествовавший пику бычьего рынка в 1999/2000 году).

Инвестирование — это не игра, в которой все определено: вам нужно взвесить ваши шансы и решить, какой баланс прибылей и убытков может вас устроить. Чтобы оценить перспективу, вам нужно чувствовать, каковы шансы, что после одного исхода произойдет другой. С этой целью нам нужно поднять анализ доходности и риска на новый уровень. Рисунок 8.7 показывает, каковы шансы накопить или потерять капитал, инвестируя в акции в различные периоды времени. Для расчетов я использовал мои собственные реалистичные оценки ожидаемой доходности акций, которые похожи на исторические данные о доходности долгосрочных инвестиций, использованные выше. Для тех, кому это интересно, использовалась 5-процентная годовая реальная доходность и 20-процентное стандартное отклонение. Метод, который использовался в этом примере, называется моделью Монте-Карло. Вы можете больше узнать об этом полезном многоцелевом методе моделирования вероятностей в главе 11.

Если вы обратите внимание на вертикальную шкалу на рисунке 8.7, то увидите, что в каждый отдельный год шансы потерять деньги достаточно высоки: примерно 45%. Это немного выше, чем в реальности случалось в прошлом, но вывод от этого не меняется: у инвесторов с длительным инвестиционным сроком, попустим, тридцать пять лет, шансы потерять покупательную способность существенно сокращаются. Вероятность потерять деньги за такой период всего лишь 5%. Хотя на британских рынках такого не бывало, в других странах случались периоды длительностью в 35 лет, за которые покупательная способность инвесторов уменьшалась. Я думаю, что справедливым будет признать, что нужно быть очень невезучим, чтобы столкнуться с негативной доходностью за тридцать пять лет, но это возможно. Инвесторы, которые в двадцать раз увеличили стоимость своего капитала за двадцатипятилетний период, закончившийся в 1999 году, принадлежат к везучему меньшинству. Шансы каждого, кто хотел бы это повторить, менее чем один к десяти, вы также видите, что шансы на то, чтобы по крайней мере учетверить стоимость ваших инвестиций за тридцать пять лет — 60%, а шансы на то, чтобы удесятерить, — один из четырех.

Рисунок 8.8

Реальная доходность британских облигаций

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

He слишком увлекайтесь точными оценками вероятностей — цель этого анализа дать вам представление о возможных исходах, а не сообщить их точные вероятности. Примерно 5% наилучших и наихудших исходов это крайности, случающиеся в хорошие или плохие годы. Хотя мы можем ожидать, что рынки вернутся в итоге к своим долгосрочным средним значениям: процесс, известный под названием «регрессия к средним», тридцать пять лет — это не такой уж долгий срок, и кто знает, какие экстремальные события могут произойти в будущем. Мы с вами можем оказаться невезучими и столкнуться с шокирующими событиями на рынках в следующие тридцать лет. Мы не можем знать наверняка, но, по крайней мере, вероятности нам благоприятствуют, а на большее и не следует надеяться. Как успокаивающе заметил Лоуренс Сигел из фонда Ford foundation:

«Риск — это не краткосрочная волатилъность: долгосрочный инвестор может позволить себе не обращать на нее внимание. Скорее, поскольку будущий уровень доходности не предопределен — есть только ожидания на этот счет, которые могут и не сбыться, риск заключается в том, что в долгосрочной перспективе доходность акций может оказаться ужасной».

Возможные прибыли от долгосрочных инвестиций для большинства инвесторов перевешивают небольшую вероятность того, что доходность может оказаться негативной за более длительные периоды, чем это случалось в прошлом. Владея информацией, проанализированной и представленной подобным образом, вы теперь сможете решить, стоит ли проводить ту самую вечеринку в вашем саду, о которой речь шла выше. Вы всегда знали, что может пойти дождь, но теперь вы также знаете, каковы шансы на то, что это случится.

Акции — резюме характеристик

Из этого краткого анализа вы можете сделать ряд полезных выводов, а именно:

  •  Акции справедливо называют двигателем прибылей, так как они в долгосрочной перспективе дают годовую прибыль примерно в 5% с учетом инфляции.
  •  В более короткие промежутки времени исторически годовые прибыли варьировали в широком диапазоне: от плюс 100% до минус 60%.
  •  Акции приносят негативную годичную доходность в 30-40% случаев.
  •  В двух из трех случаев годичная доходность исторически находилась в диапазоне от +25% до -13%.
  •  В девятнадцати случаях из двадцати исторически годовая доходность находилась в диапазоне от +45% до -33%.
  •  Если говорить о долгосрочных периодах (двадцать пять лет или более), даже в худших случаях в прошлом британские акции демонстрировали рост своей покупательной способности.
  •  Не стоит на это твердо рассчитывать: все же есть вероятность, что в следующие тридцать лет нам может не повезти.
  •  Вероятность того, что инвесторы, вложившие деньги в акции, понесут убытки при горизонте инвестиций от пятнадцати до двадцати лет, составляет около 20%. При сроке инвестиций в 35% вероятность этого мала, но все же она существует. Ее следует сопоставить со значительной вероятностью увеличения своей покупательной способности.

8.2 Краткая характеристика облигаций

Обсудим теперь свойства другого основного элемента инвестиционного портфеля — облигаций. Здесь идет речь о высококлассных,

Рисунок 8.9

Распределение реальной доходности британских облигаций

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

«качественных» облигациях: в этом случае компания или правительство, которым вы одолжили деньги, вряд ли разорятся.

Простое определение

Еще один способ, с помощью которого компания (или правительство) могут получить деньги, — это занять их. Компания может занимать у кредиторов, у своих директоров, у банка с помощью кредитов или превышения кредита (овердрафта) или у сообщества инвесторов.

Облигации — это долговые расписки, выданные компаниями и правительствами инвесторам. В обмен на то, что вы одолжили деньги, по облигации вам выплачивается фиксированная процентная ставка (купон), а также вам обещают, что основная сумма займа будет вам возвращена через фиксированный срок — в дату погашения. По этой причине облигации называют инвестициями с фиксированным доходом. Когда выпущена облигация, в широком смысле, тот процент, который по ней выплачивается, должен компенсировать вам снижение стоимости вашего капитала из-за инфляции, риск, связанный с тем, что вам могут не вернуть ваши деньги, а также то время, которое ваши деньги связаны и вы не можете их использовать. Вы видите,

Рисунок 8.10

Доходность облигаций не настолько стабильная, как вы могли полагать

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

что это совсем не то, что акции. Ваша прибыль в основном связана с выплатой процентной ставки. Если инфляция неожиданно возрастет, вы не получите адекватной компенсации через выплаты процентов. Неожиданный всплеск инфляции — это самый большой риск для инвестора с диверсифицированным портфелем высококлассных внутренних облигаций.

Большинство правительственных и корпоративных облигаций продаются на публичных рынках, что позволяет инвесторам покупать их и продавать. Однако поскольку по облигациям выплачивается фиксированная процентная ставка в среде, в которой процентные ставки постоянно изменяются, как и восприятие риска инвесторами, новые ставки, которые запрашиваются инвесторами, отражаются в цене облигаций, что приводит к приросту капитала или его потере. Когда процентные ставки растут, что часто является реакцией на возможную угрозу роста инфляции, цены облигаций снижаются, и наоборот.

Чувствительность цен облигаций к изменениям процентных ставок в значительной степени зависит от того, какой пройдет срок, прежде чем вам будут возвращены ваши деньги. Чем он длиннее, тем больше будут флуктуации цен. На самом деле эта взаимосвязь не-

Рисунок 8.11

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

Рисунок 8.12

Диапазоны уже, но все равно возможны плохие исходы

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

сколько сложнее, но в данный момент это можно не принимать во внимание, так как эффект для долгосрочных инвесторов не значим. Дополнительную информацию на эту тему можно найти в главе 16.

Рисунок 8.13

Рост во времени покупательной способности ограничен

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

Облигации в целом обеспечивают более стабильную

доходность, чем акции

Как мы поступали и с акциями, давайте рассмотрим историю реальной доходности облигаций в период 1900-2004 годов и попытаемся разобраться в основных свойствах облигаций. Стоит отметить, что использование номинальной (до учета инфляции) доходности переоценивает стабильность и величину доходности облигаций, и вам следует всегда анализировать реальную доходность.

Рисунок 8.8 показывает, что экстремальный диапазон доходности облигаций существенно уже, чем у акций, но и средняя доходность в 2,3% существенно ниже (в сравнении с 7%). Многие инвесторы недавно игнорировали риск при инвестировании в облигации, так как их доходность была в основном позитивной, начиная с 1980-х годов, и особенно в период краха рынка акций в 2000-2002 годах, когда облигации сохранили позитивную доходность. Однако, как ни удивительно, с негативной реальной доходностью облигаций приходится сталкиваться достаточно часто.

Мы снова можем рассчитать диапазоны доходности, вероятности которых для исследуемого периода составляют два случая из трех и девятнадцать случаев из двадцати, что даст вам представление о возможном развитии событий в будущем. Как показывает рисунок 8.9,

Рисунок 8.14

Вероятность различных исходов для инвестирования в облигации

эти диапазоны, соответственно, от +16% до -12%, и от +30% до -26%, то есть более узкие, чем у акций.

Посмотрим на те же данные с другой точки зрения. Рисунок 8.10 показывает, что хотя средняя годовая доходность облигаций для периода в 105 лет составляет 1,3%, доходность в более короткие периоды может существенно варьировать. Чтобы оценить, что может произойти в будущем, нам следует учитывать исторический опыт.

Очевидно, что доходность существенно варьирует, значительно отклоняясь от долгосрочного среднего и вверх, и вниз. 1980-е, 1990-е и 2000-е (на сей момент) годы были периодом устойчивого бычьего рынка для облигаций и, возможно, «убаюкали» некоторых инвесторов, поверивших, что облигации — это «надежная гавань», которая дает высокую доходность и может служить долгосрочной альтернативой акциям. В действительности последние тридцать лет были наиболее удачными за все время наблюдений, и если взглянуть на график, станет ясно, что рассуждать так, как описано выше, — наивно. Если мы проанализируем доходность облигаций для периодов владения в десять и тридцать лет, то, как показывает рисунок 8.11, увидим картину, существенно отличающуюся от аналогичного графика для акций.

Для обоих периодов владения случалось так, что доходность была негативной. На рисунке 8.12 отображены графики диапазонов годовой доходности для различных по длительности периодов владения, как это было сделано ранее для акций.

При сравнении обращают на себя внимание два момента: во- первых, у облигаций реже случаются резкие краткосрочные падения доходности; во-вторых, при сроках владения до тридцати пяти лет включительно случаются наиболее неблагоприятные исходы, когда покупательная способность инвестора снижается. Вы можете придти к выводу, что облигации могут обеспечивать краткосрочную защиту от «рыночных травм» при падении курса акций, но при этом существенно снижают прибыли долгосрочных инвесторов. Это можно проиллюстрировать с помощью влияния времени и сложных процентов на покупательную способность инвестированных ?100. Вертикальная ось на рисунке 8.13 такая же, как на графике для акций, что облегчает визуальное сравнение. За двадцать пять лет покупательная способность при инвестировании в акции при самом благоприятном исходе возрастает в двадцать раз, в то время как для облигаций за тот же период — только в четыре раза. В ситуации инфляции долгосрочное владение облигациями может принести убытки.

Основные выводы, которые следует сделать: в краткосрочной перспективе у облигаций резкие снижения доходности редки, но, если речь идет о долгосрочных периодах, они могут иногда приводить к существенному снижению покупательной способности капитала. Вы также можете отметить, что были периоды от пятнадцати до двадцати пяти лет, когда инвесторы получали высокие прибыли. Снова это можно сравнить с ситуацией, когда вы знаете, что если вы затеете в вашем саду вечеринку — может быть как солнечная погода, так и холодная и дождливая. Что вы действительно хотите знать — так это вероятность того, что пойдет дождь.

Итак, еще раз, каковы шансы различных исходов? Они показаны на рисунке 8.14. Вы могли слышать, что облигации безопаснее акций. Если вы говорите о волатильности краткосрочной доходности — это правда, но, если рассматривать более длительные периоды, облигации уже совсем не так безопасны и не могут сравниться с акциями по способности поддерживать или увеличивать реальную покупательную способность вашего капитала. Вы можете видеть на рисунке 8.14, что существует вероятность, что в любой год покупательная способность облигаций может упасть. По мере того, как период владения возрастает до тридцати лет, вероятность убытков падает, но не так резко, как для акций. Ваша долгосрочная прибыль оказы-

Рисунок 8.15

«Бегство в качество» во время финансовых кризисов

Источник: US Bonds and US Large and Small Cap Equities (Ibbotson), International Equities — (MSCI), US High Yield -Lehman High Yield Long — В (Источник: Thomson Datastream)

вается значительно ниже, чем при инвестициях в акции. Сравните и проанализируйте внимательно рисунки 8.7 и 8.14, так как они — поистине бесценные инструменты.

Вы можете рассчитывать на то, что в будущие годы, когда вы будете инвестировать, инфляция будет лучше контролироваться. Если будет так, вы можете надеяться, что резких снижений доходности облигаций не случится, но это не гарантировано.

Облигации — резюме основных характеристик

Можно сделать ряд выводов из анализа данных о долгосрочной доходности облигаций:

  •  Основной источник доходности облигаций — это долгосрочные прибыли.
  •  В краткосрочной перспективе доходность также может определяться ростом или падением стоимости основного капитала из-за изменений цен на облигации, отражающих стремление инвесторов получить компенсацию за риск, который они принимают на себя.

я Диапазон колебаний краткосрочной доходности у облигаций уже, чем у акций. За последние 105 лет самая высокая годовая доходность составляла около +60%, а самая низкая: примерно -35%.

  •  Удивительно, что реальная годовая доходность облигаций была негативной примерно в половине случаев. Однако бычий рынок облигаций, доминировавший в последние двадцать пять лет, когда правительствам удавалось довольно успешно справляться с инфляцией, создал у некоторых инвесторов ложное впечатление, будто облигации всегда приносят стабильные и высокие доходы.
  •  В будущем, учитывая, что доходность облигаций оказывается самой низкой за все годы наблюдений, будем ли мы наблюдать подобные устойчивые и впечатляющие прибыли? Вероятно, нет.
  •  Реальный риск для инвестиций в облигации связан с непредсказуемым ростом инфляции и сопровождающим его падением цен, так как инвесторы хотят получать более высокие прибыли.
  •  В долгосрочной перспективе облигации хуже, чем акции, обеспечивают рост покупательной способности капитала инвестора.
  •  Инвесторам следует использовать облигации, чтобы сделать свой «инвестиционный путь» более гладким, но они должны понимать, что, страхуя свой капитал с помощью слишком высокой доли облигаций в инвестиционном портфеле, они ограничивают возможности роста покупательной способности своего капитала в долгосрочной перспективе. Важно найти верный баланс.

8.3 Почему следует использовать высококлассные внутренние облигации как защиту от «рыночной травмы»?

Требования инвесторов к доходности можно разбить на два главных компонента — реальная доходность (с учетом инфляции), которая им требуется, и ожидания относительно будущего уровня инфляции. Как вы видели выше, изменения доходности облигаций влияют на цены облигаций: когда доходность падает, цены поднимаются, и наоборот.

Проще говоря, влияние динамики рынка на оба указанных выше компонента создает основу для использования высококлассных внутренних облигаций как защиты от спадов рынка, или «рыночных травм». Во-первых, во время краткосрочных периодов финансовых кризисов большое количество инвесторов устремляется в «безопасные гавани» качества и ликвидности, инвестируя в высококлассные

Рисунок 8.16

Облигации оказались хорошей страховкой против недавней рыночной травмы

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

облигации, что приводит к снижению их реальной доходности и повышению их цен. Что может быть безопаснее, чем высоко ликвидные правительственные облигации стран с сильной экономикой? Обычно американские инвесторы переводят свои капиталы в правительственные облигации США, а британские — в правительственные облигации Великобритании «с золотым обрезом», или гилты. Повышение спроса вызывает повышение цен.

Когда создается впечатление, что инфляционное давление в будущем снизится, в дело вступает второй компонент — потребность в компенсации за ожидаемую инфляцию снижается, и цены облигаций растут. В периоды финансового стресса и падения рынков акций инфляционные ожидания могут снижаться, так как инвесторов беспокоит возможный эффект для устойчивости экономики.

Это также происходит во время дефляции (когда потребительские цены снижаются), что время от времени случается, и тогда владельцы высококлассных внутренних облигаций получают двойной стимул их покупать и держать. Во-первых, в периоды дефляции требования владельцев облигаций к их доходности падают и цена облигаций растет, и во-вторых, при погашении облигации вам выплачивается номинальная стоимость ваших первоначальных инвести-

Рисунок 8.17

Цены облигаций могут упасть, но обычно не так резко, как у акций

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

ций, что в этой ситуации позволит вам приобрести больше товаров, чем тогда, когда вы инвестировали. Учитывая, что в периоды дефляции многие компании оказываются в трудной финансовой ситуации, деньги, вероятно, будут направлены в самые безопасные облигации, такие как правительственные казначейские бумаги и гилты.

Владение облигациями, до погашения которых осталось еще несколько лет, помогает еще усилить эти благоприятные эффекты в краткосрочной перспективе, так как изменения цен таких облигаций более чувствительны к ситуации и больше по размеру, чем тех облигаций, срок погашения которых близок (то есть вам скоро выплатят ваш первоначальный капитал). Подробнее это обсуждается в главе 16.

Некоторые уважаемые инвесторы полагают, что разумно владеть исключительно высококлассными долгосрочными правительственными облигациями, деноминированными в валюте выпустившей их страны, без всяких модных изысков, причем в таком минимальном количестве, которое обеспечит вам защиту от краткосрочных рыночных спадов. Возможно, они правы. Логически рассуждая, идти на кредитный риск, то есть получать более высокую прибыль, так как финансовое положение компании-должника неустойчиво, покупая облигации низкого класса, или даже высокодоходные («мусорные») облигации — не имеет смысла, так как ситуация, в которой вы более всего будете нуждаться в защите, — это именно такая ситуация, в которой подобные компании сами испытывают максимальные трудности. Посмотрите на рисунок 8.15.

Показанный на ней сценарий развития событий — это период, когда потерпел крах хеджевый фонд Long Term Capital Management, в котором было полно нобелевских лауреатов, ведущих трейдеров и опытных профессионалов, что, однако, его не спасло. Последовавшие события могли вызвать жестокий финансовый кризис, если бы не вмешалась группа ведущих банков, которые всего за несколько дней сумели собрать «спасательный пакет» стоимостью в $3 миллиарда долларов, позволивший стабилизировать рынки. Хотя все это происходило в США — последствия были глобальными. Инвесторы бросились переводить свои деньги в высококлассные внутренние облигации, а низкоклассные (высокодоходные) облигации обесценились.

Можно привести и более свежий пример пользы владения облигациями. После великого бычьего рынка акций 1980-х и 1990-х годов рынок начал возвращаться к своим долгосрочным средним значениям доходности, так как завышенные оценки стоимости компаний не соответствовали экономической реальности. В начале 2000 года рынок акций начал падать, и это падение продолжалось три года подряд. Облигации держались хорошо, так как инфляционные прогнозы были благоприятными, глобальная экономика была на грани рецессии, наблюдались признаки дефляции, и многие инвесторы продавали акции и устремлялись в «безопасную гавань» облигаций.

Доходность облигаций в большинстве стран упала, что привело к существенному приросту стоимости капитала. Ирония заключается в том, что вам как разумному инвестору необходимо, чтобы менее разумные инвесторы, пытающиеся прогнозировать динамику рынка и не имеющие инвестиционной стратегии, также начали покупать облигации, чтобы вы смогли максимально использовать преимущества вашей защитной позиции владельца облигаций! Рисунок 8.16 это ясно показывает.

Однако облигации — это не панацея против любых спадов фондовых рынков. В целом они могут помочь, но благодаря тому, что их стоимость падает меньше, чем стоимость акций, а не потому, что они обеспечивают реальную позитивную доходность, как это недавно произошло. Такая позитивная доходность скорее исключение, а не правило, как вы увидите ниже.

  1.  В целом облигации помогают смягчить последствия «рыночной травмы»

Стоит проанализировать, в какой степени взаимосвязаны, то есть коррелируют доходность акций и облигаций. Чем ниже эта корреляция доходности, тем сильнее взаимный сглаживающий эффект этих двух видов доходности. В целом динамика доходности акций и облигаций взаимосвязана. За 105, пятьдесят и двадцать лет (до 2003 года) значение коэффициента корреляции доходности облигаций и акций составляло, соответственно, 0,55, 0,49 и 0,45. При этом коэффициент корреляции +1 означает максимальную степень взаимосвязи, когда колебания доходности происходят в одинаковом направлении, а -1 соответствует максимальной степени взаимосвязи при разнонаправленных колебаниях цен. Низкий уровень корреляции благоприятен для сглаживания колебаний доходности портфеля.

Рисунок 8.17, к счастью, показывает, как вы можете использовать комбинацию облигаций и акций. Вы можете на нем видеть, что, когда рынок акций падает, рынок облигаций часто чувствует себя не так плохо, что оказывает на портфель позитивный относительный, хотя не всегда абсолютный эффект. Как вы видели выше, иногда случается, как это было в 2000-2002 годах, что рынок облигаций растет, когда рынок акций падает, но так бывает далеко не всегда, иначе корреляция между двумя показателями доходности была бы негативной, а это не так.

В целом включение в портфель высококлассных внутренних облигаций дает позитивный эффект, помогающий защититься от краткосрочных спадов рынка, но не является безупречным решением. Ключевое условие защиты вашего портфеля — это диверсификация с помощью использования облигаций и других типов инвестиция, как будет показано в главе 10.

  1.  Резюме: доводы в пользу владения облигациями

На рынке облигаций не бывает таких редких спадов, как на рынке акций (хотя владельцы облигаций Российской империи, обесцененных после того, как большевики взяли власть в 1917 году, могут придерживаться другого мнения).

Доходность облигаций и акций не изменяется абсолютно синхронно, что дает возможность смягчить колебания доходности портфеля и повысить шансы удачного исхода.

В целом, но не всегда, облигации ведут себя лучше, чем акции, при спадах на фондовых рынках.

Когда на рынках случается кризис, происходит «бегство» капитала инвесторов в более надежные и ликвидные ценные бумаги.

Иногда облигации обеспечивают позитивную реальную доходность при крахах рынка акций, но твердо рассчитывать на это не следует.

Ссылки

Siegel L. (1997) Are stocks risky? Two lessons. Journal of Portfolio Management, Spring, 29-34.

9. Верный выбор соотношения акций/облигаций

Теперь вы должны достаточно хорошо представлять себе ваши цели и понимать основные характеристики акций и облигаций, поэтому пришло время сфокусировать внимание на формировании портфеля. Выбор структуры портфеля — это основное решение инвестора, которое почти полностью определяет доходность портфеля, как было показано в главе 4.

9.1 Сконцентрируйте внимание на вашей цели, а не на препятствиях, которые придется преодолеть на пути к ней

При решении, какую структуру портфеля выбрать, постарайтесь сфокусироваться на шансах достижения успешного конечного результата и уже затем на тех негативных последствиях, которые могут вызвать спады рынка. Обращать слишком много внимания на краткосрочные события подобно ситуации, когда, определяя, куда отправиться в выходные на велосипедную прогулку, вы ориентируетесь на то, насколько ухабистая дорога, а не на то, красивыми ли будут окружающие пейзажи. Если вас интересуют гладкие дороги — вы отправитесь в Нидерланды, а если красивые пейзажи — в Альпы. Возвращаясь к инвестициям — если вы откажетесь от продолжения пути на первом же крутом повороте, это значит, что вы выбрали неверный маршрут.

Как показывает рисунок 9.1, нужно в первую очередь ориентироваться на то, чтобы обеспечить для себя самые высокие шансы достижения приемлемого результата в терминах покупательной способности, а не на то, чтобы избежать краткосрочных «встрясок» на рынке.

Единственный совет, который я могу вам дать: попытайтесь сделать все возможное, чтобы спрогнозировать долгосрочные выгоды от выбранной вами структуры портфеля за весь инвестиционный период. Любое решение, направленное на то, чтобы сделать ваш инве-

Рисунок 9.1

Ориентируйтесь на конечные результаты, а не на краткосрочные колебания рынков

стиционный путь более гладким, следует принимать, понимая, что оно может существенно повлиять на ваш будущий стиль жизни.

Выбор между акциями и облигациями

Выбор, с которым вы сталкиваетесь: стоит ли защититься от краткосрочных убытков, увеличив долю облигаций, и пожертвовав тем самым долгосрочными прибылями, которые вы могли бы потенциально получить, увеличив долю акций в вашем портфеле. Похоже, что акции лучше защищают ваш капитал в случае негативных долгосрочных исходов — во всяком случае, именно это происходило в прошедшем столетии, как можно видеть на графике 9.2. Если вы не можете смириться с краткосрочными последствиями спадов рынка акций, вам нужно увеличить долю облигаций в вашем портфеле, пожертвовав долгосрочными прибылями. Если вы можете пережить подобные периоды — что же, вам не стоит покупать ненужную вам страховку, инвестируя слишком много денег в облигации.

Рисунок 9.2

Сравнение худших исходов для облигаций и акций

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

В конечном итоге, инвестирование всегда связано с риском потерпеть неудачу — это жизненный факт, с которым нам всем приходится мириться.

9.2 Практические правила для решения о структуре вашего портфеля

Многие консультанты используют практические правила для решения о том, какая структура портфеля подойдет. Хотя в целом они полезны, проблема в том, что эти правила не помогают вам понять, на что вы решаетесь. Вы не получаете представления о том, каковы ваши шансы на успех (или провал) в долгосрочной перспективе, а также о масштабе и продолжительности возможных «рыночных травм», с которыми вы можете столкнуться, а также о том, будете ли вы способны их пережить. Ниже приводятся три распространенных правила, которые рекомендуют вам сходные соотношения акций и облигаций.

Рисунок 9.3

Практические правила

Правило 1: подход на основе здравого смысла

Схема на рисунке 9.3 широко используется в отрасли, чтобы определить обобщенные и основанные на здравом смысле параметры для определения соотношения основных элементов вашего портфеля, хотя на практике разные люди используют разные соотношения. Это только общие рекомендации, и вам следует осмыслить вашу собственную ситуацию и толерантность к убыткам.

Как вы видите, инвесторам, начинающим фазу накопления своих инвестиций, допустим с инвестиционным горизонтом в тридцать лет, следует использовать структуру инвестиций, в которой преобладают акции. Напротив, более старшим инвесторам, которые будут тратить свои накопления, стоит сократить долю акций в портфеле примерно до 50%, учитывая более короткий инвестиционный горизонт и необходимость получать достаточный доход, не разрушая при этом покупательную способность своего капитала. Это разумный отправной пункт. Если вы не последуете этим рекомендациям, делая пенсионные сбережения для жизни на пенсии и планируя получать доход от вашего портфеля, когда выйдете на пенсию, — то можете оказаться в трудном положении.

Правило 2:100 минус ваш возраст = ваши инвестиции

в акции

Это правило связывает инвестиционный горизонт и ваш возраст. Например, если вам тридцать лет, вам следует сформировать ваш портфель из 70% акций и 30% облигаций; для пятидесятилетних это соотношение должно быть 50:50, и так далее.

Правило 3: ваш инвестиционный горизонт,

умноженный на 4 процента

Вам нужно умножить ваш инвестиционный горизонт на четыре процента: это даст вам примерную оценку для доли акций в вашем портфеле. Мне также встречалась рекомендация использовать 10% в год, но она мне представляется чрезмерно «бычьей», поскольку рекомендует долю акций 50% для инвестора с пятилетним инвестиционным горизонтом. При использовании правила 4% в год рекомендуемая доля акций для продолжительности инвестирования в пять лет составит 20%. При горизонте в 25 лет это правило рекомендует вам 100% акций, однако для большинства долгосрочных инвесторов все же будет полезно иметь в портфеле небольшую долю облигаций.

Опять-таки, это подразумевает, что, чем дольше вы инвестируете, тем в меньшей степени вы должны жертвовать в вашем портфеле акциями в пользу облигаций, так как можно надеяться, что у вас будет время оправиться после краткосрочных «рыночных травм». Это практическое правило рекомендует вам уменьшать риск, связанный с акциями, по мере того, как накопительная стадия вашего инвестирования подходит к концу — это полезный подход, если вы намереваетесь купить ренту на ваши пенсионные сбережения или если вам в конце фазы накопления понадобятся деньги по какой-то другой причине.

9.3 Осознанный выбор

Хотя практические правила полезны, важно понимать их обоснование. Одна из ошибок, которые делают инвесторы, — это непонимание последствий владения той структурой портфеля, которую

Таблица 9.5 ,

Используйте итеративный подход для определения структуры вашего портфеля Ваш инвестиционный горизонт и возможная структура портфеля

30-летний горизонт Возможности

м 

 >-

Результат

20-летний горизонт

м

•>

10-летний горизонт

Щ

5-летний горизонт

 

?

Начальное соотношение акций/облигаций

Инвестиции в акции, %

100%

80%

60%

40%

20%

0%

Инвестиции в облигации, %

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Ожидаемая доходность

Историческая доходность 1900-2004*:

5,4%

4,8%

4,1%

3,2%

2,3%

1,3%

Приемлемые оценки:

5,0%

4,4%

3,8%

3,2%

2,6%

2,0%

80% шансы за 10 лет:

>0%

J >1%

>1%

? >1%

>0%

Р *

80% шансы за 20 лет:

>2%

>2%

>2%

>2%

>1%

>0%

80% шансы за 30 лет:

>2%

| >2%

>2%

>2%

>1%

>0%

Кол-во лет для удвоения инвестиций:

14

16

19

23

28

36

* <80% шансов для положительной доход

ности

Ваши шансы потерять деньги

За 5 лет

30%

25%

25%

25%

30%

35%

За 10 лет

20%

15%

15%

15%

20%

25%

За 20 лет

10%

5%

5%

5%

10%

20%

За 30 лет

10%

5%

3%

3%

5%

15%

Крахи рынков акций (эффект для ?100)

Крах рынка: 2000-2002

?60

?69

?79

?89

?100

?112

Крах рынка: 1972-1974

?29

?34

?39

?45

?51

?57

Краткосрочный худший случай*

1 год, Годовая доходность

-57%

-52%

-47%

-41%

-36%

-34%

Эффект для ?100

?43

?48

?53

?59

?64

?66

3 года, Годовая доходность

-31%

-29%

-26%

-24%

-22%

-21%

Эффект для ?100

?32

?36

?40

?44

?47

?49

5 лет, Годовая доходность

-18%

-16%

-15%

-13%

-13%

-16%

Эффект для ?100

?37

?41

?46

?50

?49

?41

Долгосрочный худший случай*

10 лет, Годовая доходность

-6%

-7%

-8%

-9%

-10%

-11%

Эффект для ?100

?56

?50

?45

?40

?35

?30

20 лет, Годовая доходность

-2%

-2%

-3%

-4%

-5%

-6%

Эффект для ?100

?72

?61

?52

?43

?36

?30

30 лет, Годовая доходность

2%

2%

1%

-1%

-2%

-4%

Эффект для ?100

?207

?182

?128

?87

?54

?29

м 

Сравнение

?

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

Таблица 9.2

Номинальная доходность в наименее благоприятном случае (1900-2004)

Ваше соотношение акций/облигаций

Инвестиции в акции, %

100%

80%

60%

40%

20%

0%

Инвестиции в облигации,%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Убытки

— худший случай

??Й

1 год

Годовая доходность

-49%

-43%

-36%

-30%

-24%

-19%

Эффект для ?100

?51

?57

?64

?70

?76

?81

3 года

Годовая доходность

-23%

-20%

-17%

-15%

-13%

-11%

Эффект для ?100

?46

?51

?57

?62

?67

?71

5 лет

Годовая доходность

-9%

-7%

-5%

-4%

-1%

-6%

Эффект для ?100

?62

?69

?76

?83

?88

?74

10 лет

Годовая доходность

2%

1%

0%

-1%

0%

-2%

Эффект для ?100

?117

?110

?102

?95

?95

?78

20 лет

Годовая доходность

4%

3%

2%

1%

1%

-1%

Эффект для ?100

?219

?187

?159

?133

?111

?91

30 лет

Годовая доходность

4%

4%

4%

3%

3%

1%

Эффект для ?100

?345

?318

?287

?254

?208

?140

Источник: DMS Global Data (Ibbotson) © 2006 J. Dimson, С. Marsh and M. Staunton

они выбрали. Если вы не спите по ночам, размышляя о своих инвестициях, это или признак того, что вы неверно выбрали тип портфеля, или того, что вы не понимаете, на что именно решились. Понимание выборов, с которыми вы сталкиваетесь, принятие решений и ясное представление их возможных последствий очень важные условия для того, чтобы реализовать вашу инвестиционную программу и контролировать негативные эмоции, опасные для вашего капитала. Помните, на каком-то этапе вашего инвестирования настанет такой момент, когда ваша сила духа подвергнется проверке.

Например, многие молодые инвесторы в 1990-е годы, стремившиеся увеличить свой капитал, обоснованно инвестировали большую часть своих денег в акции, используя одно из приведенных выше практических правил. Многие из них сталкивались ранее исключительно с сильным бычьим рынком акций, который почти все время рос, а если на нем и наступал краткосрочный спад, то он вскоре начинал восхождение к новым высотам. Однако в период с 2000 по 2002 эти инвесторы потеряли от 30% до 40% своей покупательной способности. Стресс от потери денег, несомненно, заставил некоторых из них совершать эмоциональные поступки, используя разрушительную для капитала стратегию «покупай дорого, продавай дешево», о которой вы читали выше. Но если они с самого начала понимали, что спад рынка был возможен, решили держаться и продолжать делать свои регулярные вклады в существенно более дешевые теперь активы (вспомните о том, что говорил о гамбургерах Уоррен Баффет в главе 5), то им бы удалось благодаря своему мужеству и верности избранной структуре инвестиций получить существенную прибыль.

Выбор подходящей для вас структуры портфеля

Эффективный способ определения структуры вашего портфеля — это итеративный процесс, позволяющий вам сравнить характеристики различных портфелей, начиная от тех, которые состоят только из акций, и заканчивая портфелями, состоящими исключительно из облигаций. Таблица 9.1 — это простой инструмент, позволяющий вам это сделать. Она дает возможность оценить вероятность успеха или неудачи, а также по-настоящему тяжелых периодов, которые уже случались в прошлом и с которыми инвесторы могут столкнуться в будущем. В реальности эта таблица — одна из самых важных в книге (как и Таблица 6.4). Проанализируйте ее и попытайтесь определить ваше отношение к различным вариантам выбора.

Вам следует начать с выбора столбца, который в наибольшей степени соответствует вашему инвестиционному горизонту и вашим перспективам, которые мы анализировали, когда вы определяли ваши цели. В этом столбце приводится, в общем, приемлемое в целом соотношение акций и облигаций, которое может служить отправным пунктом процесса. В целом чем дольше вам предстоит инвестировать, тем выше может быть доля акций в вашем портфеле. Просмотрите внимательно все строки в этом столбце, чтобы получить представление о характеристиках данной структуры. Подумайте о том, дает ли она вам те выгоды, к которым вы стремитесь, и сумеете ли вы, избрав ее, пережить плохие времена. Если нет — выбирайте другую структуру и проверьте, не даст ли она вам лучшие возможности.

В конечном итоге ваш выбор будет определяться вашими личными обстоятельствами, связанными с работой, бизнесом, уровнем вашей задолженности, семейными обязанностями и т.д. Только вы сами можете решить, что будет для вас верным выбором.

Рисунок 9.4

В структуре вашего портфеля должны преобладать акции (30-летняя продолжительность инвестиций)

Что вы видите?

С точки зрения возможных позитивных результатов, вы можете видеть, что владение более высокой долей акций дает вам шансы получить большие прибыли. Принимая во внимание, что при среднем уровне доходности у вас высокие шансы (50%) не реализовать ваши цели, Таблица 9.1 дает вам оценку того уровня доходности, который вам обеспечит высокие (80%) шансы на успех. Помните, что вам следует учитывать стоимость владения инвестициями и минимизировать ваши затраты. Чем для вас важнее реализовать ваши цели, тем рассудительнее вам следует быть при оценке ожидаемой доходности.

С точки зрения возможных негативных последствий, хотя для любой структуры портфеля существует вероятность, что вы потеряете деньги, вы можете видеть, что она тем меньше, чем дольше вы инвестируете, поскольку компоненты вашего портфеля будут действовать в соответствии с обобщенными прогнозами. Если у вас есть для инвестирования двадцать или более лет, вы можете видеть, что вероятность потери денег снижается до приемлемого для большинства людей уровня. Сбалансированная структура из облигаций и ак-

Таблица 9.3

Вероятность получения различной реальной годовой доходности за 30 лет

Соотношение акций/облигаций, %

Доходность

100/0

80/20

60/40

40/60

20/80

0/100

>10%

5%

1%

0%

0%

0%

0%

>9%

10%

5%

2%

0%

0%

0%

>8%

20%

10%

5%

1%

0%

0%

>7%

30%

20%

10%

5%

1%

0%

>6%

40%

30%

25%

10%

5%

1%

>5%

50%

45%

35%

25%

10%

5%

>4%

60%

60%

55%

45%

25%

10%

>3%

70%

75%

75%

65%

45%

25%

>2%

80%

85%

85%

80%

70%

50%

>1%

85%

90%

95%

90%